目前中资美元债供给主要由金融（非地产）、城投以及地产行业组成；存量中资美元债行业主要为金融（非地产）、地产、通信、能源及城投。建议首先关注投资级债券随美债收益率变动带来的投资机会，关注信用风险较低、具备境内外利差空间的央国企公司，如非银金融、化工级制造业公司；地产债建议关注高评级央国企主体，优质混改企业以及龙头民企，行业支持政策托底，销售及融资复苏有望；城投债建议关注高评级优质公司，回避再融资能力弱、财政压力较大的区域，重点关注浙江、山东、四川和江苏等地。

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1.1 投资级：与美债关联度高，利差升至高位后收窄

1.2 高收益债：与美债收益率关联度较低，受信用风险冲击

1.3 境内外收益率比较，对冲后收益率情况

2022年中资美元债整体发行规模同比下降。截至2022年11月30日，中资美元债累计发行1198.32亿美元，发行金额较去年同比下降45.36%。具体来看，2022年中1月发行金额最高，达208.07亿美元，10月发行金额最低，仅为24.21亿美元，12月发行金额预期较低。分月同比来看，仅3月、5月较去年同比发行额有所增长。

近三年中资美元债全年发行规模最大的为2020年，达2459.88亿美元。2022年中资美元债发行规模为三年内最低。截至11月30日，中资美元债存量总规模为9755.31亿美元。

2.1 行业分布

从结构来看，2022年中资美元债发行主体以金融行业为主。截至11月30日，2022年累计发行的中资美元债中，金融行业占比最高，金额占比和数量占比分别为28.35%以及56.81%。城投债次之，金额占比和数量占比分别为23.41%以及22.63%。

截至11月30日，存量中资美元债中，占比前二的分别为金融行业和房地产行业，金额占比分别为23.32%和20.60%。其次为通讯、能源及城投债，金额占比分别为9.32%、9.04%及8.61%。2022年中资美元债发行与存量结构的差异受政策监管、市场认可等多因素影响。

截至11月30日，存量投资级中资美元债中，占比前二的分别为金融行业和能源行业，金额占比分别为29.03%和20.11%。房地产及城投债则分居第六、第九，金额占比分别为4.67%和2.60%。有评级的高收益中资美元债金额占比前三的行业为材料、通讯和房地产，分别为32.03%，31.16%和13.33%。

2.2 评级分布

2022年新发行中资美元债中投机级多于投资级。根据彭博综合评级，从金额占比来看，2022年发行的中资美元债约37%为未评级。有评级新发行中资美元债中，投机级占比高于投资级，存量中资美元债中投资级债券占比均高于投机级。

2.3 期限与票息分布

2022年新发行短久期中资美元债票息升高。2022年新发行的中资美元债平均期限为2.59年，低于2021年中资美元债平均发行期限4.30年。2022年美债收益率上行，新发行中资美元债与去年相比在“0至0.5年”及“0.5至1年”品种上有更高的票息。

存量中资美元债票息存在行业差异，地产行业票息较高。新发行中资美元债票息集中在2-4%，数量占比为30.54%，金额占比为37.38%。存量中资美元债票息占比同样集中于2-4%，数量占比达33.47%，金额占比达40.39%，占比均略高于新发行中资美元债。从平均票息来看，房地产行业最高，达7.79%；其次为材料类，平均票息为4.75%；平均票息最低的行业为政府发行债券，平均票息为2.77%。地产类美元债票息集中在4%以上，城投美元债票息集中在2%-4%以及4%-6%。

2.4 到期情况

截至11月30日，存量中资美元债1年内到期分布较为均匀。所有月份到期金额均在100-203亿美元。其中，到期金额最高的为2023年1月，到期金额达203.42亿美元，金额占比12.46%。

从年度到期金额来看，存量中资美元债在3年内存在集中到期。2023至2025年为存量中资美元债到期高峰，2025年中资美元债到期总金额达1658.44亿美元，占存量中资美元债总额的19.20%。2030年以后到期的中资美元债总额为999.35亿美元，金额占比为11.57%。整体来看，3年内中资美元债面临集中偿还高峰，这与中资美元债发行期限与存量剩余期限集中在3年附近相关。

3.中资美元债市场未来展望

3.1 投资级市场可期，关注美债利率回落及行业利差机会

投资级债券指数表现和美债收益率走势相关性高，有望受益于美债利率回落。截至2022年11月底，美国10年期美国国债收益率上升216基点，中资美元债投资级指数下跌8.5%，为近10年来最大跌幅，美债收益率上升幅度也为近10年来最高。可以看到在美债收益率下降时，如2014、2019和2020年，指数走势表现佳。美国国债收益率上升较多的2018、2021和2022年，中资美元投资级债券指数表现平平甚至下跌。在美国国债收益率较为稳定的2015-2017年，中资投资级美元债获得稳定收益。

3.2 地产债市场止跌反弹，支持政策频出，关注基本面改善及利差波动

2022年地产债市场走弱，境外美元债融资降幅较大。截至2022年11月30日，中资美元房地产投资级别债券指数下跌22.1%，高收益债券指数下跌50%。中资美元房地产投资级别债券指数收益率从年初的5.3%上升至9.1%，高收益债指数收益率从年初23.7%上升至49.1%。2022年房企融资规模下滑，境外下滑幅度较大。前三个季度，境内融资规模同比下滑32.3%、26.2%和22.6%；境外融资规模同比下滑70.1%、67.4%和25%。第三季度降幅有所收窄。

3.3 城投债利差先抑后扬，未来关注机会与风险

城投债利差先抑后扬，利差上升带来潜在投资机会。截至2022年11月30日，中资美元债城投债券指数收益率为7.16%，较年初3.49%上升367个基点。美元城投债收益率与2年期美国国债利差为278个基点，与年初基本持平。2022年上半年，美元城投债利差从276个基点，逐步收窄至6月份最低的132个基点，表现优于其他行业美元债。10月份以来利差快速上升至278个基点，接近2021年以来均值。城投债境内外利差由年初的64个基点上升至425个基点，大幅走阔。境内外利差2021年以来均值为159个基点，近期利差上升较快。境内城投债与国开债利差年初至11月持续收窄，11月以来波动走阔，波幅小于境外城投债。

2023年到期分布较为平均，关注到期量及到期占比较为集中的区域再融资情况。2023年到期城投美元债总量约为187亿美元，其中2、4月份到期量较低，3、11月到期量较高，其余月份到期量较为平均，每月平均到期量为15.6亿美元。从区域分布来看，到期量排名前三区域为山东、浙江和江苏，分比接近33亿美元、27亿美元和22亿美元，占该区域存量城投美元债占比为32%、19%和18%。到期量占区域存量比例较高的区域为宁夏（100%）、新疆（83%）和陕西（57%）。

4.违约风险变化

中资美元债历史违约主体集中在地产行业。截至2022年11月30日，中资美元债历史违约总数为182只，涉及交叉违约金额达30.34亿美元，占违约债券加总发行金额669.22亿美元的4.53%。违约数量最多的行业为房地产及能源，其数量占比分别为57.7%与11.5%。房地产行业涉及的违约金额最大，占总违约额的50.3%。

2022年中资美元债违约数量及规模大幅上升，6月违约事件数量最多。彭博数据显示，2022年以来共发生违约事件79起，违约金额高达95250万美元，违约事件数量及违约金额均为历史最高。其中6月违约事件集中发生，共计16支债券违约，累计违约金额为18250万美元，此后直到11月30日底，月度违约事件逐渐减少，违约金额规模有所降低。

5.投资策略：投资级债券企稳，地产债有望回暖，城投债关注风险

综合来看，2022年中资美元债处于三年发行低位，地产板块缩量明显，新发债券以金融行业、城投债为主，期限缩短，票息上升；二级市场方面，投资级债券跟随美债波动，高收益债受信用风险影响为主，年底分别受到加息放缓和地产行业支持政策频出触底反弹。未来美债利率上升空间或有限，趋势下行，利好投资级债券继续修复。地产行业政策托底，行业融资与销售预期回暖，信用风险事件影响缓和。城投债上半年表现优于其他行业，近期利差大幅走阔，未来走势将区域分化。

目前中资美元债供给主要由金融（非地产）、城投以及地产行业组成；存量中资美元债行业主要为金融（非地产）、地产、通信、能源及城投。建议首先关注投资级债券随美债收益率波动带来的投资机会，关注信用风险较低、具备境内外利差空间的央国企公司，如非银金融、化工级制造业公司；地产债建议关注高评级央国企主体，优质混改企业以及龙头民企，行业支持政策托底，销售及融资复苏有望；城投债建议关注高评级优质公司，回避再融资能力弱、财政压力较大的区域，重点关注浙江、山东、四川和江苏等地。

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