分省城投挖掘之江西 (海通固收 姜珮珊、杜佳、张紫睿）

分省城投挖掘之江西

(海通固收 姜珮珊、杜佳、张紫睿）

概要

江西经济实力居全国中游水平，发展增速较快，债务有上升趋势。1）GDP居全国中游水平，但经济增速较快。2019年江西省GDP总量位列全国31个省市中第16名，约为2.48万亿元，同比增速达8%，居全国第4位，经济保持较快发展；2）财政实力表现一般。江西省2019年综合财力为5874.9亿元，相比经济体量相似省份较低，19年综合财力有明显提升趋势；2019年税收收入为1747亿元，占一般公共预算收入比例约为70.25%，财政自给率约为38.84%，处于全国中游水平。3）债务水平呈现上升趋势。2019年江西省狭义债务率和广义债务率分别约为91.08%和150.98%，算上所有城投带息债务后，广义债务率为282.92%，较2018年提升约23个百分点，增长明显。

依托资源禀赋，助推产业发展。1）江西省下辖11个地级市，按照江西省政府2018年提出的“一圈引领、两轴驱动、三区协同”区域发展战略规划，“一圈”即大南昌都市核心圈；“两轴”即沪昆、京九高铁经济发展驱动轴；“三区”即赣南等原中央苏区振兴发展区、赣东北开放合作发展区和赣西转型升级发展区。2）江西矿产资源丰富，依托于资源优势，江西省大力发展以铜、钨、稀土产业为代表的有色金属行业；目前全省重点发展的六大产业分别为汽车航空及精密制造产业、特色冶金和金属制品产业、电子信息和现代家电产业、中成药和生物医药产业、食品工业和精细化工及新型建材产业。其中大南昌都市圈重点发展电子信息、汽车和新能源汽车等产业；赣南等原中央苏区振兴发展区重点发展有色金属、电子信息等产业；赣东北开放合作发展区重点发展航空航天、有色金属等产业；赣西转型升级发展区重点发展生物医药、新材料等产业。3）虹吸效应加重人才外流，金融资源优势不明显。年轻人更多选择外省求学务工，而非聚集在省内核心城市，江西人口持续流出，仅南昌市净流入率为正值，约4.5%；同时省内的金融资源优势相比临省并不明显，截至2020年9月末，江西省金融机构本外币各项存款余额约为4.38万亿元。4）省内“市市通高铁”达成，“五纵四横”高铁经济通道建设正在规划中，带动沿线经济发展。江西三面环山，随着19年昌吉赣高铁开通运营，江西成为全国第三个“市市通高铁”的省份。

各市发展水平差异较大，南北方向地级市整体实力较强而东西向地级市整体实力偏弱。1）南昌、赣州南北二市经济实力领先。南昌经济体量一骑绝尘，产业结构较为优化，金融资源集中，但GDP占全省比重远低于其他中部省会城市。赣州GDP增速、固定资产投资增速等也处于高速发展阶段。2）地级市财力整体上南北向（尤其以京九高铁线途经城市南昌、九江、赣州）较强。新余、南昌税收收入占一般预算收入比重较高；南昌、鹰潭财政自给率大幅领先于其他城市，赣州、抚州自给率不足30%。3）2019年债务率（含有息债务）南昌、上饶、赣州三市相对较高；上饶市债务率呈快速增长的趋势。

城投平台梳理。全省AAA平台9家，AA+平台11家，AA+及以上平台占比21%。城投债有一定短期偿付压力。江西省2019年共发行182只城投债，发行额达到1627.20亿元，截至20年12月21日发行额总计1842.9亿元，创下新高。全省存量城投债中有27%将在一年内到期，近70%将在三年内到期，其中南昌市1 年内到期城投债规模占比23%，短期兑付压力较大，3年内到期城投债规模占比59%，低于全省平均水平。江西省城投平台总体资质较好，无信用违约记录，存续城投债中公募债占比74.5%，可选择的投资范围较大。江西省具体平台梳理见报告正文。

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1.江西省总体经济财政实力

江西地处中国东南部、长江中下游南岸，京九线、浙赣线纵横贯穿全省全境，航空和水运便捷。江西是唯一的与长江三角洲、珠江三角洲和闽南三角区毗邻的省份，是承接长江三角洲和珠江三角洲产业转移的重要省份。全省面积16.69万平方公里，总人口4647余万，下辖11个地级市、100个县（市、区）。江西资源丰富，有色、稀土和贵金属矿产优势明显，是亚洲超大型的铜工业基地之一，有“世界钨都”之称。

1.1经济增速较快，财政自给率居全国中游

GDP总量居全国中游，但GDP增速居全国上游。2019年江西省GDP总量位列全国31个省级行政区中第16名，约为2.48万亿元。从人均水平看，江西省2019年人均GDP为5.32万元，较全国平均水平的7.09万元尚有一段距离。但近几年江西抓住了沿海地区产业转移的机遇，积极培育电子信息、航空、VR等新兴产业，经济增速较快，经济总量较18年增长约8%，位于全国第四位。江西省近年来经济一直保持较快发展，近五年的加权GDP年增长率为8.72%。从产业构成上看，江西以第二产业和第三产业为主，且第三产业近年来占比增长较快，2018年以47.36%的占比成为三产中占比最高的产业，成为经济增长的重要动力。从过去十年三产的发展趋势上看，第二产业稳步发展，第三产业快速崛起，产业结构逐渐优化。第三产业结构方面，2019年数据显示，除去其他行业，批发和零售业占比最大（约18%），房地产业次之（约16%），住宿和餐饮业占比最小（约4%）。社会消费品零售总额保持稳定增速，固定资产投资增速放缓。从消费上看，2019年社会消费品零售总额实现8421.6亿元，是2009年的社会消费品零售总额的三倍多，2010年以来均保持10%以上的增速。从固定资产投资上看，2013年之前江西省固定资产投资完成额同比增速均在20%以上，而近年来江西省的固定资产投资完成额同比增速开始放缓，2019年固定资产投资完成额同比增速为9.2%，但仍比全国平均水平高4.1个百分点。江西省的金融资源优势不明显。截至2019年末，全省辖区内共有证券公司2家，分公司40家，证券营业部318家；期货公司1家，期货营业部31家。截至2020年9月末，江西省金融机构本外币各项存款余额约为4.38万亿元，同比增长12.46%，较去年同期高2.57个百分点。从存款结构上看，住户存款余额约为2.24万亿元，当月增加495.94亿元，同比多增118.27亿元；非金融企业存款余额约为1.33万亿元，当月减少81.97亿元，同比多减337.38亿元；财政性存款余额为733.33亿元，当月减少190.96亿元，同比多减155.01亿元。

江西省的总体财政实力较经济体量类似的省份略低，但19年有提升趋势。2019年江西的综合财力为5874.9亿元，其中公共财政总财力、政府性基金总财力、国有资本财力分别为3781.5亿元（+15.87%）、2010.4亿元（-0.36%）、83亿元（-25.23%），略低于经济体量相似的重庆、云南、辽宁和陕西。但19年江西的综合财力较18年增长约9%，有明显提升趋势。一般公共预算中，税收收入占比不高。从财政收入结构来看，2019年江西省税收收入占一般公共预算收入比例约为70.25%，与2018年基本持平。2018年及2019年四川省税收收入占比在31个省、市及自治区中排名分别为第26位和第22位，处于全国中下游水平。财政自给率居全国中游水平，且19年有所下降。2019年江西省财政自给率（一般公共预算收入/一般公共预算支出）约为38.84%，比2018年江西省41.84%的财政自给率降低了2个百分点。2018年及2019年江西省的财政自给率在全国31个省、市及自治区中的排名分别为第17名、第20名，居全国中游水平。

1.2债务率提升趋势明显

江西省债务率水平居全国中上游水平。从债务率上看，2019年江西省狭义债务率约为91.08%，较2018年提升2.45个百分点，广义债务率（口径一）为150.98%，较2018年提高20个百分点。江西省的债务率提高主要是为了保障江西近两年狠抓项目投资这一举措的资金需求。2020年江西省政府工作报告提出，2020年要开展“项目建设提速年”活动，重点实施2957个省大中型项目，总投资2.59万亿元左右，年度投资7700亿元左右。算入所有城投带息债务余额后，江西省广义债务率仍较高，且19年的广义债务率较18年提升较多。算入发债城投带息债务余额后，2019年江西省广义债务率（口径二）约为282.92%，较2018年的261.23%提升约23个百分点，近两年广义债务率（口径二）在全国披露数据的省市中排名分别为5/26、4/18。

1.3依托资源禀赋，助推产业发展

江西充分利用资源禀赋，2019年提出实施“2+6+N”产业高质量跨越式发展行动。力争有色金属、电子信息产业迈上万亿级，装备制造、石化、建材、纺织、食品、汽车6个产业迈上五千亿级，航空、中医药、移动物联网、半导体照明、虚拟现实（VR）、节能环保等N个产业迈上千亿级。

江西矿产资源丰富，从鹰潭市和赣州市的别称“世界铜都”、“中国稀土谷”可见一斑。依托于江西在矿产资源上的优势，江西省大力发展以铜、钨、稀土产业为代表的有色金属行业，2021年规模总量将超万亿。另一万亿级支柱产业是电子信息产业，包括移动智能终端、半导体照明、数字视听、电子材料、集成电路、VR及物联网等产业，总体按照“一轴、四城、十基地”进行布局，以京九高铁沿线经过的四个城市相连形成的经济走廊为轴，依托九江、南昌、吉安和赣州打造电子信息产业城。目前已经打造了信丰电子信息、南昌经济技术开发区光电、高安光电、武宁绿色光电、龙南电子信息和南昌高新技术产业开发区智能终端等产业基地。

2.地级市经济、产业及人口情况

江西省下辖11个地级市，东临福建、浙江，南靠广东、西接湖南，北连安徽、湖北。按照江西省政府2018年提出的“一圈引领、两轴驱动、三区协同”区域发展战略规划，“一圈”即：大南昌都市核心圈；“两轴”即沪昆、京九高铁经济发展驱动轴；“三区”即赣南等原中央苏区振兴发展区、赣东北开放合作发展区和赣西转型升级发展区。具体来看，大南昌都市核心圈包括南昌市、九江市和抚州市临川区、东乡区，宜春市的丰城市、樟树市、高安市和靖安县、奉新县，上饶市的鄱阳县、余干县、万年县，含国家级新区赣江新区；赣南等原中央苏区振兴发展区主要包括抚州、吉安、赣州三市；赣东北开放合作发展区主要包括鹰潭、上饶、景德镇三市；赣西转型升级发展区主要包括宜春、新余、萍乡三市。江西“市市通高铁”达成，继续推进“五纵四横”高铁经济通道建设，带动沿线经济发展。近年来由于江西三面环山，铁路交通的发展十分迟缓。1905年修建第一条铁路株萍铁路，1996年贯穿江西的南北大动脉京九铁路才开通运营，2013年央视新闻出现“环江西高铁”的说法虽不准确，但更多反映了江西高铁建设初期的落寞。彼时经过江西的“沪昆通道”尚未开通，江西省内也没有时速300km/h及以上的高速铁路，但随着2019年12月昌吉赣高铁开通运营，吉安市结束不通高铁的历史，江西继福建、安徽后成为全国第三个“市市通高铁”的省份。根据2019年省人民政府出台的《江西省高铁经济带发展规划（2019-2025年）》，江西有望在市市通高铁的基础上，铁路线路速度和等级进一步提升，同时带动沿线城市的发展，到2035年基本形成“五纵四横”高铁经济通道，全省形成内陆双向高水平开放新格局。

2.1南昌、赣州南北二市经济实力领先

南昌经济体量一骑绝尘，但占全省比重远低于其他中部省会城市。经济总量方面，2019年南昌GDP一骑绝尘，约5996.18亿元，超第二的赣州（3474.34亿元）2000亿元以上。但南昌占全省GDP比重约22.6%，远低于中部省会城市占全省GDP的比重（安徽省会合肥GDP占比25.4%，湖北省会武汉GDP占比35.4%，湖南省会长沙GDP占比29.1%）。新余、鹰潭、萍乡和景德镇经济规模较小，2019年GDP总量不足1000亿元。从四大经济发展区角度看，大南昌都市核心圈平均GDP最高，为4358.62亿元；赣南等原中央苏区振兴发展区次之，达2356.89亿元；赣西转型升级发展区平均GDP约1529.72亿元；赣东北开放合作发展区平均GDP最小，仅1460.16亿元。从人均GDP的角度来看，南昌、新余、鹰潭居于前列，而上饶、抚州、赣州人均GDP相对较低，不足4万元/人。

按可比价计算，赣州、九江经济增速最快而萍乡最慢。2019年赣州GDP增速约8.5%。除赣州外，九江、吉安、鹰潭增速也超8%。南昌增速排名第5，约8.0%。分经济区来看，大南昌都市核心圈平均增速最高，约为8.20%。赣南等原中央苏区振兴发展区、赣东北开放合作发展区次之，平均增速分别约8.17%、7.87%。赣西转型升级发展区GDP平均增速最小，仅约7.57%。

南昌整体经济结构最优而鹰潭仍有较大改善空间。江西除鹰潭、九江、吉安外大部分地级市GDP中第三产业占比最高，其中鹰潭二产占比超50%，约52.7%，且二三产业占比差距最高为12.3%。从GDP中第三产业占比来看，上饶占比最高，超50%，赣州、景德镇三产占比也相对较高，分别约49.8%、49.2%。同时南昌市也是江西全省唯一的一产占比不超5%的城市。

赣西转型升级发展区产业结构优化效果显著。从四大经济发展区角度来看，大南昌都市核心圈为全省唯一平均第二产业占比最高区域。赣南等原中央苏区振兴发展区平均三产占比最高，近47%，远超其二产占比（41%），一产占比11.77%。赣西转型升级发展区平均三产占比次之，也接近47%，但二三产业占比相差较小。赣东北开放合作发展区二产占比约45%，二三产业占比相当。省内金融资源集中在南昌市。金融机构存款余额方面，南昌2019年存款余额高达11980亿元，超排名第二的赣州（5429.9亿元）约6550亿元。上饶、九江、宜春、吉安超3000亿，鹰潭不足1000亿。金融机构贷款余额方面，南昌2019年贷款余额达13864.7亿元。除南昌外，仅赣州、上饶、泸州超3000亿元。萍乡、景德镇、新余、鹰潭则不足1000亿元。

2.2各市因地制宜，发展朝阳产业

作为亚洲超大型的铜工业基地之一，江西矿产资源丰富，有色、稀土和贵金属等产业优势明显，重点发展的六大产业分别为汽车航空及精密制造产业、特色冶金和金属制品产业、电子信息和现代家电产业、中成药和生物医药产业、食品工业和精细化工及新型建材产业。根据2018年江西省政府印发的《江西省开发区总体发展规划》和2019年印发的《江西省“2+6+N”产业高质量跨越式发展行动计划（2019-2023年左右）》，大南昌都市圈重点发展电子信息、汽车和新能源汽车等产业；赣南等原中央苏区振兴发展区重点发展有色金属、电子信息等产业，赣东北开放合作发展区重点发展航空航天、有色金属等产业，赣西转型升级发展区重点发展生物医药、新材料等产业。

大南昌都市核心圈以南昌为核心，以赣江新区为引擎，以九江、抚州为支撑，以一小时交通时空距离为半径，联动丰樟高、鄱余万等周边县市，聚焦推进绿色食品、现代轻纺、新型材料、机电装备制造等传统优势产业转型升级，重点培育汽车及新能源汽车、电子信息、生物医药、航空装备等战略性新兴产业发展新动能，大力发展工业设计、文化创意、健康养生、现代物流等现代服务业，提升对都市圈高质量发展的引领带动力。

其中，南昌市汽车制造业，食品加工业，计算机、通信和其他电子设备制造业，电力、热力生产和供应业等具有明显优势，九江市则形成石油化工、钢铁有色冶金、现代轻纺、装备制造、电力新能源五大主导产业。代表企业有江铃汽车股份有限公司、江西洪都航空工业股份有限公司、江中药业股份有限公司等。

赣南等原中央苏区振兴发展区定位是打造融入粤港澳大湾区的开放高地、红色文化传承创新区，加快赣州省域副中心城市建设，带动吉泰走廊、向莆经济带发展升级；突出抓好有色金属、电子信息、家具、新能源汽车、生物医药等产业发展，培育江西南部增长极。

其中，赣州市稀土、钨、铅锌、铀、锂、金、铜、高岭土等矿产资源储量位居全国前列，脐橙、茶叶等特色农业和稀土、钨、金、铜、锂等特色矿产品加工业具有较强的竞争力，代表企业有崇义章源钨业股份有限公司、天音通信控股股份有限公司等。赣东北开放合作发展区将围绕打造江西省对接东南沿海开放先行区、先进制造业基地，充分发挥“中国瓷都、世界铜都、全国光学产业基地”的区域品牌影响力，积极对接长三角区域，重点发展航空航天、有色、光伏光学、新能源汽车等产业集群。

其中，景德镇市陶瓷、精细化工、直升机通航产业具有明显先发优势，鹰潭市因铜兴市，有色金属产业实力全国领先，上饶市则积极推动有色金属与光伏、光学等新能源产业，代表企业有凤凰光学股份有限公司、晶科电力科技股份有限公司等。

赣西转型升级发展区将以绿色生态、转型升级为主线，着力加快新旧动能转换，推进资源型产业更新替代，重点发展新能源（锂电）、新材料（建筑陶瓷、工业陶瓷）、光伏、生物医药、智能制造、钢铁等产业集群，打造全省产业转型升级样板区。代表企业有江西赣锋锂业股份有限公司、江西新余国科科技股份有限公司等。

2.3人才外流现象严重

周边发达地区的虹吸效应加重了江西的人才外流。北部的九江位于长江水道上，临近湖北；赣州临近广东；赣西的萍乡、新余离长沙比离南昌更近；赣东的上饶、抚州则分别与浙江、福建接壤。由于周边省份经济更为发达，且省内缺少优秀高校资源、就业机会，年轻人更多选择外省求学务工，而非聚集在省内核心城市，江西人口持续流出。具体来看，九江2019年人口净流出率最大，其次为萍乡、景德镇，三者分别约为-46.3%、-43.2%、-38.4%。南昌市净流入率为正值，约4.5%。

各市常住人口增速除省会南昌外差异不大。受益于省会城市优势及大南昌都市核心圈的战略规划，2019年南昌常住人口增速最大，达1.0%，吉安增速最小，约0.1%。除南昌、鹰潭、新余其余各市常住人口增速均不超0.5%，整体差异很小。

3. 地级市财力及债务情况

3.1地级市财力情况

江西省地级市财力整体上南北向（尤其以京九高铁线途经城市南昌、九江、赣州）较强。具体来看，省会南昌2019年一般公共预算收入明显高于其他地级市，达477亿元。九江、赣州其次，2019年一般公共预算收入接近300亿元。而景德镇、鹰潭、新余三市一般公共预算收入低于100亿元。

税收收入占比情况方面，2019年新余、南昌较高，分别约83.2%、79.3%。仅景德镇税收收入占比不满65%，约为62.8%。自给率方面，2019年南昌、鹰潭自给率大幅领先于其他城市，达57.2%与56.7%。赣州、抚州自给率不足30%，分别仅约27.8%、27.2%。

3.2地级市债务情况

以债务率（含有息债务）与债务率（不含有息债务）来衡量各市债务情况，可以看到，南昌市2019年债务率（含有息债务）最高，上饶与赣州次之，均超1000%。除萍乡以外大部分地级市债务率（含有息债务）呈上升趋势，其中上饶市18年债务率（含有息债务）从698.2%快速增长至19年的1083.5%。

从债务率（不含有息债务）这一指标来看，2019年新余市最高为254.6%，抚州其次，2019年为246.6%，而萍乡市债务率（不含有息债务）约58.1%，远小于其他地级市。从变化趋势来看，鹰潭、萍乡二市债务率（不含有息债务）呈下降趋势，其中萍乡19年债务率（不含有息债务）从18年183.2%下降至58.1%。相反上饶债务率（不含有息债务）则从18年的79.5%跃升至19年的221.9%。

4. 土地出让情况

4.1整体土地出让收入较平稳

江西省在土地出让收入方面居全国中游水平。2019年江西省土地出让收入为2294.20亿元，在除无法获取数据的河南、福建、云南、山西、海南外的26个省市中位列第十。2018年江西省土地出让收入约2294.41亿元，在有当年数据的26个省市中也排名第十。

江西商品房销售额累计值较周边省份略低，但同比增速较高。截至9月底，2020年江西省商品房销售额累计值约3441.47亿元，在全国31个省市中位列第十三，比周边省份安徽、福建、湖南、湖北等都略低，但江西的商品房销售额累计值同比增长率较周边城市更高，约9.1%，涨幅居全国中上游水平。综合来看，江西省土地需求端情况良好，未来若无重大变动因素，土地出让收入有保障。

4.2各市土地出让收入分化明显

各市土地出让收入分化明显，19年赣州、景德镇及南昌土地出让收入较高。除无数据的抚州、上饶、萍乡和鹰潭外，其余7个市中，土地出让收入分化明显，中轴线上的赣州、南昌、景德镇土地出让收入较高。特别地，景德镇市19年土地出让收入激增，较18年上涨近两倍，主要是因为为全面促进高质量跨越式发展，要加大“3+1+X”产业、双创双修“和”十大工程“的财政投入力度，对财政收入有资金需求。从四大功能区角度看各市土地出让情况，赣南等原中央苏区全面振兴发展区18年平均土地出让收入最高，为267.35亿元，大南昌都市圈18年平均土地出让收入次之，为226.5亿元，赣东北开放合作发展区、赣西转型升级发展区的平均土地出让收入较低，分别约59.04亿元、16.92亿元。

各地级市房地产需求与经济状况相匹配，南昌2019年商品房销售额遥遥领先。 2019年南昌商品房销售额约为1817.33亿元，显著领先于其他地级市，经济状况较好的赣州、九江的商品房销售额次之，而2019年GDP规模较低的萍乡、景德镇、新余和鹰潭的商品房销售额都较低。从四大功能区的角度看，大南昌都市圈在南昌的带动下，19年平均商品房销售额位列第一，为861.24亿元，剔除南昌后该数据则减少为383.2亿元，赣南等原中央苏区全面振兴发展区19年的平均商品房销售额排名第二，为473.84亿元，而赣东北开放合作发展区及赣西转型升级发展区19年的平均商品房零售额均较低，分别为213.77亿元和179.25亿元。

5.江西发债城投梳理

本节将对江西省的重点发债城投进行梳理。依据截至2020年12月21日在WIND城投债样本中的归属于江西省的债券发行人，我们最终筛选出98个江西发债平台。我们将分别从宏观和微观角度，对江西省的发债平台有针对性地进行分析。

5.1全省平台俯瞰

按照上述江西省城投平台的统计口径，江西省98家城投平台的主体评级在AAA到A-之间，共分为3级行政级别，分别是省级及省会、地级市、区县及县级市。98家城投平台中，AAA平台9家，AA+平台11家，AA平台54家，AA+及以上平台占比21%。从行政级别来看，省级及省会平台14家，地级市平台32家，而县及县级市平台数量也较为可观，达到52家。江西省高评级平台尤其是AAA平台集中在省级及省会，唯一的区县及县级市AAA平台为省会南昌市下辖区县平台，另外地级市赣州市和上饶市各有1家AAA平台。

在对江西省城投平台所发行的信用债进行梳理之后，我们从时间和空间两个角度对平台融资规模和偿债压力等方面作大体的了解。截至2020年12月21日，江西省98家城投平台共发行过893只信用债产品。其中91家平台有存续债，存续债券共554只，债券余额共4728.86亿元。

截至2020年12月21日，2020年江西省城投债发行额总计1842.9亿元，突破2019年规模，达到新高。从发行规模来看，江西省城投债从2005年问世至今，发行额和发行只数呈现波动上涨趋势。2011年以前处于起步阶段，整体发行规模较小，平均年度发行额约59.93亿元。2012年至2016年，江西省城投平台债券融资规模迅速扩张，发行额稳定上涨，平均年度发行额约614.28亿元，年城投债发行额增长率保持在37%左右。2016年的城投债发行额1012.6亿元，达到一个高峰，但2017年发行额相比2016年有所减少。2019年全年共发行182只城投债，发行额达到1627.2亿元。截至2020年12月21日，2020年江西省城投债发行额总计1842.9亿元，突破2019年规模，达到新高。

2020年江西省城投债净融资额突破1000亿元大关，创下新高。从净融资情况来看，2010年江西省城投平台信用债净融资额首次突破百亿，之后逐年波动上涨，至2016年达到885.10亿元。而2017年和2018年，平均年度净融资额有较大幅度的收缩，2017年较2016年的净融资额缩减68%。步入2019年，平台更加偏好发债融资，年度净融资额较2018年增长80%，达到738.20亿元。而观察2020年12月21日前的净融资额1581.90亿元，已经突破1000亿元大关，创下新高。

江西省城投平台偏好发行中长期债券。从期限分布来看，江西省城投债的发行期限从0.07年到15年不等，集中在3年以上，占比65%，偏好发行中长期债券。发行期限大于5年小于等于7年的城投债发行额最大，达到2993.9亿元，同时发行只数也最多，有299只。而发行期限在1年以内的城投债以及发行期限大于3年小于等于5年的城投债发行额均在2000亿元左右，发行数量分别为204只和233只。

江西省级平台城投债发行规模遥遥领先。江西省城投债累计发行规模方面，分地域来看，江西省级平台累计发行城投债2255.5亿元，超过了所有单个地级市的发行规模。南昌市平台累计发行城投债1548.1亿元，位居第二，排在第三名的是上饶市，累计发行899.4亿元，其次是赣州市，发行额为838.1亿元。其余城市发行规模均在200亿元至500亿元之间，其中排在末位的是累计发行额仅为247.9亿元的新余市。

企业债、中票和私募类债券占比高，其中私募类债券和中票到期压力较大。目前在江西省存续城投债各种类中，规模最大的是企业债，占比33%；其次是中期票据，占比30%；第三是私募类债券（包括定向工具和私募债），占比25%。这三类债券总占比达到88%。而各种类存续城投债的期限分布也不尽相同，私募类债券的到期时间较短，97%将在3年内到期，此外有83%的中期票据将在3年内到期，而企业债的即期偿付压力相对较轻，仅有29%的企业债将在3年内到期。

江西省级、上饶市和南昌市存续城投债规模位居前三。截至2020年12月21日，在江西省省级以及地级城投平台中，江西省级存续城投债规模855亿元，位居榜首。排在第二、三名的分别是上饶市和南昌市，存续城投债规模依次为749.64亿元和690.98亿元，其次是赣州市，发行规模为533亿元。其余地级市存续城投债规模均在500亿元以下，规模最小的是新余市，存续城投债规模仅101.9亿元。

观察江西省存续城投债的剩余期限分布，我们发现江西省全省27%的城投债将在一年内到期，并且有将近70%的存续城投债将在三年内到期，存在一定短期偿债压力。

江西省级平台城投债偿债压力凸显。江西省级平台1年内到期城投债规模占比51%，3年内到期城投债规模占比78%，远高于全省平均水平。而南昌市1年内到期债务占比在23%左右， 3年内到期城投债规模占比59%，略低于全省平均水平。赣州市1年内到期城投债规模占比为34%，而吉安市、上饶市、景德镇市和宜春市1年内到期债务占比均在25%左右，其中景德镇市3年内到期城投债占比为87%，偿债压力较大。九江市、抚州市和萍乡市的偿债压力较小，其中萍乡市1年内到期债务占比仅5%，3年内到期债务占比34%，是全省偿债压力最小的地区。

综上所述，江西省优质平台集中在省级和省会，发行规模有扩张趋势，偏好发行中长期债券，其种类以企业债、中期票据和私募类债券为主，同时省内平台1年内偿债压力整体较大。江西省城投平台总体资质较好，目前债券融资以及非标融资均无违约记录。此外，江西存量城投债中私募类债券占比25%，而公募债规模较大，占比近75%，投资者可选择的投资范围较大。

5.2省级和省会城市平台

我们把分析重点集中在地级市及以上且主体评级在AA及以上且总资产规模在200亿元以上的代表性城投平台，以省级和省会城市平台开头，紧接着依次介绍大南昌都市圈、赣南、赣东北和赣西平台，力图挖掘出江西省较有潜力的城投平台。

江西省地处中国东南部，长江中下游南岸，经济和财政实力处于全国省份中游水平。从地级市角度来看，各地发展较不均衡，省会南昌市综合实力遥遥领先。江西省省级重点发债平台有4家，分别是江西省高速公路投资集团有限公司、江西省投资集团有限公司、江西省铁路投资集团有限责任公司和江西省水利投资集团有限公司。主体评级均为AAA，2019年末资产均超过五百亿元。

江西省高速公路投资集团有限责任公司是经江西省人民政府批准设立，隶属于江西省交通运输厅。其主要职能是广泛筹集资金和利用境内外资金，进行高等级公路、桥梁等设施的投资开发、建设和经营。公司公路投资建设与经营产业在江西省内具有主导地位，并受到江西省交通运输厅的委托对全省将近90%的高速公路的收费经营实行管理，在省内高速公路的经营上具有特殊垄断性地位。公司2019年末总资产3304.87亿元，货币资金151.47亿元，截至2020年第三季度末，公司已实现净利润25.42亿元，资产负债率长年稳定在61%左右。

江西省投资集团有限公司，是江西省人民政府批准设立的政府投资主体和国有资产经营主体，公司下属企业有江西省天然气集团有限公司、江西景德镇发电有限公司等，涵盖江西省内电力、交通、天然气、房地产等领域，在江西省内均有突出的业务和知名度，在天然气领域更是居于垄断地位，在电力、交通和房地产等行业也具有较强的市场竞争力。公司2019年末总资产769.27亿元，货币资金131.21亿元，经营活动产生的现金流31.71亿元，净利润21.94亿元。

江西省铁路投资集团有限责任公司是集铁路建设、资产运营与管理、投资、物流贸易等多种经营为一体的创新公司。公司承担统筹协调全省铁路发展、地方铁路行业管理、铁路建设投资等多项重要职能，目前是江西省内最大的铁路投资公司。实际控制人是江西省人民政府。公司2019年末总资产661.68亿元。公司近三年资产负债率逐步下降，从2017年的63.39%下降到2019年的52.84%.

江西省水利投资集团有限公司承担统筹协调全省水利发展、地方水利行业管理、水利项目建设投资等多项重要职能，目前是江西省内唯一的省级水利投资公司。在“中央一号文件”精神的引领下，结合江西省作为全国水利工作大省的宏观背景，公司在江西省基础设施建设领域具有突出的战略地位。公司2019年末总资产583.72亿元，货币资金60.11亿元。

省会城市南昌市是江西省的中心城市，经济发展在省内稳居第一，是江西省的政治、经济、文化、科教和交通中心，是中国唯一一个毗邻长江三角洲、珠江三角洲和海峡西岸经济区的省会中心城市，也是中国华东地区重要的中心城市之一、长江中游城市群中心城市之一。省会城市南昌重点平台有4家，分别是南昌市政公用投资控股有限责任公司、南昌城市建设投资发展有限公司、南昌工业控股集团有限公司和南昌水利投资发展有限公司，有两家主体评级为AAA，两家主体评级为AA+。

南昌市政公用投资控股有限责任公司在南昌市基础设施施工建设领域内居重要地位，为南昌市区城市基础设施建设的主要建设主体。公司已形成国有独资与产权多元化结构并存、市政公用传统主业与房地产业等多业并举的跨地区、跨行业、跨所有制的大型企业集团，拥有全资、控股、参股及托管企业27家。公司2019年末总资产1336.89亿元，同比增长15.10%。

南昌城市建设投资发展有限公司是是代表南昌市政府进行大型城市基础设施建设投融资的主要平台，是南昌市城市基础设施建设领域主要的投融资主体。公司拥有良好的信用资质和记录，与众多金融机构建立了良好、长久的合作关系。良好的外部融资能力有力地支持了公司的可持续发展，并为公司在资本市场融资提供了有效的偿付保证。公司2019年末总资产1116.03亿元，货币资金32.07亿元，2019年净利润3.30亿元。公司业务涉及多个行业，收入主要来源于项目开发经营收入、房地产(经济适用房)开发收入、高速公路收费、物业管理费收入、租金收入以及混凝土收入。

南昌工业控股集团有限公司是南昌市工业产业投融资主体，负责南昌市工业国企改制及产业投资工作，在南昌市具有重要的地位。公司经营范围包括国内贸易、资产经营管理、房地产开发、建筑工程(凭资质证经营)，经济技术开发及咨询，技术转让，实际控制人是南昌市政府。公司2019年末总资产598.59亿元，货币资金67.19亿元，截至2020年5月末，未使用银行信贷额度75.49亿。

南昌水利投资发展有限公司是经南昌市人民政府批准成立的国有独资公司，是南昌市整合国有水利资产、加快城乡水利建设的重要平台。作为南昌市唯一的水利基础设施建设投融资经营主体。公司2019年末总资产421.21亿元，资产负债率42.26%，带息债务116.01亿元，债务水平较低。

此外还可下沉挖掘南昌有潜力的区县级平台。南昌的区县级城投平台中主体评级在AA+及以上且资产规模在300亿元以上的代表性城投平台有3家，分别是南昌轨道交通集团有限公司、江西省建工集团有限责任公司和江西赣粤高速公路股份有限公司。

南昌轨道交通集团有限公司由南昌市人民政府出资设立的国有独资公司。由市政府授权，负责城市轨道交通的融资、建设、营运和管理，承担国有资产的保值增值责任。自成立以来，公司得到南昌市政府的大力支持，业务不但涵盖城市轨道交通项目的所有重要领域，还承接大量土地开发整理以及相关市政府基础设施建设项目。公司2019年末总资产为787.65亿元，货币资金为39.88亿元。2019 年，公司完成营业收入 8.99 亿元，实现利润总额 7.83亿元。

江西省建工集团有限责任公司是江西省大型和国有控股的建筑施工企业，自成立以来，是江西省最具影响和实力的施工企业，也是江西省唯一具有房建施工总承包特级资质的施工企业，江西省省属国有企业资产经营(控股)有限公司持股60.2%，江西益合投资股份有限公司持股20%，汉唐集成股份有限公司持剩余股份。公司2019年末总资产607.16亿元，截至2020年第二季度末，未使用银行信贷额度83.91亿元。

江西赣粤高速公路股份有限公司是一家大型的基础设施建设与运营服务企业，主营收入以收取车辆过路费为主。公司2019年末总资产为350.02亿元，资产负债率为51.25%。2017-2019年实现的营业收入分别为43.28亿元、45.07亿元及50.39亿元，2017-2019年实现的净利润分别为9.23亿元、11.04亿元及10.75亿元，其中2019年公司高速公路运营收入占比60.81%。

5.3大南昌都市圈

大南昌都市圈是江西省高质量跨越式发展引领区，长江经济带绿色发展示范区，全国内陆双向高水平开放试验区，国际先进制造业基地，国际生态文化旅游目的地。包括南昌市、九江市和抚州市临川区、东乡区，宜春市的丰城市、樟树市、高安市和靖安县、奉新县，上饶市的鄱阳县、余干县、万年县，含国家级新区赣江新区。本节将对都市圈中的九江市和抚州市的平台进行分析。大南昌都市圈重点发债平台共4家，分别是抚州市投资发展(集团)有限公司、九江富和建设投资集团有限公司、九江市城市建设投资有限公司和九江市置地投资有限公司，主体评级均为AA。

抚州市投资发展(集团)有限公司是市政府授权经营的国有资产经营主体。作为政府对抚州市建设的城市基础设施运营主体，公司承担着抚州市绝大部分基础设施建设的任务，第一大股东为抚州市国有资产监督管理委员会。2019年总资产规模766.27亿元，实现营收44.99亿元，资产负债率为49.26%。公司自2011年开始发行各类债券27只，累计债券融资规模为152.3亿元，目前仍存续的有17只。

九江富和建设投资集团有限公司是九江经济技术开发区着力打造的国有资产运营主体，在九江经开区城市建设项目投融资、市政公用基础设施建设和保障性住房建设等领域处于主导和垄断地位。2019年总资产规模419.83亿元，资产负债率为46.69%。公司自2013年开始发行各类债券7只，累计债券融资规模为51.0亿元，目前仍存续的有3只。

九江市城市建设投资有限公司系九江市人民政府授权九江市国资委出资设立的国有独资公司，是九江市着力打造的资产规模最大的国有资产运营主体，承担着九江市城市基础设施、保障房项目的投资、建设和管理以及土地开发运营等职能。公司2019年末总资产340.26亿元，经营活动现金流9.82亿元，公司自2009年开始发行各类债券12只，累计债券融资规模为96.0亿元，目前仍存续的有8只。

九江市置地投资有限公司作为九江市重要的国有资产建设运营主体，拥有良好的资信水平和突出的融资能力。公司与建设银行、工商银行、招商银行、浦发银行等建立了密切的合作关系，得到了银行的大力支持和贷款优惠。公司突出的资信和融资能力为其发展提供了较好的保障。公司2019年末总资产204.33亿元，货币资金25.01亿元。截止2020年9月末，公司未使用银行授信额度为14.70亿元。

5.4赣东北

赣东北指江西省东北部的三个地级市：上饶、景德镇、鹰潭。赣东北是江西省文化多样性最为丰富的地区，除了赣文化以外，吴越文化、徽文化也同样是这里的本土文化，是江西省对接皖江城市带、长三角城市群、海西经济区的天然交通枢纽。赣东北重点发债平台共5家，分别是上饶投资控股集团有限公司、上饶市城市建设投资开发集团有限公司、景德镇市国资运营投资控股集团有限责任公司、上饶市国有资产经营集团有限公司和鹰潭市国有控股集团有限公司，有一家主体评级为AAA，三家主体评级为AA+，一家主体评级为AA。

上饶投资控股集团有限公司过对上饶市的优质资产进行整合，在稳固其作为上饶市基础设施建设主要业务平台的同时，不断优化收入结构，拓宽其在旅游、供水、住宿餐饮等现金流较稳定的板块，经营实力不断增强，第一大股东为上饶市国有资产监督管理委员会。公司2019年末总资产2335.42亿元，资产负债率45.56%。公司存在一定对外担保，且担保对象包括当地民营企业。

上饶市城市建设投资开发集团有限公司主要从事基础设施项目建设、土地开发和餐饮服务（限分支机构经营）等，由上饶投资控股集团有限公司全资控股。公司2019年末总资产907.95亿元，资产负债率为60.71%。

景德镇市国资运营投资控股集团有限责任公司主要从事资产收购、资产处置、资产托管，股权投资等业务，实际控制人为景德镇市国资委。公司2019年末总资产716.81亿元，货币资金81.21亿元，资产负债率59.66%。公司自2011年开始发行各类债券32只，累计债券融资规模为169.8亿元，目前仍存续的有21只。

上饶市国有资产经营集团有限公司是上饶市主要的城市基础设施投资和建体，在上饶市城市基础设施建领域处于重要地位，担负着上饶市城市基础设施建设和运营的重要任务。近年来，公司承担了上饶市大量的市政基础设施建设工作，第一大股东为上饶投资控股集团有限公司。公司2019年末总资产286.28亿元，货币资金42.69亿元。截至2020年第二季度末，公司对外担保余额为17.42亿元，公司未来三年均存在债务到期压力。

鹰潭市国有控股集团有限公司作为鹰潭市城市基础设施建设的投融资主体，承担着鹰潭市区内土地开发、基础设施建设和国有资产运营的任务。公司2019年末总资产601.62亿元，货币资金57.51亿元，资产负债率为52.87%，累计债券融资规模为122.0亿元。

5.5赣南和赣西

赣南主要包括赣州市和吉安市，是中国三大客家聚集地之一。赣西是指江西省西部地区，包括宜春、萍乡、新余三个市。赣南和赣西城投平台较多，共有28家，其中重点发债平台共6家，分别是赣州发展投资控股集团有限责任公司、赣州城市开发投资集团有限责任公司、宜春交通投资集团有限公司、萍乡市城市建设投资集团有限公司、新余市城市建设投资开发有限公司和吉安市井冈山开发区金庐陵经济发展有限公司。其中，有1家主体评级为AAA，2家为AA+，3家为AA。

赣州发展投资控股集团有限责任公司是赣州市最主要的城市基础设施建设投融资主体，在赣州市城市基础设施建设领域处于绝对主导地位，担负着赣州市城市基础设施建设和运营的重要任务，第一大股东为赣州市国资委。目前赣州市无其他从事城市基础设施建设的企业主体。公司的高速公路业务是由其全资子公司赣州高速公路有限责任公司经营。公司2019年末总资产1791.91亿元，年度营业收入75.51亿元。

赣州城市开发投资集团有限责任公司是赣州市最主要的城市基础设施投资和建设主体，在赣州市城市基础设施建设领域处于重要地位，担负着赣州市城市基础设施建设和运营的重要任务。公司根据赣州市政府授权，从事赣州市市政工程及配套设施建设，以及保障性住房及商品房的开发建设。2019年末总资产1126.79亿元，资产负债率60.42%，年度净利润7.36亿元。公司90.4%的营业收入来自于市政建设。

宜春交通投资集团有限公司承担了宜春市内多项重大公路建设工程及养护项目的职能，在项目承接及资产注入方面得到了政府的有力支持。公司立足于交通行业，业务范围已逐渐拓展至“建、管、养、监”等公路相关产业。公司2019年末总资产401.59亿元，货币资金46.99亿元，公司主营业务收入主要源自公路养护、公路工程和基础设施建设。

萍乡市城市建设投资集团有限公司接受市政府委托承担市政公用项目的投资、融资、运营、管理任务、城市改造、城市基础设施建设、和房地产开发等业务。2019年末总资产349.31亿元，货币资金53.41亿元，资产负债率62.66%，年度营业收入15.00亿元，净利润2.41亿元。截止第三季度，公司未使用银行授信额度为41.17亿元。

新余市城市建设投资开发有限公司是新余市城市基础设施建设领域资产规模最大的企业，也是新余市国资委下属最大的国有独资企业，具有一定的区域主导、垄断优势，市场相对稳定，持续盈利能力较强。同时，新余市人民政府通过优惠政策、优质资产整合、财政补贴等多种方式给予公司大力支持。公司2019年末总资产338.95亿元，货币资金为25.47亿元，资产负债率保持较低水平，为48.65%，实现营收11.08亿元，较前几年有明显的提升。

吉安市井冈山开发区金庐陵经济发展有限公司是井冈山经济技术开发区唯一的投融资平台和国有资产管理平台。公司承担着开发区规划建设范围内的土地开发整理、基础设施建设及相关配套设施项目投融资建设以及国有资产经营管理等职能。公司2019年末总资产255.52亿元，货币资产13.21亿元，实现营收11.74亿元，其中80%的营收来自于货物销售，目前公司仍存续的债券有11只。

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