浙商张建民||英维克深度：温控龙头迎来量价齐升

1.1.温控领先提供商

    英维克以通信和数据中心领域起家，起初布局基站机柜温控和IDC机房温控业务，后续公司逐步将业务拓展至新能源客车领域和轨道交通列车领域，近年陆续拓展了冷藏车温控、电子散热、健康空气环境控制等领域。经多年积累，公司已成长为国内领先精密温控节能解决方案和产品提供商。ChinaIOL数据显示，2019年公司机房空调市场份额达到10.31%，位列第二。

    目前公司拥有机柜温控节能、机房温控节能、轨道交通列车空调、新能源车用空调四大产品线，产品广泛应用于数据中心、通信、智能电网、储能电站、新能源车、地铁列车、工业自动化等下游行业，主要直接客户及终端用户包括阿里巴巴、腾讯、万国数据、数据港、秦淮数据、中国联通、中国电信、中国移动、华为、中兴通讯、科信技术、Eltek、比亚迪、中车长客、中车浦镇、申通北车、上海地铁、苏州地铁等。

    公司第一大股东为深圳英维克投资有限公司，持股比例为26.62%，实际控制人为齐勇先生，齐勇先生直接持有公司股份6.19%，持有深圳英维克投资有限公司股份64.84%。

1.2.业绩保持快速增长

    机房温控和机柜温控是业绩主要增长点，未来将继续带动业务发展。

    公司不断加强技术和业务平台的建设支撑业务发展，营收规模快速增长。2019年实现营业收入13.38亿元，同比增长24.96%，2013-2019年CAGR 29.51%；实现归母净利润1.60亿元，同比增长48.52%，2013-2019年CAGR 25.30%。2020年1-9月，公司实现营业收入10.63亿元，同比增长25.3%；归母净利润1.22亿元，同比增长20.2%。

    分产品来看，通信领域和IDC领域是收入主要来源，2018年公司切入轨交列车空调领域，占比稳步提升，新能源领域由于行业补贴政策退坡，2019年收入同比有所下降。

    2020年上半年各业务线均实现较快增长。受IDC建设需求高企带动，机房温控节能设备收入同比增长48.36%；受5G基站大规模建设带动，机柜温控节能产品收入同比增长39.95%；轨交空调、新能源车用空调业务也进展顺利，收入同比增长37.94%、32.74%。

    毛利率总体趋稳，费用率下降趋势。

    公司整体毛利率总体维持在35%左右。近年来机房温控领域竞争加剧以及产品组合变化等原因导致机房温控毛利率有所下降，轨交和新能源车用空调业务仍保持较高毛利率，整体毛利率水平相对平稳。

    公司费用率总体保持平稳，2019年来销售费用率和管理费用率呈现下降趋势。随着公司未来销售规模的扩大，费用率预计将持续稳中有降。

1.3.后续成长空间广阔

    信息通信技术的快速发展，使得温控相关下游应用场景更加复杂化、多元化，全行业对于热管理的需求大幅提升。5G、物联网、云计算、全行业信息化等驱动数据量爆发性增长，叠加服务器、数据中心处理能力和产品形态的演变，温控需求愈加刚性，温控市场具备持续增长预期。公司位列行业第一梯队，具备研发、产品、客户等优势，成长空间广阔，尤其IDC行业和通信行业的发展机会更为乐观，详见第2章、第3章内容。

    不断加大研发投入。2019年公司研发支出为0.89亿元，同比增长51.83%，占营收比例为6.7%，与2017年相比提高了2.5个百分点。2012-2019年，公司研发支出复合增长率为35.14%。截止2020年6月30日，公司共获得软件著作权56项、专利权340项，其中发明专利31项。

    研发和产品体系逐步成熟。公司已基本构建了从热源到冷源的设备散热全链条的技术平台，在产品上具备针对不同下游细分市场及行业大客户快速提供个性化需求的产品和方案的能力，目前已初步形成了基于统一技术和业务平台基础上的汇集多个专业细分领域的业务布局，这种布局兼有差异化门槛与规模效应的双重优势，支撑公司持续发展。

    定增募资6亿元加速产能扩张，助力产品升级。

    2020年7月，公司公告拟非公开发行股票募集资金6亿元，其中4.34亿元用于投资精密温控节能设备华南总部基地项目，1.76亿元用于补充流动资金。一方面扩大公司温控节能产品产能，另一方面构建精密加工平台，增强公司研发检测实力，丰富公司产品结构，延伸产品供应链，以满足公司客户对机房&机柜温控节能产品、电子散热及压缩机等精密加工产品的需求。

2.1.温控是降低PUE之关键

    数据中心作为云计算基础设施，在规模和数量方面都呈现出加速增长态势，同时机柜热密度持续提升，都将拉动温控市场需求；政府部门对高能耗问题提出更严格的管理要求，这将进一步放大温控市场需求。

    数据中心建设提速。

    IDC圈数据显示，2019年我国数据中心市场规模约为1586.2亿元，预计2021年将增长至2759.6亿元，2019-2021年均复合增长率达到31%。

    CDCC预测到2022年底全国范围内规划新增机柜总数约254万架，年均增加超过80万架，较此前显著增长，工信部数据显示2017年、2018年我国新增机柜数分别为42万架、60万架。

    机柜热密度持续提升。

    AI、超算驱动，机型变化拐点将至。IDC数据，2019年中国AI服务器出货量为7.93万台，同比增长46.7%，占服务器出货总量比例约2.5%，预计2023年我国AI服务器市场规模将达到2019年的3.6倍，而整体通用服务器市场仅增长34.5%。

    摩尔定律在促使集成电路性能不断提升的同时，电路集成度也在不断提升，热密度提高问题也将进一步凸显，超算、AI等渗透将大幅带动机柜功率密度提升。Data center knowledge 2020年4月数据显示，全球普通数据中心的机柜平均功率密度为8.2kw，按其对2025年的预测，预计到2025年平均功率密度将超过50kw。

    数据中心能耗管控趋紧。

    数据中心全生命周期TCO分布来看，电费支出占比高达65%。数据中心产业每年总耗电量占到全社会用电量的2%。北京、深圳、上海等地相继出台了“数据中心建设规则”，严控IDC建设规模与能耗指标：北京市严禁新建、扩建PUE值超过1.4的互联网数据服务中心；深圳对不同等级PUE值的数据中心新增能源消费量实行差额实际替代量支持；上海新建、改建互联网数据中心PUE值分别控制在1.3、1.4以下。

    温控效率提升是降低PUE的关键。

    数据中心空调系统能耗占非IT能耗的80%，空调系统的能耗是数据中心的PUE是否能降低到合理水平的关键因素之一。当空调系统对应的能耗占比分别为38%、26%、17.5%，对应的PUE为1.92、1.5、1.3。

2.2.方案升级驱动市场放大

    以上背景下，IDC温控方案存在两个演进趋势。

    趋势一：末端散热设备越来越贴近服务器、芯片等发热源。靠近热源的末端方式将在热源侧提高散热效率，并有助于解决更高的热密度散热。传统房间级制冷、列间级制冷，发展到机柜插框级制冷比如背板空调，以及芯片级液冷比如浸没式液冷、水冷板式液冷等。

    趋势二：自然冷源的利用增多。无论采用哪种末端散热设备或哪种散热工质，高效冷源以及最大限度地利用自然冷源是降低PUE和运营成本的有效手段，例如间接蒸发冷却、风墙系统等。

    间接蒸发冷、液冷方案是重点关注方向。

    当前国内数据中心仍以风冷、冷冻水方案为主。间接蒸发冷却方案作为当前以空气为散热媒介模式下的最有效利用自然冷源的方式之一，逐步获得更多的接受与认可，新建大型数据中心中的应用进一步提高。此外包括冷板方式和浸没方式的液冷散热技术也已经在业内开始小规模商用，预计未来在低能耗高热密度数据中心中应用增多。

    间接蒸发冷却是蒸发冷却方案的一种。蒸发冷却方案主要包括直接蒸发冷却和间接蒸发冷却。直接蒸发冷却将室外空气通过风机引入过滤后，利用水蒸发冷却降低温度后，直接引入到机房里，适合在空气质量较好的情况下使用，但蒸发过程会影响机房湿度。间接蒸发冷却是指通过非直接接触式换热器，将直接蒸发冷却得到的湿空气的冷量传递给需处理机房循环空气，实现空气等湿降温的过程，通过蒸发换热器隔绝室外空气。

    间接蒸发冷却方案冷却效率低于直接蒸发冷却，但隔绝了室外空气，不受空气质量的影响，且蒸发过程不影响机房湿度，逐步得到腾讯、字节跳动、联通等用户的认可使用。腾讯在2016年推出第四代数据中心T-Block采用间接蒸发冷却技术，年平均PUE低于1.2。字节跳动怀来数据中心一期工程从正式开工建设到整体交付验收只用了7个月，二期工程进一步缩短到6个半月，平均PUE达到1.25。

    液冷是指通过液体直接冷却设备，将设备发热元件产生的热量直接带走，实现服务器等设备的制冷。按照液体与发热器件的接触方式，包括冷板式液冷、浸没式液冷等。

    与传统风冷技术相比，液体导热能力是空气的25倍，同体积液体带走热量是同体积空气的近3000倍；同等散热水平时，液冷噪音水平比风冷噪音降低20-35分贝；在耗电量方面，液冷系统约比风冷系统节省电量30%-50%。应用液冷技术的数据中心，PUE值能控制在1.1及以下，机房整体能效将得到30%的提升。

    全球来看，早在2010年，IBM就展示了首款采用“热水”的超级计算机Aquasar，微软2014年起在Surface Pro 3内部使用液冷散热系统；谷歌2018年宣布将在其数据中心采用液冷技术并表示今后其数据中心的降温方式将向液冷方向转变；英特尔、HPE等多家巨头公司也已在液冷技术领域布局。

    国内液冷方案也得到了阿里、华为等云计算厂商的推动。阿里巴巴2018年张北数据中心实现浸没式液冷的规模部署，2020年仁和数据中心打造了全球规模最大的全浸没式液冷数据中心。华为2018年推出了FusionServer板级液冷方案，2018年东莞松山湖数据中心采用风冷、冷板式液冷混合模式，部署了全预制模块化、高密度、高性能液冷集群。

    数据中心建设需求高企和新型温控方案的应用将直接带动机房温控市场增长。

    IBM数据，空调系统建设成本约占数据中心建设成本的16.7%。参考各上市公司相关投资案例，温控设备投资约占数据中心前期必要设备投资的15%-25%，占总体前期建设投资的10%-20%。

    参考CDCC对于机柜数的预测，2020-2022年国内数据中心机柜数将较此前明显增长，CDCC预测到2022年底全国范围内规划新增机柜总数约254万架，年均增加超过80万架，工信部数据显示2017年、2018年我国新增机柜数为42万架、60万架。

    假设2020-2022年国内年均新增机柜数为80万架，简单假设机柜平均功率密度数为5kw机柜，单机柜设备投资为10万元，温控设备投资占比为15%，则单位冷量初始设备投资为3000元/kw，基于这些假设，我们预计2020-2022年国内数据中心温控市场年均规模分别为120亿元。

    而随云计算、AI、超算等应用发展，数据中心机柜平均功率密度数预计将逐年提升。功率密度数的提升也将进一步带动创新方案的渗透提升，新型温控方案应用将带动capex增长。

    2019年《数据中心间接蒸发冷却技术白皮书》显示，传统温控方案、间接蒸发冷却方案单位冷量初始投资（/kw）为3000元、5000元，根据我们的产业链调研，目前液冷方案的初始投资比5000元/kw更高。

    综合这些因素，预计IDC温控行业空间将进一步扩大。

2.3.纵横布局产业角色升级

    依托于持续的研发投入和完善的研发体系，公司已基本构建了从热源到冷源的设备散热全链条的技术平台，公司积累的蒸发冷却技术、冷板方式和浸没方式的液冷散热技术等核心技术已经被应用于产品生产，并获得了客户的认可。

    间接蒸发冷、液冷国内领先。

    1）最早商用间接蒸发冷却方案的国内厂商之一

    公司是国内最早推出间接蒸发冷却方案并实现商业化的厂商之一，公司的XFlex模块化间接蒸发冷却机组，经过2016年到2019年的四年时间，已成为国内间接蒸发冷却规模商用的主流提供商。

    XFlex蒸发冷却系统采用先进的间接蒸发冷却技术，根据季节选用干、湿、复合等不同运行模式，最大限度利用自然冷却时间实现最佳制冷效果，整机全年运行PUE低至1.15。

目前公司间接蒸发冷却方案已在秦淮数据、腾讯、联通等数据中心实现批量商用。

    2）液冷领域推出发热源到冷源的端到端解决方案

    公司液冷领域领先，推出XGlacier系列服务器液冷解决方案，方案集成冷板式液冷技术、高效变频水泵、温水冷却技术，涵盖了发热源到冷源的端到端的液冷解决方案。

    XGlacier系列服务器液冷解决方案充分利用自然冷源及热回收技术，PUE可低至1.1以下，模块化机组设计实现快速部署，产品具备高可靠性，集成自动补液装置、漏液监测组件、防凝露控制逻辑等，保证设备安全稳定运行。

    同时，公司纵向、横向积极布局，实现产业角色由“机房专用空调提供商”，向“数据中心温控方案提供商”、“模块化数据中心集成商”的升级。

    1）纵向:“机房专用空调”向“数据中心温控方案”的升级。

    公司目前在间接蒸发冷却、液冷方案的布局均实现了机房散热端到端的全链条的整体解决方案布局，此次拟定增募投项目也将进一步延伸产业链，进一步丰富温控、电子散热、压缩机等产品组合，形成涵盖热源到冷源的设备散热与温控节能的综合供应链，纵向拓宽市场空间。

    2）横向:“温控方案提供商”向“模块化数据中心”集成商的升级。

    公司以模块化数据中心系统整体方案为契机，逐步开展数据中心基础设施集成的业务领域，横向打开市场空间。

    模块化数据中心将冷源、变压器、柴油发电机、高低压配电、IT设备全功能模块产品化拼接，可整体移动扩展部署，弱化建筑、基础设施、IT设备之间的边界。

    目前模块化数据中心已经处于规模化应用的阶段。得益于工程产品化、标准化带来的快速部署优势和按需部署优势，结合列间空调加冷（或热）通道封闭的低能耗优势，模块化的数据中心在互联网、电信、金融、政府等行业的应用占比逐年提升。

    2017年末公司的XSpace微模块数据中心成功入围腾讯的微模块整体供应商名录并于2018年开始批量供货。

2.4.公司有望实现量价齐升

    公司可提供完整的机房温控产品和解决方案，主要包括CyberMate机房专用空调&实验室专用空调、iFreecooling多联式泵循环自然冷却机组、XRow列间空调、XFlex模块化间接蒸发冷却机组、XStorm直接蒸发式高效风墙冷却系统、XSpace微模块数据中心、XRack微模块机柜解决方案等产品与解决方案、模块化数据中心系统等。公司持续高研发投入，产品创新能力居前。

    目前公司机房温控节能产品广泛应用于数据中心、通信机房、高精度实验室等场景，客户包括三大运营商，腾讯、阿里巴巴等互联网厂商，万国数据、数据港、秦淮数据等第三方数据中心运营商等。

    公司机房温控设备业务收入近年来快速增长，2019年机房温控设备收入6.25亿元，2015-2019年CAGR达到35%。

    公司机房温控产品有望实现量价齐升，一是受到在数据中心建设提速和机柜密度提升的拉动，如2.1节所述；二是公司市场份额有望继续上升；三是公司的产品和解决方案的价值将提升；四是新产品和解决方案带来业绩弹性。

    公司市场份额有望继续上升。

    公司目前是国内机房空调第一梯队，ChinaIoL数据显示，2019年公司机房空调市场份额达到10.31%，较2018年提升1.64pct。国产化大势带来国内企业发展机遇，利于公司市场份额提升。

    随着数据中心温控新解决方案的更多应用，公司有望进一步提升份额。2019年7月公司在发表《间接蒸发冷却数据中心的规划设计及运行分析》的演讲过程中表示：英维克是国内最早设计、生产、实施、管理数据中心间接蒸发冷却空调系统、并获得最大规模应用的厂家，XFlex®间接蒸发冷却机组已在秦淮数据、腾讯、联通等大型数据中心实现批量商用，国内市场占有率第一。间接蒸发冷却空调系统的更广泛应用有望提升公司的整体份额。

    公司的产品和解决方案的价值将提升。

    公司基于优势机房空调业务，进行产业链纵横布局进行产业链纵横布局。大型数据中心传统上多采用冷冻水型机房专用空调作为末端设备，同时采用冷机、冷水塔、蓄冷罐等设备作为冷源部分，基于调研和公开资料判断，冷冻水方案中机房专用空调仅占整体温控方案的投资比例约30%。后续大型数据中心将更多应用间接蒸发冷却等新解决方案，公司将从传统的只提供机房专用空调扩展到端到端的整体解决方案，该方案下制冷系统capex全部流入蒸发冷却设备提供商，公司价值将明显提高。

    模块化数据中心已经处于规模化应用的阶段。基于公司的优势客户基础和产品能力，公司除了可以获取更多订单，同时在传统温控产品的基础上，也可获得增量的变压器、柴油发电机、高低压配电、IT设备等模块的集成业务收入。

    新产品和解决方案带来业绩弹性。

    电子散热和液冷技术可能会迎来规模应用，综合多种技术的温控方案也会快速发展。将为公司带来业绩弹性。

    Global Market Insights数据显示，2019年全球数据中心液冷市场规模为9亿美金，预计2026年将达到30亿美金，2020-2026年复合增速为19%。

    公司的机柜温控节能产品主要应用于无线通信基站、宽带接入站点、智能电网各级输配电设备柜、储能电站等场景，下游客户主要是华为、中兴、科信技术、Eltek等国内外主流的通信设备制造商，近年来公司还积极拓展在电力、储能、工业、充电桩等新的行业应用，陆续推出针对性的机柜级设备散热产品。

    2019年公司机柜温控节能产品实现营业收入3.74亿元，同比增长56.04%，2020年上半年实现营业收入1.80亿元，同比增长39.95%。未来5G建设有望带动机柜空调需求增加，公司机柜温控业务将直接受益。

3.1.5G建设拉动增长

    回顾3G和4G的发展历程，3G和4G基站的规模建设都直接带来了温控节能设备和散热产品的需求的增长，拉动温控节能设备和散热产品市场进入景气周期。

    5G基站建设数量显著高于4G基站。

    由于5G基站比4G基站频率更高、覆盖半径更小，意味着覆盖同样的区域需要更多的基站支持，并且5G基站实行“宏基站+微基站”的全方位超密集覆盖，未来5G基站建设数量显著高于4G基站，5G基站对温控节能设备和散热产品市场拉动作用会更显著。

    2020年我国步入5G基站规模化建设周期，工信部数据显示，预计2019年我国5G基站新建数量约为15万个，预计2020年将新建70万个，2022年新建118万个。

    5G基站功耗远高于4G基站。

    相比4G基站，5G数据的传输量和传输速率更快，5G基站的电力容量更大，5G基站的功率和发热量也更高，5G基站功耗约为4G基站功耗的3倍左右，5G基站对温控节能设备和散热产品的市场需求更大。

    5G建设将带动机柜温控市场增长。

    中国产业信息网数据显示，2018年我国通信行业户外机柜空调市场规模13.8亿元。5G较4G基站建设规模的提升及单基站功耗的提升将直接刺激通信户外机柜温控设备行业需求增长。

    公司5G基站户外柜的部分机柜散热产品实现规模发货。

    公司是国内较早进入通信行业户外机柜专业散热领域的厂商，公司是华为的核心供应商，为华为的定制型机柜提供散热解决方案，其他主力客户还包括中国铁塔、中兴通讯、中国铁塔、诺基亚、爱立信、沃达丰、联通、移动、电信、科信技术、Eltek等。2020年上半年公司用于5G基站户外柜的部分机柜散热产品实现规模发货。

3.2.MEC打开新空间

    Gartner认为，到2022年将有65%的数据在边缘侧数据中心进行存储和处理。State of the Edge 2020 报告预测，2020-2028年，全球边缘侧的投资将大幅提升，预计在2028年，全球边缘IT和IDC设施CAPEX将达到146亿美元，复合年增长率为35%。

    腾讯已经在滨海大厦楼下搭建“腾讯云5G边缘计算中心”集装箱数据中心，未来主要服务自动驾驶、远程医疗、智能制造、智慧社区、AR/VR、云游戏、4K高清直播等有巨大的算力需求的业务。腾讯表示2020年底这样的边缘计算节点将达到300个。另外，国内三大电信运营商，以及阿里巴巴、谷歌、亚马逊等互联网公司都将边缘计算作为重要发展方向。

    面对边缘计算的业务增长需求，公司基于机柜温控方案、集装箱数据中心整体解决方案的积累，有望在边缘计算数据中心散热和物理空间解决方案上获得发展。

    公司目前已初步形成了基于统一技术和业务平台基础上的汇集多个专业细分领域的业务布局，除了数据中心和通信领域，在新能源车、轨道交通列车、电力电子、家具空调等领域也具备发展潜力。

4.1.新能源车领域

    公司自2013年开始关注客车空调领域机会，凭借在通信和数据中心领域的电空调技术和工艺积累，尤其是在直流供电型户外机柜压缩机空调产品的直流变频驱动和控制技术，成功复用于新能源客车空调。

    2014年公司完成首批产品开发设计、2015年即开始实现批量销售并进入比亚迪等主流客车厂商，在深圳市的公交电动改造中成为主流空调供应商之一。2018年公司合并了上海科泰的电动客车空调和少量燃油客车空调业务，有机地进行了业务整合与拓展布局，业务整体实力得到进一步加强。

    目前公司客车空调主要是针对中、大型电动客车的电空调产品，包括在公交、通勤、旅运等具体的应用场合。公司在新能源客车空调领域不断技术创新，低温热泵技术、电池PACK与车厢空调合并冷源等新技术在相关产品中已经得到规模化应用推广。

受新能源车补贴延期政策利好带动以及公司新技术的规模化应用，2020年上半年公司实现新能源车用空调收入0.45亿元，同比增长32.74%。

    中国汽车工业协会数据，2019年我国新能源汽车数量为124万台，《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）（征求意见稿）》显示，预计到2025年、2035年将达到2000万辆、8000万辆，新能源汽车具有巨大的市场上升空间，将直接带动新能源汽车热管理市场需求，华经艾凯数据，2019年中国新能源汽车热管理市场规模为90亿元，预计2025年增长至485亿元。

    公司电驱散热、电池Pack温控、车厢空调等产品是新能源汽车热管理的核心部件，预计未来业务收入会随着新能源汽车热管理市场的快速增长而增长。

4.2.轨交列车领域

    2018年公司收购上海科泰，正式切入轨道交通列车空调领域，增加了地铁列车空调及架修服务的业务。

    轨交空调厂商的生产资质要求较高，除了必须获得相应的体系/产品的认证与测试证书外，还需要获得实际运行报告与用户单位的认可。“科泰”品牌是国内最早专注于轨道交通空调的研发设计及批量应用的品牌，在上海地铁、苏州地铁的轨交列车空调市场份额居前列，并拓展了郑州地铁、无锡地铁的新市场。在地铁空调的架修业务上已形成标准化、规模化，累计维修量和维护时间亦居国内前列。

    目前公司列车空调产品客户包括中车长客、中车浦镇、申通北车等主机厂；架修服务客户主要是各地铁甲方单位，如上海地铁、苏州地铁、深圳地铁、无锡地铁、郑州地铁等。2019年公司实现轨交列车空调业务收入2.07亿元，同比增长15.46%；2020年上半年实现收入1.16亿元，同比增长17.3%。

    我国的城市轨道交通目前依旧处于高速发展期。地铁轨交的项目建设投资金额大，从论证到规划、报批、建设的实施周期长。2018年下半年以来苏州、上海、郑州、无锡等城市轨交建设规划方案依次获批。上海地铁和苏州地铁是公司传统优势市场，2019年底公司又中标了郑州地铁和无锡地铁项目，未来几年上述城市的新造线路规划获批为公司的地铁列车空调业务赢得了新的市场空间机会。

4.3.电力/居家领域

    电力电子领域：高频化、集成化带动需求

    电力电子行业是经济、科技和国防发展的基础性产业，电力电子目前发展方向为应用技术高频化、集成化、模块化和智能化，高频化大幅地缩小了电气设备的体积及重量，但大大提升了功率密度及发热密度，而集成化将多个功能电路集成在一个通用模块进行标准化，降低了模块的成本、提升了使用的可靠性，但同时也提升了热管理的复杂性。因此，电力电子这些转型发展趋势都对热管理提出了更高的要求。

    公司紧密跟踪电力电子行业发展最新动态，生产的电力电子散热产品广泛应用于光伏、风电、储能、变频等多项电力电子领域，提供高效可靠的热管理解决方案和产品，未来有望多点开花。

    居家空调领域：新品推动行业进入2.0时代

    今年10月，公司在北京正式发布行业首款集温度调节、空气净化、湿度调节、新风换气、环境监测五维一体的单机新品类-EBC英宝纯空气环境机，在多维度、多场景应用上改善室内空气质量、带来更舒适的居家体验，推动行业进入室内空气调节2.0时代。

    国内IDC和5G基站建设将直接带动公司温控产品需求，看好公司未来业绩增长。

    预计公司2020-2022年实现收入16.6、21.9、26.5亿元，归母净利润1.95、2.51、3.08亿元，对应PE 35倍、27倍、22倍。 

    公司当前估值水平明显低于历史均值47倍。选取数据中心和基站领域上游通信设备厂商佳力图、中恒电气、新雷能作为可比公司，三家可比公司PE TTM、2020E、2021E均值分别为48倍、38倍、27倍，公司PE估值水平低于行业均值。

    温控行业的长期增长逻辑明确，公司处于行业领先地位，纵横布局产业链角色拓展升级，业绩具备更大弹性，首次覆盖，“买入”评级。

    盈利预测关键假设：

    1）机房温控节能设备：2020-2022年我国IDC机柜年均新增有望超80万架，2017、2018年新增机柜是42万、60万架，IDC行业需求高景气带动整体温控设备需求量提升；随着单机柜功率密度数的增长和PUE的进一步严格控制，间接蒸发冷却、液冷等新温控方案将得到推广使用，新温控方案初期capex将明显增长（2019年《数据中心间接蒸发冷却技术白皮书》显示传统温控方案、间接蒸发冷却方案单位冷量初始投资为3000元、5000元，我们调研总结目前液冷方案的初始投资比5000元/kw更高），带动温控环节价值提升；公司是间接蒸发冷却空调系统最大规模应用厂家，国内市占率第一，明显高于传统机房空调的10%份额，新方案的渗透有望带动公司市场份额的提升；此外公司纵向布局“机房专用空调”向“数据中心温控方案”升级，横向布局“温控方案提供商”向“模块化数据中心”集成商升级，也将进一步打开成长空间。预计公司机房温控节能设备2020-2022年将实现23%、41%、17%的增长。

    2）机柜温控节能设备：2020-2022年是5G基站建设高峰期，带动通信机柜空调需求增长，公司直接受益，未来有望蓬勃发展的边缘计算将为公司打开新空间。通信领域外，公司积极拓展在电力、储能、工业、充电桩等领域，陆续推出机柜级设备散热产品。预计公司机柜温控节能设备2020-2022年将实现25%、24%、24%的增长。

    3）轨道交通列车空调：轨交建设景气度较高，多个合作城市地铁建设方案获批，公司轨交列车空调市场需求将逐渐放量。预计公司轨道交通列车空调业务2020-2022年将实现30%、30%、30%的增长。

    4）新能源车用空调：新能源汽车未来具备较大市场空间，公司已实现低温热泵技术、电池PACK与车厢空调合并冷源等新技术的规模化应用，看好公司新能源车用空调业务发展。预计公司新能源车用空调业务2020-2022年将实现15%、15%、15%的增长。