深度 | 如何看待同花顺的潜在发展路径？

引文

同花顺(300033.SZ)作为一家在金融行情软件领域深耕20多年的互联网公司，业务布局涵盖了ToC和ToB多个赛道。用互联网的角度来理解，公司的业务模式是在C端以免费行情软件为流量入口，用增值服务、广告营销、基金代销完成变现，在B端为证券公司开发前端交易系统和向机构销售IFIND金融资讯终端，2015年以后逐步发展成综合性理财服务平台。

站在金融角度，公司2010年取得投资咨询牌照，2012年取得基金代销牌照，2018年分别取得保险经纪牌照、通过私募管理人备案；2015年后赚钱能力彰显，净利率大幅跃升，近五年在50-70%区间波动，平均加权ROE30%以上，受A股行情影响，盈利能力具有一定周期性。

厘清同花顺的业务模型后，我们发现，公司最为核心的优势是流量，流量聚集的背后反映的是产品力，那么，这种优势在A股机构化背景下、在同类竞争下，能否维系？以及基于C端流量的四大变现通道能否拓宽？盈利波动是否可能被平抑？这些问题事关公司长久期的未来，本文思路就此展开，从问题导向的视角做些探讨。（仅推送展示问题一/四部分内容，其他详见全文）

来源：公司公告，中信建投

一、同花顺能否维系流量优势？

结合易观千帆和Quest mobile数据，同花顺炒股票APP月活/日活长期处于同类第一，移动端MAU平均有2000多万。

1.1 同花顺的C端流量优势从何而来？

移动端布局早。在07和15年的两轮A股大牛市中，在当时以PC互联网为主流的时代背景下，同花顺炒股票几乎是市场上最早、最为便捷的手机炒股APP之一，也是早期就与三大运营商合作的公司，积累了一批忠实粉丝。

独立第三方定位，支持多户切换。与同行相比，同花顺的产品优势体现在两个方面，一是与券商为合作关系，在炒股时，用户可以很方便地在多账户间切换和开户；二是平台调性定位为工具，作为卖“铲子”者，功能建设以用户需求为导向，交易和行情展示确实领先同类，如此一来，用户粘性和品牌力得以建立。在互联网行业，DAU/MAU比值可以反映客户粘性，通常20%以上已属优秀，50%以上属顶尖，而自16年以来，同花顺这一数值从36%提高到46%。（来源：Questmobile）

1.2 A股机构化，是否会大幅削弱公司价值？

首先，不可否认，A股机构化趋势长期存在，但从数据上看，剔除一般法人和境外投资者后，上证股票中，机构持股市值与散户持股市值的相对比重多年来分化并不明显，说明机构化过程路漫漫其修远兮。

来源：公司公告，上海证券交易所，中信建投

其次，从美国/日本/韩国等国家的股票市场发展历程来看，机构化占比提升在后期主要依赖于养老金投资ETF和外资流入，而不是机构对散户的替代。不仅如此，即使是机构化程度较高的美国，其散户数量占美国人口比重也达到17%（中国只有13%）。因此，本文倾向于认为，A股散户的增长还远未结束，近年来随着总人口增速放慢，散户增长有所放缓，但依然同比两位数以上，主要源于占比提升。

最后，在总增长放缓的背景下，个人投资者账户市值和财富规模都在不断提升，2016-2020年，100万以上账户数占比从6.8%提升至8.7%，1000万以上账户数占比从0.4%提升至0.6%。综合以上，结论易见。（来源：上海证券交易所）

1.3 同类竞争加剧，流量优势能否维系？

同花顺由先发优势建立起的，在产品体验、用户粘性、获客边际成本之间形成的飞轮效应已经跑通，变现效率也尚可（测算增值服务转化率5-10%之间，与资讯/知识类APP相比较高），公司产品力在规模效应下不断提升，因此本文认为，至少短期内，流量优势依然能够维系。

来源：公司公告，中信建投

二、同花顺爱基金如何破局？

1.1 爱基金面临着什么样的竞争环境？

三方代销机构增长迅速，市场潜力足够大。截至2021Q4，三方机构股票+混合保有量较Q1增长39%至1.7万亿，非货保有量较Q1增长63%至2.9万亿，占比分别提升3.9pct、7.5pct至26%和35%。

头部机构优势显著，唯有差异化竞争才是破局之道。截至2021Q4，同花顺爱基金d 股票+混合基保有规模在三方机构中排名第7，非货基排名第9；在所有机构中排名分别为33和36。三方中，排名前三的蚂蚁基金、天天基金、腾安基金地位稳固，差异化显著的基煜基金、汇成基金、盈米基金各有特色，颇有突围之势。

1.2 同花顺爱基金缺少哪些变量？

2007年，同花顺就上线了爱基金网，2012年也与东财几乎同时取得了基金销售牌照，但时至今日，业务体量与友商却相距甚远，原因为何？

来源：中信建投

与天天基金相比，同花顺爱基金有三大差异。

一是定位不同。爱基金像是个基金超市和交易工具，天天基金网则更像基金社区，在基民普遍缺乏理财知识的时代背景下，社区化运营既符合当时火爆的贴吧网络环境、又引入大V形成了广告效应、满足了基民更高层次的马斯洛需求。

二是产品功能不同。天天基金选基功能的专业度和丰富度水平确实较高。

三是代销产品数量不同。从基金代销牌照发放以来，同花顺爱基金的代销数量就低于天天基金，近年来，数量差距甚至有扩大趋势。基金代销是个典型的双向市场，形成飞轮效应需要同时把握C端和B端的粘性。

基于以上分析，本文认为，同花顺爱基金去复刻天天基金等龙头的路径不甚可取，头部机构在泛理财用户流量方面的优势短期内或难以撼动，借鉴其他中小机构的方式，找寻自身差异化优势才是破局之道。

1.3 同花顺爱基金拥有哪些差异化能力？

1、炒股领域，移动端最庞大的流量基础，包括由此积累的用户交互数据；

2、独立第三方的站位，与券商及其他机构广泛的合作关系；

3、场内交易的接口和交易便利性（场内交易手续费低、且转换方便）。

综合以上，本文认为场内指数基金或是同花顺爱基金的一条差异化发展之路。

1.4 同花顺发展ETF的机会怎么看？

当前，美国ETF规模7.2万亿美元，相当于美股市值的10%，而中国ETF过万亿，占A股市值的1%左右。剔除汇率，美股ETF资产规模大约是中国7倍。

国内ETF发展不足的部分原因是指数收益不具备优势，宽基指数产品的正反馈尚未形成，但随着非标转标带动长期资金不断入市，居民财富持续搬家，ETF市场空间可能会加速进步。

毕竟，从海外股票市场发展路径来看，海外ETF扩容背后的原因是养老金等长期资金不断进入市场所致。费率敏感的养老金大规模入市、资金流向指数基金、主动基金超额收益衰减、形成正反馈的过程。分别来看：

美国：2000年以来，剔除ETF后，公募基金在美国市场的持股占比实际提升不大。2000-2018年，公募持股占比+9.3%，其中养老金贡献1.3%，ETF贡献6.9%。

日本：2014-2018年，日本公募基金持股比例由3%提升至7%，主要增量是ETF。截至2014年，日本公募基金持有日本股票占比基本都在3%以内；2014年以来，持股占比提升至2018年的6.5%，但ETF占主导，比例提升至约5%。

盈利预测和估值请扫码阅读全文。

风险提示：A股交易活跃度不及预期，两市成交量持续下降；政策发生重大变化，行业经营模式发生重大变革；全球疫情影响甚远，对宏观经济的影响超预期；市场竞争持续加剧，压缩公司份额和利润空间；技术故障导致公司声誉风险。

本报告仅面向符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者，如需全文，请扫码或按照联系中信建投非银金融&金融科技团队。

赵然 | 非银金融&前瞻研究组首席分析师

中信建投非银与前瞻研究首席分析师，中国科学技术大学应用统计硕士。上海交通大学金融科技行研团队成员。曾任中信建投金融工程分析师。目前专注于非银行业及金融科技领域（供应链金融、消费金融、保险科技、区块链、智能投顾/投研、金融IT系统、支付科技等）的研究，深度参与诸多监管机构、金融机构数字化转型及金融科技课题研究。6年证券研究的工作经验。2018年wind金融分析师（金融工程）第二名2019年.2020年Wind金融分析师（非银金融）第四名和第一名，2020年新浪金麒麟非银金融新锐分析师第一名

电话：13671946838（微信）

邮箱：Zhaoran@csc.com.cn

诸苾玘Jessie | 海外非银与前瞻研究员

香港科技大学硕士，base香港，具备多年海外非银与金融科技研究经验，对港股市场有深刻认知

电话：86-13613038668/852-69987233

邮箱：jessiezhu@csci.hk

李鑫 | 保险业研究员

南开大学保险硕士，曾就职于太保产险、平安人寿，7年保险行业经验，2021年加入中信建投证券研究发展部

手机：18221249096

邮箱：lixindcq@csc.com.cn

吴马涵旭 | 证券业&金融科技研究员

复旦大学硕士，2年多行研实习及工作经验，2020年加入中信建投证券研究发展部

电话：15618168653

邮箱：wumahanxu1@csc.com.cn

证券研究报告名称：《如何看待同花顺的潜在发展路径？》

对外发布时间：2022年2月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：赵然    执业证书编号：S1440518100009

本报告研究助理：吴马涵旭

本订阅号（中信建投非银金融研究）为中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）研究发展部赵然非银金融&金融科技研究团队运营的唯一订阅号。

本订阅号所载内容仅面向符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者。中信建投不因任何订阅或接收本订阅号内容的行为而将订阅人视为中信建投的客户。

本订阅号不是中信建投研究报告的发布平台，所载内容均来自于中信建投已正式发布的研究报告或对报告进行的跟踪与解读，订阅者若使用所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生误解。提请订阅者参阅中信建投已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。

中信建投对本订阅号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本订阅号中资料、意见等仅代表来源证券研究报告发布当日的判断，相关研究观点可依据中信建投后续发布的证券研究报告在不发布通知的情形下作出更改。中信建投的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本订阅号中资料意见不一致的市场评论和/或观点。

本订阅号发布的内容并非投资决策服务，在任何情形下都不构成对接收本订阅号内容受众的任何投资建议。订阅者应当充分了解各类投资风险，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者根据本订阅号内容做出的任何决策与中信建投或相关作者无关。

本订阅号发布的内容仅为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本订阅号发布的全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本订阅号发布的全部或部分内容。版权所有，违者必究。