中美博弈的货币之维：Libra与人民币国际化

原文首发于《财经》杂志

作者：邵宇 陈达飞

判断一国货币的国际地位，可从其在交易、结算、储备、定价等维度进行评估。最近10年中，人民币国际化一直是一个被广泛探讨的话题，虽然人民币国际化进程在有序推进，也取得了诸多成就，如2015年12月1日，IMF宣布将人民币加入SDR，且权重仅次于美元和欧元，超过日元和英镑。但迄今为止，人民币的国际化水平仍然较低。

从最新数据来看，美元在全球跨境支付中的占比为41%（SWIFT），在全球外汇交易中的占比达到43%（BIS），在全球储备资产中的占比达到62%（IMF）。综合来看，金融危机之后，美元的国际地位不降反升，人民币的国际地位虽有加强，但仍然处在一个与中国综合经济实力不相匹配的低水平。这说明，即使是金融危机也未撼动美元的霸权地位。

由史观之，美元之所能能够在较短时期内取代英镑成为最重要的国际货币，重要原因是英国在货币制度选择上犯了大错，致使英镑失去了“锚”的属性。

19世纪末，美国工业总产值已超过英国，但美元依然弱势。一战和二战冲击了欧洲，美国是两次世界大战唯一的赢家。一战后，美元迅速取代英镑，成为最主要的国际货币。按照艾肯格林（Eichengreen）的说法，从1914年美联储诞生算起，美元的国际地位在1925年就超过了英镑。埃肯格林特别强调美联储的“助推”作用，但若没有两次世界大战，以及英国在金本位上犯的错误，美联储的助推作用或许不会那么明显。

二战后确立的布雷顿森林体系强化了美元的权威地位，最终确立了美元霸权。1971年，尼克松关闭黄金窗口。1973年，布雷顿森林体系彻底瓦解，美元霸权反而再次得到强化。

国家货币在于供给，国际货币在于需求。美元国际化的经验显示，一个国家的货币能否成为重要的国际货币，重要的不是其做对了什么，而是别人做错了什么。笔者认为，在人民的国际化重要事项排序中，中国做对了什么是相对最不重要的，最重要的是美国和欧洲做错了什么，居中的是中国自身做错了什么。

人民币国际化的速度取决于这三个方面的组合，其中最快的组合是：美国和欧洲犯大错，中国少犯错，再加上中国还要做些正确的事。所以，人民币国际化，也讲究天时、地利、人和。

无论是在一国内部流通，还是在国家之间流通，好的货币的基本属性大同小异，最重要的一点就是币值的稳定。美元汇率虽有波动，但并未呈现出单边贬值的趋势，而且美元本身在金融市场波动时，往往会成为投资者争相购买的避险品种，足见其优势。

美元的强势，既有美国经济的硬实力的背书，也有其制度文化的软实力的支撑，再加上其在位优势，美元化产生的网络外部性使交易成本大大降低，任何一种新货币想要切分蛋糕都变得困难。即使是欧元，就笔者看来，其创生的初衷也更多的是为了防守，而非与美元正面对抗。欧债危机以来，欧元面临的难题仍然未得到解决，欧元的国际地位也因此有所削弱。

江湖戏言，伊拉克战争的起因是因为萨达姆曾说过伊拉克的石油可以用欧元定价和结算。民间还盛传，美国之所以对中国这么强硬，一个重要原因是中国推出了人民币定价的石油期货，这威胁到了美元和美国的霸权。这些说法都带有浓厚的“阴谋论”色彩，实际上，货币权力的争夺和形成，已是大国博弈的常态，不宜故弄玄虚。

没有货币自主，勿妄言中美脱钩。全球化背景下，没有货币自主的脱钩无异于闭关锁国。美元仍然是国际通用的交换媒介、价值尺度、和贮藏手段，人民币国际化任重道远。在人民币国际化的过程中，我们自身所能做的最重要的事情，首先是少犯错，其次是做正确的事情（此二者并不等价）。

少犯错的第一个体现就是人民币汇率问题。有观点认为，为应对美国加征的关税，中国可放任人民币贬值，冲销关税的负面影响，美国加10%的关税，人民币就贬10%，加25%，就贬25%，如此，出口就不会受到影响。这是典型的自以为是的说法，首先是没有考虑到操作上的难度，其次是忽视了大幅贬值的负面影响，它不仅会引起资本外流，还会引起竞争性贬值，除此之外还有包括美国在内的国际社会的政治压力。放任人民币贬值，或者是将人民币汇率当武器，都会使得过去十多年来人民币在国际化战略中所取得的成绩消散，因为国际货币更需要信用来背书，首要的就是要稳定。汇率不应成为应对中美贸易摩擦的武器，应主要交给市场来定价，辅之以央行适度干预，以防投机性行为带来的大起大落。

中美贸易纠纷爆发以来，人民币汇率随着贸易摩擦的强度和市场对中美贸易协议达成的前景的变化而变化。在“破7”预期之下，央行采用了逆周期调节因子、风险准备金和海外发行人民币票据等方式防止人民币出现大幅、快速贬值。

少犯错的第二个方面与数字货币相关，Facebook近日宣布于2020年发行加密数字货币Libra，锚定一篮子主权货币，以维持币值稳定。据统计，Facebook在全球范围内覆盖的用户数量为23亿左右，其所选用的货币锚也将给这种货币赋能，增强其国际货币地位。

对于加密货币Libra的前景，笔者将其概括为“主权数字货币非核心功能的商业化”，它是主权数字货币的补充，而非替代。这会是一种多赢的局面。从其官方发布的宣传片就可以看出，其首先要解决的问题就是要素流通、商品和服务流通与货币流通之间的不对称，利用网络的便利性提高货币跨境流通的效率，降低货币交易成本，这是对现有的金融体系结算、清算和交换效率的挑战。比特币曾经扮演过类似职能，但由于其币值不稳定，再加上其覆盖面小等原因，不成气候。笔者的猜想是，Libra问世后，比特币将仅限于“法外之地”。比特币的“数字黄金”属性，也多为参与者后天植入的概念。与Libra相比，由于有Facebook23亿用户的流量支持，比特币的去中心化属性，未必是优点。

自2017年监管机构叫停ICO以来，国内对比特币等虚拟币的监管一直较为严格，再加上过去几年的金融去杠杆，互联网金融的发展也陷入停滞状态。所以，国内互联网企业开展金融业务的深度和广度一直不够，支付、代销和消费金融是主要形式，任何形式的“货币”都是禁区，人们对虚拟币的印象好像还停留在“Q币”阶段。

对于ICO和比特币投机乱象的监管整顿，笔者持支持态度，但“有效”的监管从来都是遵循“短板原理”的，即所谓的“一刀切”，而且是从严处理。这是一种监管成本最低，但机会成本最大的监管方式。2017年强监管之后，ICO和比特币投机乱象得以肃清，大量参与者转移阵地至国外，使国内在商用“数字货币”领域的发展变得迟缓。虽然中国人民银行在数字货币的研究方面成果斐然，但其研究的立场和动机决定了其应用的领域大多局限于货币政策和宏观调控。

Libra的诞生，一定区别于比特币，也区别于PayPal和Alipay，因为它创造了一个新的中心。从而也成为中美货币博弈的“新战场”。Libra将会通过挂钩主权数字货币的方式维护其币值的稳定，而美元一定会在货币篮子中占据最核心的地位，如此，Libra也将会给美元赋能，强化其国际货币的地位。

货币产生于分工，分工的演化要求货币内部分工与之相适应。过去的经济分工既带来了货币在形态上的不断演化，也使得主权货币内部呈现出越来越多的层次，从而使得货币的概念越来越模糊，不同层次货币的边界也越来越难以界定，但货币的分工仍然局限于主权货币内部。

随着货币制度进一步演化到数字货币阶段，伴随着金融科技的成熟和商业机构的发展壮大，非主权数字货币（或加密货币）的诞生似乎已势不可挡。货币分工的下一步，将是主权数字货币与非主权数字货币的分工。如前所述，基于政治上的考虑，笔者认为，非主权数字货币将主要用于“主权数字货币非核心功能的商业化”领域，是主权数字货币的延伸，而非替代。博弈的均衡，将是一个动态变化的路径，既有内在演化的自发秩序逻辑，又与人的主观建构密不可分。

邵宇为东方证券首席经济学家、总裁助理；陈达飞为东方证券宏观研究员。