摘 要   

经济形势：三重压力仍然较大，

外部动荡不安，明年经济有望总体回升

明年工作要求：

大力提振信心，实施扩大内需战略

政策总基调：加大宏观政策调控力度，

加强各类政策协调配合

货币政策：精准有力

财政政策：加力提效，化解存量债务风险

2021年会议财政政策的基调为“提升效能”，而今年为“加力提效”。相对2021年的“保证财政支出强度”，今年则强调“保持必要的财政支出强度”，加了必要二字修饰。同时2021年强调了“新的减税降费政策”，本次会议没有再提及。这显示出2022年财政的一部分可能用于了减税降费，而2023年财政支出强度或弱于2022年，但可能起到更加直接的带动作用。

本次会议还强调“保障财政可持续和地方政府债务风险可控”，而且在风险部分明确提到“防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量”，而2021年会议重点提到的是增量，即“坚决遏制新增地方政府隐性债务”。可见2023年进入十年化债的后五年，推进化解存量债务任务的迫切性或在提升。

此外，本次会议明确提到“加大中央对地方的转移支付力度，推动财力下沉，做好基层三保工作”，强调了中央财政发力，对基层财力的转移。

消费：摆在优先位置

本次会议明确强调“要把恢复和扩大消费摆在优先位置”，作为扩大内需的优先工作。一方面是通过给居民增收来带动消费，另一方面是通过支持住房改善、新能源汽车和养老服务等方面，引导居民增加在特定方向的消费。

2020-2022年，居民消费倾向低于疫情前，由此积累超额储蓄，随着居民预期改善，其中的部分资金在2023年可能转化为消费。我们根据城乡一体化调查季度数据中的全国居民人均可支配收入、人均消费支出来测算超额储蓄，2020-2022年三季度，居民人均超额储蓄规模为3426元，乘以人口规模测算为4.84万亿元，约占GDP的4%（详见《也无风雨，也无晴》）。

投资：政府投资带动全社会投资

作为扩大内需的另一个支点，本次会议关于投资方面，提到两点，一是通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资，加快实施“十四五”重大工程。“十四五”规划纲要中共计102项重大工程，涉及交通、能源、新型基础设施、生态环境保护等方面。

二是政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持。今年政策性开发性金融工具投放6000亿元，2023年投放的资金可能进一步上台阶，作为财政的有效补充。相对于政府债融资，政策性开发性金融工具筹资主要来自于发行政金债和央行投放PSL，不涉及对市场资金的吸收，给流动性带来的影响较小，供给压力也明显低于发行政府债券。

民生：确保房地产市场平稳发展，

促进青年就业

民生方面，本次会议有两个方面值得关注，一是地产方面，会议表述的顺序值得关注，分别是“保交楼”-“满足合理融资需求”和“改善资产负债状况”-“支持刚性和改善型住房需求”，即先解决优质房企风险，然后支持居民购房需求，同时也强调房住不炒。这指明了后续地产政策的方向，也指向地产政策重在托底，目标是“推动房地产业向新发展模式平稳过渡”，或难出台类似2015-2016年那样需求端的强刺激政策。

二是促进青年就业，会议提到“落实落细就业优先政策，把促进青年特别是高校毕业生就业工作摆在更加突出的位置”。2022年年轻人失业率较高，4-11月16-24岁人口失业率持续高于17%。随着疫后经济恢复，在促就业政策支持下，青年失业率有望回落。

对利率影响：

财政不加，货币不退，债券不熊

本次会议，明确经济运行总体回升、强调加大宏观政策调控力度、而且三次提到信心。在这种背景下，2023年债市面临的整体环境“逆风”。不过我们也注意到，2023年利率回归中性，未必会进入持续上行期，而是可能在中性位置附近维持区间震荡（《2023年利率策略：也无风雨，也无晴》）。

具体是考虑以下三点：一是11-12月债市已经经历了快速、深度调整，受到经济恢复预期带动，10年国债利率来到2.9%左右，利率回归中性位置附近；二是货币政策仍要求保持流动性合理充裕，资金利率走向2013、2017年大幅收紧的概率较低，且保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，隐含了宽信用有度，出现类似2020年社融同比增速达到13%+的难度也较大；三是财政强调保持必要的支出强度，预计财政刺激的力度可能低于2020年，而且还强调遏制增量、化解存量债务风险，对债务风险的强调，意味着通过放松城投融资刺激投资的概率也较低。