贝莱德智库周报 | 新兴市场债券吸引力存在差异

通货膨胀和美联储的鹰派言论引发了投资者对市场的担忧，成熟市场债券收益跌幅创1980年代以来最大。新兴市场债券也受到了影响，甚至在成熟市场提高政策利率进行压力测试之前就已出现跌势。但好消息是，许多新兴市场央行早已开始进行加息，控制通胀。我们认为，这样做使债券收益率上升，货币升值，但市场指数传达出来的信息有限，所以分析潜在风险是关键。

除部分新兴市场外，全球债券市场年内表现均比较低迷，原因在于供应稀缺导致的通胀。供应冲击造成商品、能源和食品短缺，从而推高了价格，令成熟市场央行释放紧缩政策信号的速度比市场预期更快，并导致债券收益率上升。

今年以来，新兴市场本币债券（图中红色曲线）和美国国债（绿色曲线）双双下跌。但关键是必须意识到，新兴市场指数传达的信息有限。实际上，作为商品生产国，拉丁美洲（黄色曲线）、中东及非洲这些地区的本币债券今年以来的收益表现优于亚洲、欧洲等商品消费国债券（紫色曲线）的收益，可能因为后者直接受到了俄乌事件影响。

鉴于新兴市场货币贬值、外部收支平衡改善、外资持股减少，以及高吸引力的票面收入等因素，我们认为新兴市场债券更具优势。正如我们在2021年11月观点中提到的：许多新兴市场央行为应对通胀，已提前开始加息，这意味着其政策正常化进度比成熟市场央行更快。部分国家的实际收益率（或通胀调整后收益率）已逐渐接近正值。  

那么当前有何风险呢？我们认为，为了抑制通胀，成熟市场央行可能会加息到影响经济增长的水平。这或将对新兴市场国家带来影响，新冠疫情的放松政策已经造成这些国家大宗商品进口价格高企以及债务不断上升的结果。此外，部分新兴市场国家可能出现通胀失控，迫使央行以牺牲经济增长为代价去控制通胀水平。食品和其他必需消费品价格急速上升，也可能引发部分国家的社会动乱。

关键是必须意识到，新兴市场指数传达的信息有限，有许多差异未能体现。例如，亚洲在新兴市场股票指数中权重较高，而全球新兴市场政府债券指数中主权债券发行方的权重上限为10%，这给大宗商品出口国提供了多元化投资机遇。这也意味着投资者在投资决策时不应受限于指数，而是尽量选择高确信度资产，避开风险敞口。我们发现，与成熟市场大盘股等经大量研究的资产相比，新兴市场债券可能提供更理想的机遇。

总结：我们整体上低配债券，并继续适度超配新兴市场本币债券。目前多个市场的货币政策已收紧，且估值具备吸引力。我们对新兴市场的硬通货债持中性观点，因为其受美国利率上升的影响较大，因此相较于美国信用债，这类债券目前的估值吸引力较小。相较于新兴市场的股票，我们更看好新兴市场的债券。但鉴于新兴市场面临经济重启、通胀压力和紧缩政策等挑战，我们更看好成熟市场股票。