摩根大通朱海斌：从中美欧经济复苏不同点看下半年政策方向

近日，中国财富管理50人论坛（CWM50）通过网络会议形式召开了主题为“中期展望：当前宏观形势与经济走向”的专题研讨会，邀请政府部门有关负责人、专家学者与市场人士就上半年经济运行情况、面临的问题与挑战、下半年经济走向、相应的对策建议等进行分析与展望。摩根大通中国首席经济学家朱海斌从中国与美欧经济复苏的不同特点出发，对下半年国内政策需要注意的三个方面做出判断。

中国与美欧经济复苏的不同特点

二季度的数据比预期要好，虽然数据可能存在一定程度上的争议，一些细节可能还需要再确认。但有一点是确定的，即二季度的中国经济运行是一个非常完美的V型反弹。这是很多人没有想到的，但在数据里反映得非常明显。

特别意外的是二季度中国出口的表现非常强劲。我们原本非常担心二季度中国的出口会出现20%-30%的同比下跌。实际上，二季度中国出口基本上没有下跌，且环比呈非常强劲的反弹。在全球经济二季度表现很差的情况下，中国出口百分之零点几的增长，是个非常不错的结果，这也是二季度经济超预期的一个主要原因。

中国的复苏和目前欧美也正在出现的复苏，存在以下几点区别：

此图是摩根大通预测的中国和全球按季经济增速与疫情之前预测的对比情况。第一，从反弹的时间点来讲，没有任何意外，中国是先进先出，即首先被疫情影响，首先从疫情中走出。第二，从反弹的力度来讲，中国是全球预测中唯一一个呈完美V型反弹的国家，其他的国家都是不完全的反弹，经济增长到2021年年底都会显著低于疫情前的水平。

关于疫情对全球经济影响最严重的时点，我们判断二季度是最差的一个季度。从欧美的经济数据看，5月底开始，欧美已经非常明确地出现了经济的复苏。这一复苏趋势在三季度会延续。

从复苏的逻辑来讲，中国这一轮的经济反弹呈现一个非常明确的特征，即供给侧比需求侧复苏更早、更快。到6月份为止，中国的零售消费仍然是负增长，但是工业生产和固定资产投资等领域在4、5月份就已经回到正增长。而从欧美其他国家复苏情况来看，他们更多的是消费端复苏早于生产端，这跟中国恰恰相反。

从上图可以看到，左边是中国的三个主要指标，工业生产、固定资产投资和零售消费，其中零售消费的反弹滞后于工业生产和固定资产投资的反弹；但从全球的情况来看，5月份到达低点，从6月份经济开始反弹，消费端的反弹力度远远领先于生产端。

中国和欧美之间出现不同复苏模式的主要原因有两个：

一是中国和欧美国家在防疫措施逐步放松的策略上，或者说先后次序把握上，采取了完全不一样的措施。从中国来看，非常明确的是，首先是复工复产，但仍然保持非常严格的疫情管控，一直到清零。基本上清零之后，才会放松对于人员自由流动的管制，消费端才会慢慢起来。从美国的情况来看，我们认为美国第一轮疫情并没有结束，反而是新增疫情人数在上升，但由于社交距离实行一段时间后民众反弹，政府被迫提前放开。因此在中国，疫情下降和经济复苏是同步的，而欧美并没有这一同步现象。

二是政策的应对上面。虽然在疫情之后，欧美和中国都出台了大规模的经济刺激政策，但是政策的组成有比较明显的区别。欧美更加注重纾困政策，不仅包括对企业的税费减免，也包括对家庭的纾困，如个税的减免和失业救济力度的加强。而中国对于农民工等低收入人群的纾困政策力度远远不及。总体来看，中国需求端的复苏滞后于生产端，整体消费的复苏力度不如欧美，但受益于财政政策对投资的支持，投资复苏更快。从各类收入人群的消费来看，中国消费复苏最快的是中高收入人群，其储蓄率比较高，受疫情影响相对较小，尤其像房地产、汽车等领域的反弹力度是最明显的，但是跟中低收入人群消费相关领域的反弹力度比较弱。

下半年政策需注意三方面

我认为，下半年整体经济复苏会持续，但是整个力度会放缓。下半年可能经济同比增速会回到6%左右，基本上接近疫情之前的水平，全年预计增速是2.5%。

根据上述对中国和欧美的复苏不同点的分析，我认为下半年政策可能要注意三点：

一是目前需求复苏相对比较缓慢，背后反映的是疫情之后收入不平衡的现象在加剧，对于低收入人群的纾困政策，下半年可能需要进一步加强。

二是从外部风险来讲，下半年中美关系可能将面临更大的不确定性。从全球复苏来讲，不确定性更多体现在疫情方面，在疫苗出来之前，很难判断未来会怎么样演化。但是从目前来看，即使下半年疫情进一步恶化，欧美也很难重复在3、4月份期间采取的比较严格的管控措施，从目前的政治和社会舆论环境来看，基本上都不太可能再次重新启动大规模严格的社交距离措施。

三是中国目前生产端的复苏快于需求端，这可能会带来通缩风险，很有可能在今年年底，中国会进入CPI的通缩期。除了猪肉价格下行是一个主导因素之外，由于生产端恢复快于需求端，可能会导致供给过剩，库存上升。最近几个月的核心CPI已经有所反映，从去年下半年1.5%左右已经下跌到6月份的0.9%。如果核心CPI在下半年继续下行，猪肉价格回调，那么我们预计在四季度CPI会出现通缩。从这个逻辑来讲，我认为，货币政策目前不仅不会退出，下半年的货币政策仍然会维持相对比较宽松的环境。

*本内容根据作者在CWM50研讨会的发言整理而成。内容仅代表作者个人观点，不代表CWM50立场。转载或引用，必须是以新闻性或资料性公共免费信息为使用目的的合理、善意引用，不得对内容原意进行曲解、修改，同时必须保留本平台注明的来源信息。