监管风暴后的反思：阿里战略投入小气，下个五年能否逆风翻盘？
- 这是 海豚投研 的第 94 篇原创文章 -
4月10日，监管对阿里的反垄断调查以182亿元创纪录的罚款尘埃落定，海豚君在当时的点评中提到，悬在阿里头上的最大不确定因素结束之后，接下来就是下场血拼了。
在阿里新一季财报即将来临之际，海豚君今天再详细聊一下：
阿里上一个五年投入期如何？
为何接下来要“血拼”？
竞争策略的调整可能如何打入业绩之中？
如何理解长期影响？
以下是详细内容。
一
平台零售是阿里最大基本面
阿里是名副其实的收入多元化，业务繁多，而且在2016年投资的线下零售数字化投资周期中，各种重资产业务不断并表，譬如，银泰、菜鸟、饿了么、考拉、高鑫，以及内生重资产盒马、以及由轻转重的天猫超市。
来源：公司财报、海豚投研整理
但是即使这样并表之后，国内平台零售依然是一个收入上扛下半壁江山，而在利润上则是完全的现金奶牛业务，自营零售、娱乐、创新、云计算等基本全靠平台电商输血。
来源：公司财报、海豚投研预测
二
赔钱也养着？这几年其实太小气
可以看到，在阿里的经济体构成中，除了平台电商，其他业务基本常年亏损状态，除了饱受诟病的泛娱乐业务，其他如各种并表与内部孵化的自营零售业务、零售基础设施业务（饿了么、菜鸟），以及云计算等，都在亏损之中。
来源：公司财报、海豚投研预测
可以说，只要是阿里看好的长线业务，没有几家公司能够像阿里一样，对亏损业务有如此持久的容忍能力。在很多人眼中，阿里在投资未来上是毫不吝啬的。
但在海豚君看来，阿里已经在关键战区犯下了投资过于保守的失误。
回溯阿里的投资历程，除了大量的战投，关键赛道上以2016年，马云提出了“五新”（即新零售、新金融、新能源、新技术、新制造）为起点，阿里基本有关键几步：
（1）国内平台实物电商领域，启动以“品质生活上天猫”为代表的消费升级策略，策应面向商户的数字化战略；
（2）本地电商领域，2018年95亿美金估值收购饿了么（美团目前估值2000亿美金，一半以上由外卖业务贡献）；
（3）线下零售数字化，收购与投资了一堆线下资产，如高鑫、盒马等等。
但现在五年的投资周期已经过去，如果我们回看这几大领域：
（1）一级核心腹地上：下沉电商拼多多崛起，而且这个是2016年就已基本明确的事情；
（2）二级核心腹地上：美团外卖已全面碾压饿了么，而且美团的成长印证了本地生活服务零售的价值，以及它作为高频消费，往高价值低频零售渗透的可能性。
（3）在整体数字化推进上，无论是高鑫、盒马、还是企业数字化零售，进展都非常缓慢。
或者用一句话来说，阿里在2016年开启的数字化投资周期中，并没有孵化出一个像阿里云或蚂蚁一样，能够独立撑起千亿美金估值的资产，反而让拼多多、美团等逐个崛起。
而我们再看一下阿里作为零售巨头的资金储备情况，论有钱，互联网巨头没人能比阿里，市值已超过它的腾讯，也没有这么夸张的现金储备。
来源：公司财报、海豚投研整理
另外，海豚君用现金、短期投资加总，剔掉阿里借来的钱（短期有息负债、优先票据）后，阿里实打实的净现金也有500多亿美金。
过去几个季度基本一直以100%以上的速度增长，目前中概上市公司中，市值超500亿美金的公司都寥寥无几，是实打实的有钱!
而回过头来，我们再拿一个崛起的对手来看：拼多多最近几年疯狂补贴用户，销售费用自2017年一个季度算起，到现在补来7亿+用户，不过花了不足150亿美金（832亿人民币）。
来源：公司财报、海豚投研整理
（单位美元）
这样把帐扒出来之后会发现一个很明显的问题：这几年的阿里在核心赛道的投入上其实过于小气。
无论淘宝对外如何复活聚划算、推淘宝特价版，甚至在淘宝主页上单度给出“便宜好货”频道，面对核心腹地上大敌的火速成长，阿里并未真正用实质上的竞争方式去敞开了打，同时饿了么上的作战效果也不佳。
三
下个五年：
一场不得不放血的卷土重来？
在资本市场投资中，现金是公司经营的安全垫，是基本保障，但过多的现金储备，对公司估值溢价毫无益处。
从经营上来讲，核心腹地竞争对手一个个强势崛起时候，现金储备如此飙涨，事实上就是一种战略失误。
这次的垄断罚金基本为阿里以往挟垄断地位来逼商户二选一做法画上了句号，从2021年开始，基本上可以确定：
当前阿里C端业务的三大战略重点——淘宝特价版、淘宝买菜、饿了么，背后所代表的购物类型均为容易形成购买习惯的高频交易，如果不迎头硬拼，剩下的只是相对低频的消费盘，会被高频盘逐步温水煮青蛙式侵蚀的风险。
在接下来阿里新启动的三五年投入周期中，除了B端产业互联网的持续推进，C端业务上敞开去拼是一场迟到的决策，虽然错失了最佳战机，但是一条不得不走的路。
四
竞争策略改变如何影响眼下业绩？
阿里财报明天即将公布，海豚君阅览大行预测，留意到这么一个节奏：
3月结束后，阿里反垄断罚款公布前，已经陆续有海外大行，如摩根士丹利、JPM、瑞信、Jefferies等，发布了对于阿里3月季度的预测。
（1）市场对阿里这个季度收入上一致预期是，收入大约落在1800亿左右，同比增长接近60%。
高增长主要有两个原因：
a. 一个是10月并表的高鑫零售这个季度收入已经公布，为阿里贡献288亿；
b. 另外是去年疫情物流停摆导致的低基数，今年第三方物流公司基本全部在岗，以及商户们原地过年，相对来说更加有利于淘宝这样的平台电商。
而在海豚君结合线上零售粗略测算的数据中，按照国内GMV增长29%，稍超国内同期线上零售24%的增长，货币化率比去年同期上提0.28个百分点，仍然稍低于在这之前一年的货币化水平。
阿里国内零售的客户管理收入增长可以达到35%-40%之间，阿里这个季度在收入端较为容易超一致预期。
数据来源：统计局，海豚投研整理
（2） 阿里新的竞争策略主要改变的是利润端的表现情况.结合彭博上的市场一致预期（PS，本季度由于182亿罚款是在大行发布业绩预测之后才出现，影响了GAAP下利润预期的准确性）。
重点观测利润指标——Non-GAAP利润一致预期296亿，相当于一致预期的利润率只有16.5%，几乎是史上新低，比去年同期疫情重创的19%低谷还要低。
而海豚君拆解下来，这一预期隐含着盈利能力最强的平台零售利润因为淘特补贴、春节投放、买菜投入等大幅下滑。
在海豚君的模型中，这样的预期似乎不约而同地过于保守，很容易被“Beat”。考虑到阿里目前估值性价比又极其高，如果Beat或许能够让阿里股价小幅反弹。
只是在海豚君看来，站在2021，在下一个五年投入期的启动年上，这样的Beat或可能让股价小幅反弹一下，但意义并不大。
真正向上空间的打开，需要阿里在接下来的行业竞争中能够真正占到上风，在这之前，更多是投入期的沉淀成本。
Anyway，一切等明天的财报吧！
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