保障房REITs落地，公募REITs继续扩容——信用债周报（海通固收 姜珮珊、王冠军、张紫睿）
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投资要点：
行业利差监测与分析：1）本周债市信用利差收窄或持平。具体来看，等级利差收窄或持平，期限利差收窄。2）行业横向比较：高等级债中，房地产、综合类是利差最高的两个行业。AAA级房地产行业中票平均利差为69BP，综合类行业中票平均利差为62BP，其次是钢铁行业，其利差为58BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为23BP。
一周市场回顾：一级净供给减少，一级市场估值收益率下行为主。本周主要信用债品种共发行2733.5亿元，到期2547.4亿元，净供给186.2亿元，较前一个交易周（8月15日-8月19日）的446.5亿元有所减少。二级交投减少，收益率上行为主。
一周评级调整及违约情况回顾：本周无信用债主体评级上调。有1项信用债主体下调，涉及主体为中静新华资产管理有限公司。本周新增展期债券3只，荣耀15A，16中静02，荣耀15次。本周无新增违约主体。
信用债：保障房REITs落地，公募REITs继续扩容
人才安居租赁住房，REITs配置新赛道。8月16日，首批3只保障性租赁住房公募REITs项目（红土深圳安居REIT、华夏北京保障房REIT和中金厦门安居REIT）正式面向公众投资者发售，当日3只REITs的公众投资者认购均已超募，随后陆续发布提前结束认购的公告。此前14只公募REITs底层资产主要包括产业园类、仓储物流类、高速公路类和生态环保清洁能源等，3只保障房REITs落地后，我国公募REITs规模继续扩容，底层资产范围进一步扩大。
整体来看，保障性租赁住房REITs的资本化率较低，P/FFO倍数或有进一步提升空间。根据招募说明书数据，红土深圳安居REIT、华夏北京保障房REIT和中金厦门安居REIT的P/FFO倍数高于生态环保类REITs和高速公路类REITs，资本化率水平在所有REITs中处低位。考虑到目前保障性租赁住房REITs指标计算均采用底层资产估值作为募集总规模及市场价格，在上市后预期保障性租赁住房P/FFO倍数或有进一步提升空间。
风险提示：1）不同类REITS数据口径偏差导致存在一定不可比性；2）保障性租赁住房资产安全性与当地经济发展对人才吸引密切相关。
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1.行业利差监测与分析
1.1 信用利差收窄或持平
本周债市信用利差收窄或持平。具体来看，截至8月26日，3年期AAA等级中票信用利差为24BP，与前一交易周末基本持平，5年期AAA等级中票信用利差为41BP，较前一交易周末下行2BP；3年期AA+等级中票信用利差为37BP，较前一交易周末下行4BP，5年期AA+等级中票信用利差为61BP，较前一交易周末下行5BP；3年期AA等级中票信用利差为57BP，与前一交易周末持平，5年期AA等级中票信用利差为110BP，较前一交易周末下行2BP。
1.2 等级利差收窄或持平，期限利差收窄
信用债等级利差收窄或持平。具体来看，截至8月26日，1年期短期品种AA级与AAA级中票利差为21BP，较前一交易周末下行3BP，3年期AA级与AAA级中票利差为33BP，与前一交易周末持平；5年期AA级与AAA级中票利差为69BP，与前一交易周末持平。
信用债期限利差收窄。具体来看，截至8月26日，5年期和3年期的AAA中票期限利差为30BP，较前一交易周末下行3BP；5年期和3年期的AA中票期限利差为66BP，较前一交易周末下行3BP；5年期和1年期AAA中票的期限利差为85BP，较前一交易周末下行1BP。
1.3 钢铁、采掘：行业利差、超额利差均分化
钢铁、采掘行业利差分化。具体来看，截至8月26日，AAA级钢铁债信用利差平均为58BP，较前一交易周末上行1BP；AAA级采掘债（主要是煤炭开采）信用利差平均为49BP，较前一交易周末下行2BP。
钢铁、采掘超额利差分化。具体来看，截至8月26日，AAA级钢铁债超额利差为34BP，与前一交易周末上行1BP；AAA级采掘债超额利差为25BP，较前一交易周末下行1BP。
地产行业信用利差分化。具体来看，截至8月26日，AAA级房地产行业信用利差69BP，较前一交易周末上行4BP。AA级房地产行业信用利差86BP，较前一交易周末下行1BP。
地产行业超额利差分化。具体来看，截至8月26日，AAA级地产行业超额信用利差为45BP，较前一交易周末上行4BP。AA级地产行业超额信用利差为29BP，较前一交易周末下行1BP。
1.5 行业利差比较
高等级债中，房地产和综合类是利差最高的两个行业。AAA级房地产行业中票平均利差为69BP，综合类行业中票平均利差为62BP，其次是钢铁行业利差为58BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为23BP。中等级债券中，综合类行业利差最高，其次为医药生物、化工行业，其中AA+等级综合类行业利差为193BP，医药生物行业利差则是落在169BP，而AA+等级化工行业利差则为160BP。最后，采掘、休闲服务、建筑材料行业利差水平相对最低，分别为50BP、46BP、43BP。
2.2 估值收益率下行为主
相比8月17日协会估值，本周（8月24日）信用债估值收益率下行为主。
3.二级市场：交投减少，收益率上行为主
本周主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交3800.09亿元，较前一交易周5669.21亿元的成交额减少了1869.12亿元。
3.1 银行间市场：收益率上行为主
3.2 城投债：收益率上行为主
3.2.1 企业债
3.2.2 中期票据
在我们观测的样本中，本周交易活跃的10只城投中期票据收益率整体上行。具体来看，20吉安城建MTN001上行11.3BP，19龙城投资MTN001上行9.7BP，19南通高新MTN001上行9.2BP，19九江城投MTN002上行7.7BP，18新都香城MTN001上行7.4BP，20南京地铁GN001上行6.8BP，20朝阳国资MTN001上行6.7BP，19南京国投MTN001上行6.4BP，18余姚城投MTN001上行4.3BP，18蓉城轨交GN001上行2.1BP。
3.3 产业债
3.3.1 地产债
3.3.2 钢铁债
本周我们观测的钢铁债样本中，代表性债券的收益率整体上行。具体来看，19河钢01上行13.3BP，19河钢债01上行13.3BP，19河钢02上行13.3BP，19新兴绿色债01上行9.6BP，20河钢集MTN001上行8.8BP，19首钢MTN003上行7.2BP，18首钢MTN005上行6.2BP，18河钢集MTN002上行4.7BP，20鲁钢铁MTN001上行3.2BP，17河钢集MTN007上行2.3BP。
3.3.3 煤炭债
本周我们观测的煤炭债样本中，代表性债券的收益率整体上行。具体来看，20鲁能源MTN001上行11.4BP，17陕煤化MTN004上行8.8BP，19晋焦煤MTN003B上行8.2BP，19陕煤化MTN001上行7.6BP，20陕煤化MTN001上行7.5BP，18陕煤化MTN003上行6.3BP，18陕煤化MTN006上行6.2BP，18陕煤化MTN004上行6.1BP，19临沂矿业MTN001上行5.9BP，20大同煤矿PPN003上行1.4BP。
3.3.4 电力债
4. 本周评级调整及违约情况回顾
本周无评级上调主体。
5.信用债：保障房REITs落地，公募REITs继续扩容
现有公募REITs较为常见的相对估值指标包括溢价率、P/FFO以及资本化率。P/FFO类似于溢价率，反映当前市场从运营资金角度对底层资产的估值水平，倍数越高说明当前市场的估值越高。资本化率则反映底层资产的盈利能力，资本化率越高说明底层资产产生现金流的能力越强。部分公募REITs在招募说明书等文件中会披露估值指标供投资者参考。
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