“第二支箭”支持民企债券融资再加力——信用债周报（海通固收 姜珮珊、王冠军、张紫睿）
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“第二支箭”支持民企债券融资再加力
11月8日，交易商协会发文表示，会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。“第二支箭”由人民银行再贷款提供资金支持，委托专业机构按照市场化、法治化原则，通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式，支持民营企业发债融资。预计可支持约2500亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容。
相比2018年，本次央行通过再贷款提供低成本资金，支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资，方式上新增“直接购买债券”，覆盖主体上强调房地产企业。
交易商协会已经组织中债增进公司积极开展了部分民营房地产企业债券融资增信工作。11月10日，交易商协会受理龙湖集团200亿元储架式注册发行，中债增进公司同步受理企业增信业务意向。此外，为便利民营房企，中债增进公司已开通了材料受理电子邮箱，发布制式《项目需求意向表》。
参考2018年政策标准，支持主体包括“经营正常、流动性遇到暂时困难的民营企业”、“有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业”等，预计本轮政策推动下，短期优质民企、头部示范房企融资环境或有边际改善；长期视角来看，目前市场对民营地产债总体偏谨慎，随着民营企业发债融资支持范围和规模的扩大，市场信心或得到进一步提振。
行业利差监测与分析：1）本周债市信用利差走扩或持平。具体来看，等级利差收窄或持平，期限利差收窄。2）行业横向比较：高等级债中，钢铁和房地产是利差最高的两个行业。AAA级钢铁行业中票平均利差为112BP，房地产行业中票平均利差为89BP，其次是综合类行业利差为64BP。公用事业是平均利差最低的行业，目前为22BP。
一周市场回顾：一级净供给增加，一级市场估值收益率上行。本周主要信用债品种共发行2089.1亿元，到期1966.8亿元，净供给122.2亿元，较前一个交易周（10月31日-11月4日）的-63.1亿元有所增加。二级交投减少，收益率上行为主。
一周评级调整及违约情况回顾：本周无评级上调主体。有2项信用债主体下调，涉及主体为江苏中南建设集团股份有限公司，紫金矿业集团股份有限公司。本周新增展期及违约债券7只，分别为19世茂03，19世茂04，20天盈02，17红星02，18信投S1，19恒大01，19恒大02。本周无新增违约主体。
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本周债市信用利差走扩或持平。具体来看，截至11月11日，3年期AAA等级中票信用利差为22BP，与前一交易周末持平，5年期AAA等级中票信用利差为37BP，较前一交易周末上行2BP；3年期AA+等级中票信用利差为44BP，与前一交易周末持平，5年期AA+等级中票信用利差为60BP，较前一交易周末上行2BP；3年期AA等级中票信用利差为59BP，与前一交易周末持平，5年期AA等级中票信用利差为103BP，较前一交易周末上行2BP。
1.2 等级利差收窄或持平，期限利差收窄
钢铁、采掘行业利差收窄。具体来看，截至11月11日，AAA级钢铁债信用利差平均为112BP，较前一交易周末下行3BP；AAA级采掘债（主要是煤炭开采）信用利差平均为51BP，较前一交易周末下行4BP。
钢铁、采掘超额利差收窄。具体来看，截至11月11日，AAA级钢铁债超额利差为90BP，较前一交易周末下行3BP；AAA级采掘债超额利差为29BP，较前一交易周末下行4BP。
1.4 地产行业：信用利差走扩、超额利差走扩或持平
2.1 净供给增加
根据Wind统计，本周短融发行771.1亿元，到期695.6亿元，中票发行568.2亿元，到期544亿元；企业债发行49.5亿元，到期55.6亿元；公司债发行700.3亿元，到期671.6亿元。本周主要信用债品种共发行2089.1亿元，到期1966.8亿元，净供给122.2亿元，较前一个交易周（10月31日-11月4日）的-63.1亿元有所增加。
从主要发行品种来看，本周共发行短融超短融79只，中期票据36只，公司债发行86只，企业债发行8只，发行数量较前一周有所增加。从发行人资质来看，AAA等级发行人占比最大为42.58%。从行业来看，建筑业和综合类发行人占比最大，均为26.79%。
2.2 估值收益率上行
3.1 银行间市场：收益率上行为主
3.2.2 中期票据
本周我们观测的电力债样本中，代表性债券的收益率整体上行。具体来看，18浙能源MTN001上行14.9BP，19华能集MTN004B上行13BP，20深能源MTN001上行12.8BP，19大唐集MTN003上行12.6BP，19大唐发电PPN005上行12.6BP，19广州发展MTN002上行12.5BP，20华电MTN001B上行12.2BP，19南电MTN008上行10.2BP，10国网债02上行10BP，16华能集MTN004上行9.8BP。
4. 本周评级调整及违约情况回顾
本周无评级上调主体。
本周评级下调的发行人有2家，为江苏中南建设集团股份有限公司，紫金矿业集团股份有限公司。
江苏中南建设集团股份有限公司非城投平台，来自房地产行业。穆迪于11月9日将其评级由Caa2下调为Ca，评级展望为负面。
紫金矿业集团股份有限公司，非城投平台，来自材料业。惠誉于11月9日将其主体评级由BBB-下调至BB+，评级展望为稳定。下调原因为年初迄今，公司已公布的收购和投资的累计金额达330亿元人民币，是惠誉此前预期水平的两倍多，惠誉认为公司的激进收购战略加剧了其杠杆率的波动性，有损其信用状况；公司收购、股权投资和相关资本支出规模超出预期，虽然22-24年间公司的营运资金将保持强劲，但并不足以完全覆盖其高额的资本支出和潜在收购支出，惠誉基于其大宗商品价格假设预测，公司22-24年间的净杠杆率（按净债务/EBITDA比率衡量）将升至2.2倍以上。
本周无新增违约主体。
5. “第二支箭”支持民企债券融资再加力
11月8日，交易商协会发文表示，会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。“第二支箭”由人民银行再贷款提供资金支持，委托专业机构按照市场化、法治化原则，通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式，支持民营企业发债融资。预计可支持约2500亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容。
早在2018年，针对部分民营企业遇到的融资困难问题，经国务院批准，人民银行会同有关部门，从信贷、债券、股权三个融资渠道采取“三支箭”的政策组合，支持民营企业拓展融资。1）2018年10月，国务院常务会议决定设立民营企业债券融资支持工具。运用市场化方式支持民营企业债券融资，由人民银行依法向专业机构提供初始资金支持，委托其按照市场化运作、防范风险原则，为经营正常、流动性遇到暂时困难的民营企业发债提供增信支持。2）同日，人民银行宣布，将按照法治化、市场化原则，引导设立民营企业债券融资支持工具。由人民银行运用再贷款提供部分初始资金，由专业机构进行市场化运作，通过出售信用风险缓释工具、担保增信等多种方式，重点支持暂时遇到困难，但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资。
18年政策出台主要是在当时民企集中违约潮的环境下，用于缓解民企融资难度大的问题。相比2018年，本次央行通过再贷款提供低成本资金，支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资，方式上新增“直接购买债券”，覆盖主体上强调房地产企业，后续对民企尤其地产民企债券的流动性利好较为明显。
今年上半年，交易所已经开始积极推进优质民营地产企业公开市场融资，为民营房企引入信用保护机制。碧桂园、龙湖集团、美的置业、新城控股等民营房企相继发行公司债并且配备信用保护工具，吸引了包括国有大行、股份制银行、证券公司在内的多类型投资机构参与，成功发行具备一定示范作用。
作为银行间市场交易商协会和交易所市场试点多年的民营企业融资模式，信用保护工具在为民营企业增信融资方面已经取得明显成果，但在房地产市场的应用还较少。
交易商协会已经组织中债增进公司积极开展了部分民营房地产企业债券融资增信工作。11月10日，交易商协会受理龙湖集团200亿元储架式注册发行，中债增进公司同步受理企业增信业务意向，中债增进公司增信民营房企发债融资工作已纳入“第二支箭”统筹推进。此外，为便利民营房企，中债增进公司已开通了材料受理电子邮箱，发布制式《项目需求意向表》。除龙湖集团外，还有多家民营房企也在沟通对接发债注册意向，交易商协会、中债增进公司正在积极推进受理评议工作。
参考2018年政策标准，支持主体包括“经营正常、流动性遇到暂时困难的民营企业”、“有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业”等，预计本轮政策推动下，短期优质民企、头部示范房企融资环境或有边际改善；目前市场对民营地产债总体偏谨慎，随着民营企业发债融资支持范围和规模的扩大，市场信心或得到进一步提振。
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