2022国债和地方债供给知多少？

从2021年发行进度来看，根据Wind统计，国债仅剩下24日91天贴现规模暂未披露，地方债仅剩下12月27-31日五个工作日发行情况未披露。假设参考17日91天贴现发行600亿元，则国债2021年总发行6.80万亿元，到期4.47万亿元，净发行2.33万亿元，占2021年中央赤字2.75万亿元84.7%。

地方债方面，2021年1月-12月24日总发行7.46万亿元，到期2.67万亿元，净发行4.80万亿元。其中新增专项债3.42万亿元（不含采用2020年限额的1494亿元中小银行资本金专项债），占2021年新增地方政府专项债务限额3.65万亿元的93.7%。新增一般债7753亿元，占2021年新增地方政府一般债务限额8200亿元的94.6%。

按2021年地方政府债务限额4.47万亿元计算，合计还剩2747亿元新增债务限额未发，其中2024亿元新增债务限额未下达。按照已下达的2021年地方政府债务限额4.27万亿元计算，新增专项债还剩476亿元限额未发，新增一般债还剩247亿元限额未发。

从分月发行规模来看，2021年月度新增债发行规模相对较平均，2021年5-11月单月新增债发行规模在4000 -6100亿元之间。没有出现类似2020年5月、8月集中发行的情况（2020年5月、8月分别发行新增债10398亿元、9209亿元）。

从节奏上来看，单月新增债发行规模最高的月份为2021年10月，达到6072亿元，其次为2021年11月，达到5949亿元，再次为2021年8月，为5930亿元。单月新增债最高的三个月均在下半年，主要有两个原因。第一，2021年提前下达在3月，相比往年较晚。第二，2021年专项债监管较为严格，发行节奏偏慢。

从分省发行规模来看，2021年1月-12月24日广东新增地方债发行规模最大，达到3518亿元，其次为山东，为2773亿元。河北、四川、河南、浙江4个省新增地方债发行规模在2300-2500亿元。

相比2020年同期，超半数省市区发行规模较去年同期下滑，降幅多在10%左右。其中，广西、北京、江苏、上海、贵州、内蒙古都是2020年发债大省市区，发行规模超过1000亿元，2021年新增地方债发行规模同比降幅大于20%。并且，江苏、贵州、内蒙古、上海的绝对发行规模也下降较多，江苏较2020年同期少发行789亿元，贵州少发行499亿元，内蒙古、上海均少发行470亿元左右。

15个地区发行规模较2020年同期上升，其中辽宁、宁波、甘肃、河南4个地区发行规模同比增幅大于15%。从绝对规模增长来看，广东、河南、河北、浙江的绝对发行规模增长较多，广东较2020年同期多发行413亿元，河南多发行302亿元，河北、浙江多发行189亿元、158亿元。

从地方债实际与计划发行对比来看，2021年6-11月实际发行规模/计划发行规模在85%-138%之间。2021年12月1-24日实际发行规模/计划发行规模为240%。12月实际发行规模超过计划1746亿元，主要是由于12月15日北京发行了1721亿元定向再融资债，用途为偿还存量债务，而在计划中未披露。

我们在2020年12月的报告《计划外“再融资债”，有何变化？》中提到，从2020年12月起，部分再融资债的用途表述出现变化，由“偿还到期地方政府债券本金”变成“偿还存量债务”。

从财政部官方表述来看，可验证这类地方债用于化解隐债。2021年8月24日，在《7月地方政府债券发行和债务余额情况》中，财政部提到“截至2021年7月末，用于建制县区隐性债务风险化解试点的6128亿元再融资债券额度已发行6095亿元。”

从我们统计的发行规模来看，2020年12月至2021年7月，“偿还存量债务”再融资债发行规模为6095亿元，与财政部数据一致。截至2021年9月底，“偿还存量债务”再融资债发行规模达到6128亿元，意味着财政部前期提到的额度已经全部发完。在2021年10月、11月、12月1-24日分别发行752亿元、208亿元、1882亿元，可能意味着有新的额度下达。

从省市区分布来看， 27个省已发行“偿还存量债务”再融资债，其中北京最多，为1921亿元（2021年1月发行200亿元，2021年12月发行1721亿元），其次是广东1073亿。辽宁、重庆、天津、新疆发行规模在400-500亿元。31个省中，仅湖北、上海、黑龙江、海南暂未发行“偿还存量债务”再融资债。

展望未来，“偿还存量债务”再融资债可能继续发行。从分布来看，可能有两类省市区发行“偿还存量债务”再融资债。一是类似广东、上海等力争在短时间内化解隐债，且“存量债务限额-存量债务余额”空间较大的省市区；二是类似重庆、天津、贵州等隐债压力相对较大的省市区。

2020年发行506亿元中小银行资本金专项债，2000亿元中小银行资本金专项债额度还剩下1494亿元。根据2020年10月21日《2020年前三季度财政收支情况新闻发布会文字实录》，“2020年专项债剩余额度中的2000亿元用于支持化解中小银行风险的预分配额度已通知地方”。从实际发行来看，2020年共发行506亿元中小银行资本金专项债，还剩下1494亿元额度。

从实际发行来看，2021年1月-12月24日发行1594亿元中小银行资本金专项债，超过2020年剩余额度1494亿元。我们倾向于认为，辽宁2021年5月发行的100亿元应为采用了2021年新增债务额度。有两点验证。第一，《2021年辽宁省新增政府债务限额和省本级预算调整方案》提到，已安排的2021年新增债务限额337亿元，包括中小银行资本金专项债100亿元。第二，扣除辽宁100亿元后，与财政部官方数据一致。2021年8月24日，在《7月地方政府债券发行和债务余额情况》中，财政部提到“截至2021年7月末，2020年已下达用于中小银行风险化解的2000亿元专项债券额度已发行793亿元。”扣除辽宁后，截至2021年7月末，中小银行资本金专项债发行793亿元。

分月份来看，中小银行资本金专项债发行主要集中于2021年9月，发行912亿元。分省市区来看，河南发行中小银行资本金专项债最多，达到257亿元。辽宁、内蒙古、山西、甘肃、吉林、黑龙江、广西、四川、广东、山东10个省发行规模在100-200亿元之间。

预计2022年赤字率3.0-3.2%。2021年赤字率为3.2%，中央、地方赤字之间比例为77%：23%。假设2021年现价GDP同比增长约12%，2022年现价GDP同比增长约7%，2022年赤字率为3.0%-3.2%，且中央、地方比例与2021年相同，则对应2022年中央赤字约2.81-2.99万亿元，地方赤字8400亿元-8900亿元。

中央赤字对应国债净发行额，地方赤字对应地方新增一般债发行额。2022年国债净发行参考中央赤字约2.81-2.99万亿元，实际净发行规模可能略高或者略低于赤字规模。地方新增一般债约8400-8900亿元。

预计2022年新增专项债规模在3.4-3.6万亿元，较2021年的3.65万亿元略有削减。主要有三点原因，第一，2020年新增专项债限额3.75万亿元，2020年末剩余1494亿元中小银行资本金专项债额度未发，递延至2021年。而2021年新增专项债限额3.65万亿元，较2020下降1000亿元，可能是考虑到2020额度未发完。截至2021年12月24日，2021年新增专项债限额3.65万亿元还剩下2300亿元未发，这可能使得2022年新增专项债限额进一步压减。第二，财政部自2022年1月1日开始对专项债券项目实行穿透式监测，专项债项目监管更趋严格，可能也会使得达标项目减少，从而影响到专项债限额。第三，2022年提前下达1.46万亿元新增专项债务限额，低于2021年提前下达的1.77万亿元。这可能也反映出2022年新增专项债务限额不及2021年。

地方债提前下达方面，2021年12月16日，“加强和完善地方政府债务管理情况国务院政策例行吹风会” 提到，按照中央经济工作会议和国务院常务会议要求，经全国人大常委会授权和国务院同意，近期财政部已向各地提前下达了2022年新增专项债务限额1.46万亿元，占2021年新增专项债务限额的40%，暂未披露新增一般债务限额下达情况。

与2021年地方债提前下达对比，2021年3月初提前下达2021年新增专项债务限额1.77万亿元（占2020年新增限额的47%），新增一般债务限额5880亿元（占2020年新增限额的60%）。2021年新增专项债提前下达规模、占比均高于2022年。

预计2022年提前下达额度将在一季度基本发完。回顾历史数据，2019、2020年提前额度下达后，在3个月内基本发完，且在提前额度下达后的1-2个月达到发行高点。2021年3月初提前下达，在8月才发完，经历了约6个月，主要是由于2021年专项债监管严格，8月之前新增专项债发行较慢。考虑到2021年12月16日“加强和完善地方政府债务管理情况国务院政策例行吹风会”  强调，“提前下达额度尽快形成实物工作量”、“将持续加强督导，推动提前下达额度在明年一季度发行使用，为稳定宏观经济大盘提供有力支撑”。预计2022年提前下达专项债限额，更接近2019年、2020年提前批发行情况，在限额下达后的3个月内基本发行完毕。

国债净发行历史规律：前低后高。从2015-2021年国债每个季度的净发行来看，均呈现出一季度较低、二至四季度较高的情况。从两个角度可以理解这种季节性：一是每年确定赤字率的两会往往在3月召开，在确定赤字率之前，国债发行可能相对谨慎；二是参考2019-2021年国债发行计划（分别于2018年12月25日、2020年1月2日发布、2020年12月31日），1-2月不发行储蓄国债，而且一季度非关键期限国债发行频率也明显低于其他季度。

按2021年国债净发行节奏估算，假设2022年赤字率3.0%，则2022年一到四季度净发行规模分别为1300亿元、5300亿元、9400亿元、1.21万亿元。假设2022年赤字率3.2%，则2022年一到四季度净发行规模分别为1300亿元、5700亿元、1万亿元、1.29万亿元。

新增地方债方面，预计2022年新增专项债规模在3.4-3.6万亿元，我们按中枢3.5万亿元计算。假设2022年提前下达的1.46万亿元新增专项债务限额在一季度全部发行完，并发行相同比例的3280亿元新增一般债（按2021年新增一般债务限额*40%估算）。2022年二至四季度的发行节奏参考2019年、2020年均值。

赤字率为3.0%时，2022年一到四季度新增地方债发行规模分别为1.79万亿元、1.19万亿元、1.23万亿元、1200亿元。叠加国债，2022年一到四季度政府债新增规模分别为1.92万亿元、1.72万亿元、2.17万亿元、1.33万亿元。

赤字率为3.2%时，2022年一到四季度新增地方债发行规模分别为1.79万亿元、1.22万亿元、1.26万亿元、1300亿元。叠加国债，2022年一到四季度政府债新增规模分别为1.92万亿元、1.79万亿元、2.26万亿元、1.42万亿元。

2021年12月一级发行利差[(发行票面利率-前5个工作日同期限国债收益率)*100，下同]为25bp的地方债仍占主导。15bp的只数占比自6月以来逐步提升，占比相较11月有了提升。12月1-17日共发行57只地方债，其中16只地方债一级发行利差为15bp，占比28%，11月为18%，10月为40%，9月为31%，8月为30%，7月为25%，6月为7%。

2021年1月-12月17日共发行1955只地方债，其中一级发行利差为25bp的地方占据主导，共1358只，占比69%。一级发行利差为15bp的地方债共416只，占比21%。

从省市区分布来看，2021年1月-12月17日一级发行利差为15bp的地方债主要分布在湖北、湖南、北京、浙江、河北、广东、深圳。

从投向规模变化来看，2021年1月-12月17日除棚改专项债、中小银行资本金专项债、民生服务专项债和老旧小区改造专项债之外，投向其他分类的新增专项债规模低于去年同期。具体来看，2021年1月-12月17日投向狭义基建的规模较去年同期下滑1417亿元。棚改专项债方面，2020年棚改专项债发行政策收紧，2020年5月之后陆续恢复。按照国务院统一部署，2021年棚户区改造主要支持在建收尾项目，适度支持新开工项目。2021年1月-12月17日棚改专项债发行规模较去年同期增加1430亿元。中小银行资本金专项债、民生服务专项债、老旧小区改造专项债分别较去年增加1083、635和183亿元。

从投向占比变化来看，2021年1月-12月17日，投向狭义基建的占比较去年同期下滑3个百分点，投向棚改的占比较去年同期上升4个百分点。投向中小银行资本金的占比较去年同期上升3个百分点，投向民生服务的占比较去年同期上升2个百分点，投向老旧小区改造的占比较去年同期上升0.5个百分点。

从专项债作资本金投向来看，主要投向铁路、公路、轨交等交通基建。2021年1月-12月17日新增的专项债作资本金投向交通基建的规模达1766亿元，占79%。

风险提示：

国内经济失速下滑；地方债信用风险出现超预期暴露。

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已外发报告标题：《2022债市展望系列之五：2022国债和地方债供给知多少？》

对外发布时间：2021年12月20日

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