聂庆平：中国经济受疫情冲击有限，政策空间比较大
4月10日，全球财富管理论坛（GAMF）举办2020年第三次专题研讨会（视频会议），主题为“疫情冲击下的全球危机：演变、影响与应对”。中国证券金融公司董事长聂庆平与橡树资本创始人霍华德·马克斯在会上进行高峰对话，并就中美受疫情冲击所引发的问题和为应对疫情冲击所出台的政策效果等问题进行了回答。以下为他的主要发言内容。
中国证券金融股份有限公司董事长 聂庆平
01
疫情引发美国经济基本面问题暴露
美国金融市场在过去长达十年的牛市当中，泡沫化程度比较严重，新冠肺炎只是一个导火索，这个导火索触发了美国的经济和金融比较大的衰退，根本的原因还是美国金融体系的脆弱性。大家可以看到一个很特别的现象，美联储宣布了2万亿的救市计划，宣布了无限量的QE政策以后，股市仍然四次熔断，就说明它已经不是一个流动性的救市问题，而是一个经济基本面的问题。
有这么几个原因是比较明显的。
第一个，自2008年危机以来，美国主要是运用货币政策手段来化解股市危机，所以经过四轮QE政策，主要是把金融机构手中诸如MBS、CDO、CDS等不良资产或者说叫“有毒资产”收购过来，规模将近3.5万亿。在2008年危机的时候，采用这个方法是可以的，因为那些“有毒资产”并不在散户的手上，主要是在金融机构之间通过信贷衍生品交易，所以美联储可以用3.5万亿的QE来进行收购，但是这个事情并没有解决。这一次又进一步加大了收购，大体上应该会达到5万亿。这是比较严重的“黑洞”，金融危机以后，一般经济当中都存在“黑洞”，美国的这个“黑洞”，就是在美联储手上没有解决的这部分“有毒资产”。
美国的政府债务也非常高，现在美国政府债务大体上占GDP110%，发行在外的国债总量超过23万亿，总体上来看，美国从2008年以来，债务问题非常的严重。
美国股市估值过高
美国股市无论是道琼斯指数还是标普指数，市盈率都超过20倍，市净率已经都超过4倍。纳斯达克就更高了，它的市盈率超过48倍。在长达十年的牛市中，标普指数从667点涨到3393点，整个涨幅是4倍。道琼斯工业指数从6470点涨到29568点的高点，也是将近于4倍。有两个很特别的因素，一是整个上涨的涨幅当中，接近84%是由权重股来提供的。可以看到，过去十年里，亚马逊的股票涨了13倍，波音的股票涨了8倍，苹果的股票涨了9倍，都是过万亿市值的股票，这也是一个脆弱性的表现。
还有一个很重要的原因，过去美国非金融企业的负债增加。大概在2009年的时候，美国非金融企业的债务比例是30%-40%左右。这十年间，美国非金融企业发债规模达到10万亿美元。这10万亿美元并不是用于实体经济，当中有5.3万亿美元是用于自身股票的回购，所以推动了股市上涨，这也是一个脆弱性的原因。
贸易战加剧美国经济金融矛盾
美国经济在很大程度上依赖国际市场，但是不幸的是，特朗普总统上台以后，提倡美国优先、打贸易战。纯粹从经济学分析的角度来看，打贸易战对美国并不是有利的事。按照国际货币基金组织的测算，按照购买力平价计算，中国GDP总量实际上和美国相当，或者是略超过美国，名义GDP中国比美国少6万亿美元，差距到哪去了？我个人看法是其中的3万亿美元通过贸易顺差体现在中国的外汇储备上面，另外3万亿美元是中国以廉价的商品和劳动力的福利补贴了美国的经济。这也是为什么美国有这么多的QE还能不发生通货膨胀的原因，尤其是中下层的老百姓，还可以生活得很好，就是因为中国的劳动力福利补贴。这么算下来打贸易战对美国更不利。另一方面，还可以看到分析，加了关税以后，美国失去了中国的市场，高通60%的产品销售在中国，苹果20%的市场在中国，而且中国市场上苹果的手机销售量占美国苹果公司海外销售量的63%。如果仅仅就海外市场而言，中国占到63%，这也加剧了美国经济的脆弱性。所以，我再强调一下我的观点，疫情危机实际上只是一个触发因素，是一个导火索。美国经济和美国金融市场，一直在等待着一个调整的机会。只不过这一次疫情的爆发造成了整个严重的衰退。
美国应对危机的方法是否正确存在不同观点
大家都可能看到了，美国股市暴跌以后，美联储和美国政府立即采取了政策。美联储这次采用的救市政策相比于2008年是反应很快的。2008年时，美国7000亿美元的美国救市计划经过了美国国会长达半年的讨论，第二次才通过，应该说是出台晚了。这次美联储很快就推出了无限量的量化宽松政策进行救市，从市场上回购或者是购买各种各样的证券，提供高达2万亿美元的救助和支持。
但是运用货币政策和财政政策来阻止危机进行救市，这一次是有不同看法的。我认可有些专家的观点，认为美联储的救市是不对的，因为美国应对危机的方法有错误，美联储在新冠疫情应对中无法发挥像2008年一样的作用。目前应对的措施是针对于一个次要冲击的，而实体经济所遭受的冲击才是主要冲击，造成了对金融业的反向破坏。也就是说，美国这一次危机，疫情是个导火索，导致了金融市场的危机，而且股市四次熔断，这只是金融市场的反应，核心是经济基本面的问题。不控制疫情，还搞群体免疫疗法，这是对于主要冲击的关注不够。关键是要控制疫情，不能够只关注它的次要冲击，而应该关注它的主要冲击。美国采用流动性的货币政策来进行救市是必要的，必须要阻止危机，因为股市跌得的确是太低了，其中有一天盘中跌落了3000点。后来政策出台也很快，美国无限量的量化宽松推出以后，当天晚上国会讨论了一夜，第二天就推出了2万亿的财政刺激计划，补贴中小企业，补贴美国的家庭，向其他的金融机构提供贷款，这是有效的。财政政策和货币政策在应对危机上也是必须和常用的工具。
救市政策是否有效还有待于观察
现在国际上对美国有三种情景的假设。第一种假设，经济能够在5月恢复，现在看来不可能。特朗普总统说，原本想在复活节过了以后，就能够恢复生产。现在看来是不可能的。
第二种假设，夏季的V型反弹，现在看来有没有可能性？可能还需要观察。目前美国整个疫情还是非常的严重，已经超过40万人确诊，死亡人数超过13000人，这也是比较麻烦的事情。
第三种假设，到秋季恢复，那就到8、9月份了。
无论按哪一种情景来计算，美国的后两个季度的恢复生产的努力，不可能补偿整个前面的经济损失。美国肯定会面临比较严重的GDP的下降，经济学家预测下降超过10%-15%，甚至有人预测GDP下降20%。
股市暴跌造成美国国民财富损失比较大
我做过统计，2008年的时候，美国通过各种个人股票投资，大概损失掉8万亿美金。这次三大股指总跌幅达到30%以上，也有统计数据显示，美国疫情前家庭财富总值是134万亿美元，但是跌到现在这个程度，大概跌倒了114万亿美元，前两天有一个反弹，反弹以后，很快又跌回了一半。我们通常讲，反弹是有限的，跌下来50%，必须要靠反弹100%才能够进行补偿。如果只是一个10%的反弹，整个家庭财富损失就是将近20万亿，这是一个很大的数字。这一次危机，或者是深度经济衰退，对国民财富的影响比较大，这是基本面方面的影响。
美国失业问题非常严峻
失业的问题现在也是非常严峻的，因为美国的经济主要靠消费拉动。我们计算过，消费对美国GDP的贡献率是将近60%-80%。美国的零售业，大概在GDP的占比当中是将近2.5万亿，维持美国4700万人的就业。餐饮业大概是1万亿的GDP。疫情发生以后，尤其是实行隔离政策，有些地方还实行“封城”“封州”，加上所有的餐馆都停业以后，对美国就业造成很大的影响。现在超过1000万人已经在申请失业，后面还会进一步增加。这是一个比较大的问题，疫情造成的衰退是比较严重的。
美国未来面临严峻的通胀挑战
还有一个很重要的问题，未来怎么办？美国的通胀怎么办？在全球一体化情况下，美国的经济出现了问题，或者金融市场出现了波动，但是美元是可以全球流动的。美元的全球流动，可以通过其他发展中国家的经济替代进行补偿，解决它的货币超发的问题，或者是流动性的问题。但是现在，由于疫情和其他一些方面的影响，其他国家基本上国际贸易链和产业链中断了。中断以后，对美国的消费可能也会减少。消费减少以后，美元的发行，尤其是无限量的QE，加上财政大量的补贴，但是刺激和补贴的是一个无法恢复消费，无法恢复生产的市场，这就会造成通货膨胀越来越严重。这次可能美国面临的通货膨胀的挑战会比前十年要更严峻一些。
02
中国经济受疫情冲击有限 政策空间比较大
首先，这次疫情对中国经济的影响有限，主要是因为我们采取的疫情的应对方法是对的。当然，美国的《时代杂志》也讲了，中国是一种隔离经济下的经济增长，预计今年的GDP增速会有所下降，但是不会下降很多，负增长这个可能性在中国不会发生。
第二，现在疫情已经控制住了，影响也不大。近期中央好几次会议都是在强调经济方面的发力。中国的投资还是在继续加大，无论是新基建的投资，还是其他的投资，仍然都在开工，能够在一定程度上保持经济的增长。
第三，我们的财政政策和货币政策还有比较大的空间，包括发放消费券等，中国也不会出现大面积失业。中国真正所谓的自雇主的经济体量并不多。农民工暂时失去了工作，毕竟还有土地，真正在城里的工业体系中，大部分还是国有或者国有控股的公司，通过这个方式就能够稳住就业和经济增长，所以这也是不用担心的。
最后一点，中国这一次A股走出了独立行情，因为其本身的估值比较低，所以疫情过后，对市场的影响，也不用太过于担心，因为A股市场蓝筹股估值过低是独立行情的基础所在。如果回顾一下美国股市的历史，道琼斯指数1967年超过1000点，2000年才超过1万点，上涨到接近3万点也是最近20年的事，道琼斯指数在500点左右徘徊了30多年时间。
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