澳新银行首席经济学家杨宇霆：如何提升人民币的吸引力？

   当前环境下，人民币是否有条件在汇率机制方面有大动作？

目前不是大规模改革人民币汇率的形成机制的最佳时机。要知道汇率、利率和资金流的关系，三元悖论仍然是最基本的分析框架。以前，汇率是一个由央行主导的宏观政策工具。由于资本账户开放，汇改的真正意义，就是推进利率市场化，替代以汇率的宏观管理功能。所以，要研究汇率改革，不能不讨论利率的形成机制。

过去几年，国内的利率政策发展方向是正确的。例如，推进以LPR（贷款市场报价利率）为主导的货币政策传导机制。我工作的地方是金融市场部，据我了解，交易员必须使用一个利率工具来管理汇率。当前，在岸层面的IRS（利率互换）均发展良好，因此关键在于离岸层面的发展情况。例如，在提到CNH（离岸人民币）时，可知目前交易较多的是CCS（交叉货币互换），而非IRS（利率互换），这反映出管理远期利率的工具产品尚未到位。

从这个角度来看，除非我们放弃CNH只看CNY（在岸人民币），等同一个货币、两个价格。然而结合现状，我国资本账户还未完全放开，仍然需要CNH和CNY在离岸层面相互配合，需要有工具配合，维持在岸、离岸市场同步走。从实际层面看待市场的发展，要稳定人民币汇率，仍然需要在产品发展工具上做出努力，从而使企业规避风险。

真正的人民币国际化意味着人民币的离岸化

过去两年中，人民币CNH的交易量已经有所提高。然而，我们要问，在如今新的国际大环境里，CNH或者中国资产的需求究竟有多大？短期内可以看出，中国宏观周期性趋于领先，因此能够支持人民币CNH的交易。然而，从长远的角度来看待这个问题，就需要考虑中国资产的吸引力，中国资产在新的环境中的接受程度。

能够避险的货币比如日元和美元的特点，是它们不需要储备支持其价值。对于人民币，目前来说，储备管理是最关键的一点。近期，在我出版的一本书中提到了储备管理和储备分散，一分钱不需要储备的美元都可以成为国际货币。所以，目前我们需要重点研究的是，依靠储备是否能真正支持汇率以及它的价值。

中国现持有美债大约有1.07万亿美元，而根据我研究团队的测算，中国的海外资产总额大约是5万亿美元，其中包括FDI（外国直接投资）以及实际股权权益类的投资等，虽然这部分的投资数额较多，但将来我国是否需要继续像过去5~10年那样增加海外的投资，在此仍然需要打一个问号。

另外，一个安全、公认的支付系统需要被建立。尽管中国之前建立了CIPS（人民币跨境支付系统），但现在的国际支付系统仍是以SWIFT为主。因此，如果提到汇率和货币的安全性，仍然需要建立一个被国际社会公认的支付系统，同样也要考虑到这个系统是否能够避免政治化。对于安全性已经受到影响的国际机构，处理问题的方法是摆脱美元作为霸权货币的地位，还是从支付系统着力值得思考。

购买力问题

过去我们经常讲到的PPP（购买力平价）是用购买力来评价一个汇率，但个人认为，这是一个过时的理论和概念，在全球化的经济，真正的购买力是由实体的商品，还是持有的资产体现？当前人民币资产拥有自己的吸引力，汇率改革也可以通过另一种形式进一步开放。

观察北亚区的货币，比如韩元汇率，因为有三星，一直稳定在1200。台币也是一样，因为有台积电公司突出的表现，台币在过去一年持续升值约30%。同样，日本在海外有许多企业布局，日元也因此不断升值。人民币真正需要追求的发展程度，是有真正的储备货币和安全的货币，这意味着中国必须提高企业在海外的布局，或者是提高企业在股市方面的吸引力。

在提高股市吸引力上面，港币是一个典型的例子。过去一段时间里，AH股联动支持港股，资金流入香港便是港股吸引力增加促成的。截至2020年港股上涨的程度，其中港股成分里约33%以上是科技成分的上涨。像香港一样的国际金融中心，都可以支持大量的资金流入。如果上海成为真正的国际金融中心，是不需要担心人民币的吸引力的。

个人认为，用股市作为一个货币的价值指标更加合理。前几年我提出的一个概念是“总部货币”，即企业总部在自己国家上市，提高股市的吸引力，吸引其他投资者购买股票。抛弃旧概念，新的概念强调要关注资产价值。目前，由于外资持有人民币资产的比率还不是很高，现在谈人民币真正由国际吸引力来支持其汇率稳定，还言之尚早。

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