天图投资冲刺港交所创投机构缘何上市不易？

原创田箫创投日报

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创投机构上市难，首要原因在于尚未得到政策支持，再者，自身较大的业务风险，也成一大壁垒。

文|田箫

据悉，深圳市天图投资管理股份有限公司6月30日向港交所递交招股说明书，拟主板挂牌上市。摩根大通和华泰国际担任联席保荐人，天图资本成为又一家冲击港交所的创投机构。

天图投资是中国第一家专注于消费领域的投资公司，据灼识咨询的数据显示，自2019年至2021年，天图在中国消费行业的投资项目数量在所有私募股权投资者中排名第三，仅次于腾讯投资和红杉中国；同期，天图在所有专注于消费的私募股权企业中排名第一。

据称，自天图进入投资行业以来至2021年12月31日，超过35%的被投公司估值翻番；自2016年以来，天图已成功通过周黑鸭、中国飞鹤、奈雪的茶、万物新生等十家被投公司的公开上市，实现了投资价值；截至目前，还有四家公司公开宣布IPO计划或已提交上市申请。

招股书显示，截至2021年12月31日，天图的总资产管理规模为249亿元人民币，在管基金的平均内部收益率为28.2%。2019年至2021年，天图录得总收入及投资收益或亏损净额分别为6.83亿元、14.16亿元和8.08亿元；净利润则分别为1.76亿元、9.61亿元和5.92亿元。

募资不易，创投企业上市求变

除了这家内地创投机构天图资本外，港交所在年内还迎来另一家创投机构。

3月25日，亚洲最大独立另类投资管理集团之一的太盟投资集团公司（PAG）正式向港交所提交上市申请书，准备在港交所主板上市。市场中曾有传闻称，PAG此次发行至少将筹集20亿美元，有望成为香港今年最大IPO。

据清科研究中心《2022年第一季度中国股权投资市场研究报告》显示，第一季度新募基金总规模为4092.70亿元，同比下降3.2%，按细分市场来看，早期投资市场和VC市场新募集基金的总金额，均同比下降超20%。

鲸平台专家、方融科技高级工程师周迪对创投日报分析，近两年资本市场不确定性增加，募资、投资金额均大幅下滑，投资案例数量下跌幅度超乎想象，退出市场也面临着巨大的不确定性。投资与退出的不确定性也传导到了募资端。投资机构上市其实也是一种募资，体现了投资机构愿意向股权交易这一套游戏规则靠拢。同时，赴港上市也有助于创投机构从原来的合伙人制走向股权制，从以投资合伙人为核心走向以投资团队为核心。

鲸平台专家、红椒资本创始合伙人刘为龙对创投日报表示，上市是一个公司的成年礼，最近多家投资机构寻求上市，也说明这个行业在经历20多年发展后，逐渐进入成熟阶段。投资机构如果能够走向资本市场，不仅可以募集更多资金，吸引优秀人才，提升机构品牌，对帮助中国投资机构做大做强、甚至走向全球化非常有益。

创投行业上市路漫漫

国内 VC/PE 界对于创投机构上市讨论由来已久，但迄今为止，国内创投机构的上市尝试仍然较少。

2010年，鲁信创投通过借壳上市，成为A股首家上市的创投公司。鲁信创投的主营业务包括创业投资业务和磨具业务两大业务领域。2021年年报显示，公司实现营业收入1.35亿元，主要来源为磨具业务，占比约90%。此外，根据相关会计准则，创投业务产生的利润不计入公司营业收入，而是计入利润表投资收益科目。5月，鲁信创投宣布计划出售部分磨具业务后，公司实业经营板块将暂时出现规模缩减。由于剥离资产后可能导致营收低于1亿元，如若净利润再为负值就将被实施退市风险警示，鲁信创投发出风险警示，提请投资者关注投资风险。

2015年，九鼎投资通过借壳上市，成为A股首家民营创投机构。在随后的新三板私募机构挂牌热潮中，同创伟业、中科招商、硅谷天堂等多家机构也成功获批登陆新三板。

然而，监管也随之而来。2015年12月，证监会指出迫切需要加强对此类私募基金管理机构的监管，暂停私募基金管理机构在全国股转系统挂牌和融资，并对前期融资的使用情况开展调研。

2017年10月，股转系统发布《关于挂牌私募机构自查整改相关问题的通知》，表示将对不符合整改条件的私募机构进行强制摘牌。

2019年，力合科创借道通产丽星完成上市后，A股市场再无创投机构入场。

截止目前，在新三板挂牌的创投机构还有10余家，包括金雨茂物、清源投资、联创集团等。

上市难的原因？

创投机构上市难，首要原因在于尚未得到政策支持。

基石资本管理合伙人王启文曾在采访中指出，目前主流的 PE 组织形式多为有限合伙制，形成了非对称的决策机制，根据我国证券法和交易所上市规则，能在证券交易所上市的证券品类，仅限于股票、公司债券、政府债券、投资基金份额、证券衍生品种和国务院依法认定的其他证券。在实践中，有限合伙企业的财产份额是无法上市的。

此外，根据《合伙企业法》第 3条：“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体，不得成为普通合伙人。”第61 条，“有限合伙企业由两个以上50 个以下合伙人设立，法律另有规定的除外。”因此，上市公司不能成为 GP，且合伙人数 50 人的上限，显然不能满足上市后投资者高度分散化的需要。

不过，近年来伴随创投行业的发展壮大，也有政府部门对推动创投机构上市进行了尝试。

去年7月，广东省在《关于新时期进一步促进科技金融与产业融合发展的实施意见》中表示，鼓励和支持创业投资机构创新募资手段，通过上市等方式形成多元化、市场化的资金来源。

今年4月，深圳市地方金融监管局印发《关于促进深圳风投创投持续高质量发展的若干措施》，提出“探索优秀风投创投企业上市安排”。

另一方面，创投机构自身较大的业务风险，也成为上市之路的一大壁垒。

创投机构本身投资周期较长、风险大，由此导致了盈利的不稳定，难以满足 A 股上市的连续盈利要求。而由于私募行业本身的特殊性，很难精准地向公众披露每一笔资金的投向，在信息披露上也有一定困难。

天图投资的招股书中显示，2021年其营收、净利双双下滑，净利大幅下降38.4%。在公司风险提示中，天图投资也表示：严峻的市场及经营状况，以及集中于消费领域投资，容易对公司业绩产生波动。刘为龙指出，由于一级市场投资具有很大不确定性，天图投资将来业绩可能不够稳定，比如项目退出收益与二级市场周期密切相关，天图只专注投资一个赛道也有一定风险。

去年以来，已有多家海外私募基金机构登陆资本市场。如私募股权投资巨头TPG登陆纳斯达克。全球最大的消费品私募股权机构L Catterton、欧洲私募股权巨擘CVC资本、以及专注物流供应链的投资机构普洛斯，均准备申请上市。君盛投资董事长廖梓君表示：“这次天图投资准备赴港IPO的模式，给行业释放了积极信号，未来不排除会有更多符合条件的机构跟进。”

特别声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作风险自担。

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