信用债资产荒加剧，境外机构减持略增——5月债券托管数据点评（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）

摘要：

预计三季度利率中枢略升，四季度或回落，但货币政策不转向，久期风险可控。债市处于牛尾转震荡市过渡期。基本面低点二次探底、三季度名义GDP增速或抬升，货币维持宽松、政策拐点尚未出现、但大幅降息受外部制约，情绪指数见顶回落、宽信用将略强宽货币。央行没有重大政策转向、也没有超预期的金融监管，债市可能不会像20年那样大幅反转，因此较难摆脱低波动局面。预计上半年十年国债利率区间或为2.60%~2.90%。中性假设下，下半年利率区间可能是2.70~3.00%（乐观情况2.65~2.95%，悲观情况2.75~3.05%）。

22年5月中债登和上清所债券托管总量共计121.8万亿元，环比增加10023亿元，增量环比大幅多增5428亿元。利率债托管量大幅增加，信用债托管量增幅今年来首次转负，同业存单的托管量继续负增。

二级市场中，5月7-10年国债主要是基金在增持；境外机构维持减持且减持规模有小幅扩大，农商行转为减持，保险和理财小幅增持；5月7-10年政金债主要是基金在净买入，净买入规模由370亿元扩大至634亿元，保险转为小幅净买入，农商行由增持686亿元转为减持277亿元，境外机构维持减持但减持力度减小。

第二，广义基金增持力度减小，增持存单之外的各类债券。

5月广义基金持仓量增量回落至2152亿元，增量环比少增1174亿元。具体来看，同业存单由增持415亿元转为大幅减持1584亿元（被动减持），政金债由减持1167亿元转为增持1088亿元，地方债增持规模扩大，国债、中票、短融超短融增持规模减小，企业债维持减持。

第三，商业银行增持力度加大，主因地方债和政金债托管量明显回升。

5月商业银行增持力度有所回升，增量环比多增2662亿元。分券种来看，地方债增持规模由1518亿元扩大至6423亿元，政金债由减持807亿元转为增持557亿元，同业存单减持规模扩大，信用债转为减持1424亿元。

保险增持力度继续加大，5月保险持仓规模由增加492亿元上升至增加618亿元，主因地方债由增持35亿元增加至476亿元，但政金债增持规模由330亿元减少至53亿元。券商持仓规模由减少1506亿元转为增持864亿元，增量环比多增2370亿元，主因国债、政金债均转为增持，地方债增持力度加大。

第五，交易所债券托管量合计18.42万亿元，主要是年金和信托增持。

深交所和上交所的债券托管数据显示，5月交易所债券托管量合计18.42万亿元，环比增加739亿元，增量环比多增1171亿元。主要是年金和信托增持，资管和基金转为增持，券商自营减持力度减小。

可转债方面，5月交易所可转债总持仓规模为7962亿元，年金转为小幅增持，券商资管、基金、券商自营、社保均继续增持。

第六，境外机构减持规模小幅增加，外资行减持短融超短融和中票。

第七，债市杠杆率环比同比均升，非银回购余额增加。

预计三季度利率中枢略升，四季度或回落，但货币政策不转向，久期风险可控。上半年十年国债利率区间或为2.60%~2.90%。中性假设下，下半年利率区间可能是2.70~3.00%（乐观情况2.65~2.95%，悲观情况2.75~3.05%）。