基金经理启示录：别把市场不当老师

股神遍地走，但辉煌不一定长久。

而且，越来越不长久。

第一代股神张百万1993年靠电真空成名，辉煌了15年，2004年靠重组股成名的王亚伟，高光时刻有7年，2011年凭重庆啤酒成名的徐翔，辉煌了5年，2016年开始靠核心资产股成名的陈光明，高光时刻有4年。

2020年成名的这一波股神，不到一年就被卸下“神”的光环。（《为什么这届“股神”不行了?》）

2022年，A股没有迎来7年一个轮回里的大牛市，行情波动大，赚钱效应弱。十一过后的行情，还被网友戏称，这是第10086次3000点保卫战。

在大开大合的行情之中，揪心的除了股民，还有基金经理，他们一方面要应对净值的回撤，以及由此引发的基民赎回，另一方面，要与外界的声音相处。上山的时候，是掌声，下山时，是倒油声。

今年，封神的基金经理们业绩如何？听到的是哪些声音？

“不要赚钱了叫我蔡总，亏了钱叫菜狗”，2021年，一条出处不明的帖子，让“蔡嵩松”这个名字彻底出圈。

从从业年限上看，蔡嵩松还是个年轻的基金经理，证券从业年限7年，管理基金的时间就更短了。出圈更重要的原因是，蔡嵩松在2020年押中了半导体的行情，那一年，从一级市场到二级市场，硬核科技都处于风口之上。

朴素的爱国情怀，吸引了不少对基金、股票投资并不专业的散户，推高了蔡嵩松基金的规模。

当然，口碑在“蔡爹爹”和“蔡跌跌”之间荡秋千，与此也有关。

2021年8月开始，蔡嵩松的诺安成长就开始探底、探底、探底，恭维之声渐消，只剩挨骂了。

今年9月，有传闻称“蔡姓顶流基金经理本周失联”，并称“该基金经理管理的某成长混合型证券投资基金增持公司股份51.95万股，使该基金产品持有公司股票的比例突破举牌线，达到5.0065%”，市场猜测随即指向诺安基金的蔡嵩松。

随后蔡嵩松本人和诺安基金都回应，在正常休假中。

当时，诺安成长的净值正处在即将跌破下跌趋势中的最低点。此刻，基民多希望，停下来的不是蔡经理，而是诺安成长重仓股的跌势。

（来源：诺安基金官网）

据统计，A股市场里，前三个季度，只有煤矿板块收益为正，而收益好的基金也是重仓了煤炭资源股，诺安成长混合前三季度以-39.5%的收益率，在百亿基金中垫底。

蔡嵩松梭哈的作风，从其对个股卓胜微的态度可以窥见。

卓胜微，也就是传闻中提到的突破举牌线的持股。

单个基金对于一只股票的持股比例，需要遵循“双十”的规定，也就是一个基金持有同一只股票不能超过基金资产的10%，同一基金管理人管理的所有基金，持有同一股票不得超过该股票市值的10%。

持股超过5%之后，即使有利可图在半年内也不能反向操作，也就是说不能卖出，因此，考虑到仓位过重带来的流动性风险、股票下跌带来的净值回撤风险，公募基金持股到举牌线不算常见。

蔡嵩松对于卓胜微却是越跌越买。

一年多以来，卓胜微股价连续下降，截至10月19日，收盘价不足顶点的30%。今年8月，卓胜微的实控人、联合创始人、高管还抛出了减持计划。蔡嵩松逆势加仓的举动，在外界看来，赌性太大。

对于逆势投资，诺安成长混合的半年报中提到，“投资是反人性的，逆势投资是痛苦的，而重要的投资机会往往出现在市场出现重大分歧的时刻”。

半年报中，蔡嵩松还提到，我国半导体产业未来最大的机会在于国产替代，今年是国产替代的元年。长期来看，科技创新带来的行业景气度不会轻易改变。

诺安成长之外，蔡嵩松还管理了4只基金（A和C不分开算），规模都逊色不少，规模最大的是诺安和鑫，重仓股也是典型的“蔡氏风格”。

在规模不到5亿元的一只基金上，蔡嵩松也创新过。今年的第一季度，诺安创新的风格从半导体切换成了网络安全、数字货币等题材，重仓股包括卫士通、数字认证等。蔡嵩松加仓计算机板块，是源于政策东风。

截至10月21日，诺安创新表现略好于诺安成长，但净值下跌也超过36%。

基金本身就是分散风险的投资，而波动这么大的基金，和买股票有什么区别？这样的结果之下，蔡嵩松的“坚定”不免变成了“固执”。

而蔡嵩松自己，作为诺安基金曾经的“神”，如今在官方微博基金经理介绍中排到了第20位，官方微博还显示，诺安基金旗下基金经理共29人。

大大小小的股神们，多少都和投资茅台沾边。茅台成就的股神有林园、但斌和张坤。

众所周知，张坤爱喝酒。2020年的行情里，因为重仓白酒，到年底，张坤在管的基金总规模达到了1225亿元，成为中国公募历史上首位管理规模突破1000亿的主动权益类基金经理，而在2019年，张坤掌管的资金规模还只有300多亿。

重仓，在张坤这里有着更重的意义。

因为，张坤持股的集中度非常高，常常前十大重仓股就占到了80%以上的仓位，张坤对重仓股可谓极其偏爱。

到今年中报，张坤管理的规模最大的基金——易方达蓝筹精选前4大重仓股仍然是酒，茅五泸和洋河。规模第二大的是易方达优质精选，前4大重仓股也是这几家，不同的是仓位。

其实，原本易方达优质精选原本是“易方达中小盘”，更名之后投资范围更大，青睐大盘股、蓝筹的风格也更浓。

张坤，被认为是最像巴菲特的基金经理。他不认同“顺应市场”这类的观点，而是希望用基本面对抗市场。在他看来，主动投资人就是要战胜市场，这意味着必须要跟市场有分歧。

这样的理念之下，找出生意模式好、基本面好的股票，更加重要，比如茅台的生意，供不应求且现金流强劲。

张坤认为，优秀的企业从来就不是突然优秀的，往往是拥有相当长的优秀历史，在过去中曾经证明自己。所以张坤持股集中，而且一定在熟悉的领域，找到具有确定性的标的之后，舍得“砸钱”，也“拿得住”。

他的能力圈从2013年的成名操作——加仓三公消费下的白酒，扩大到医药和港股科技股、互联网。

但不管新能源、军工、半导体有多火，在反映到基本面之前，张坤的信仰仓位里都不会占一席之地。

普遍认为，张坤的信仰仓位，是茅五泸、腾讯和香港交易所。非信仰仓位，则包括医药、消费、互联网，之前还有教育。

重仓反复操作有限的几只股票，会产生两个问题：重仓股遭遇黑天鹅和择时能力的高低更容易影响基金的净值。

2021年第二季度，教培团灭，张坤也在中报坦言教培受政策预期影响，对基金净值产生了负面影响。被列入实体清单的海康威视，受疫情影响严重的上海机场，都曾位列张坤所持基金的前十大重仓股。

张坤踩的雷还有美年健康，这是一家负债高企、频繁被质疑造假的公司。基金经理们并非看不到这些，比如董承非就评价美年健康是瑕不掩瑜，只是仍想赌博在体检这个朝阳行业里，美年健康的龙头地位能够一直保持。

但对于择股极其重视基本面的张坤来说，高位买入美年健康，瑕疵过于大了，最终免不了割肉出局。

对于择时，和众多价值投资的理念一样，都是赚优质公司成长的钱，张坤不大主动做择时，同时也认为自己不太能够预测大势，所管理的基金换手率也比较低。

在A股这个涨跌都容易过头的市场里，好公司常常会被以更高的估值交易，张坤的信仰仓位和重仓的核心资产包括伊利、中海油等公司，都是公认的好公司，再加上基金抱团现象严重，导致涨的时候，大家都开心，跌的时候，回撤难以控制。

在今年前三季度，非煤炭难以取得正收益的行情里，易方达蓝筹前三个季度收益率-21.34%。

（来源：易方达基金官网；累计收益）

从去年年初到现在，易方达蓝筹最大回撤为48.13%，也就是最高点买入的基民，最高需要承受近半的损失，这极其考验心理。作为对比，All in半导体的诺安成长最大回撤为55.67%。

站在高岗上的基民又怎么可能没有情绪？

其实，从长期来看，张坤管理的基金收益不错，仍以易方达蓝筹为例，截至10月21日，近三年的回报为28.5%。

所以，是否投资张坤管理的基金，需要先做三个判断：

a、基民自己是不是长期投资者

b、张坤能不能避开下一个美年健康

c、基民和张坤至少一个需要有强择时能力

“医药女神”葛兰，是继张坤、刘彦春之后的又一个千亿顶流，2021年末，她管理的基金产品规模达到1103亿元。

基民对她的态度，同样是又爱又恨。

葛兰是清华大学物理学士，后在美国西北大学取得了生物医学工程硕士和博士学位。投资医药板块，“对口”程度非常高。

但葛兰管理的第一支基金，不是投向医药健康类，而是重仓网络科技的中欧明睿新起点。这只基金也很有名，踩过乐视、暴风集团这些著名的从白马到大坑的股。

葛兰最风光的时间是在2019年到—2021年上半年，先是大健康概念站上风口，医药健康龙头股受到热捧，然后是新冠疫情爆发，基金抱团现象严重，持续推升了相关股票的股价。

这期间医药健康有多火？卖医用手套的英科医疗成为大牛股；东北大妈忘记账户密码，5万变500万的新闻就是此时发生的。葛兰的中欧医疗健康，净值从2019年初的不到1元最高涨到了4.31元，葛兰也成为了“医药女神”。

2021年下半年开始，医药健康板块受集采的影响，步步回撤，下半年净值增长率为-24.36%，女神变成了基民口中的“葛韭菜”。

但是，中欧医疗健康的规模却节节攀升，下半年基金总份额提升了77%。有人是因为看好板块、看好基金经理、看好这个时间里的估值，也一定有不少基民是被“公募一姐”的头衔和中欧无处不在的广告所吸引。

坐地铁的朋友，有谁没见过中欧基金的“吉祥物”牛欧欧呢？

今年，前三个季度，中欧医疗健康A取得了-27.74%的收益。天天基金网的数据显示，从去年下半年开始，中欧医疗健康的换手率就下来了，到今年上半年只有18.06%。可以看出在不利的行情中，中欧医疗健康的策略是“卧倒不动”。

上文提到的明睿新起点与阿尔法，葛兰管理的新老两支基金，选股理念相同，都是聚焦有竞争壁垒的优质成长公司，选股方向也相同，包括必选消费品、选择消费品和服务业、科技创新领域。

这两支基金去年的年报小作文里，关于基金运作分析与展望的内容基本相似，今年半年报，则完全一致。

那么，新设立一个基金是方便募资收管理费吗？

截至10月21日，葛兰管理的基金收益率在-30%到-23%之间。

而截至半年报，阿尔法和明睿新起点都要好于业绩基准收益，研究精选略弱于业绩基准收益，而中欧医疗健康和中欧医疗创新都差于业绩基准收益。

在能力圈以内，葛兰的成功很大程度上是因为搭上了放水、抱团以及题材的风口。今年，表现相对较好的却是葛兰能力圈以外的基金。

那么，能力圈还是能力圈吗？

这几年火起来的基金经理还有董承非、刘格菘、赵诣等等，他们着傲人的学历和漂亮的履历，即使不从事这一行，也会是其他行业的精英。

而买基的人水平参差不齐，有希望收益能让自己每天多吃个肉夹馍的小白领，有想让自己强制储蓄的初入职场的年轻人，也有想希望过舒心老年生活的人。

正是因为他们不专业，所以拿出钱请基金经理打理，他们所求的无非是分散风险、保值增值。

基金经理和基金公司有自己的信仰，或是年底的排名，或是丰厚的奖金，或者是当下一个巴菲特。

不同的信仰造就了不同的投资路线，以金钱为信仰的人可能搞老鼠仓高位接盘，以排名为信仰的可能忽视风险也要做大基金规模，以投资理念为信仰的可能会忽视基民的承受力。

但在用别人的钱成就自己的名与利时，基金经理们不应该忘了基民的诉求。

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[1]《读老虎基金致投资者的信有感》，易方达张坤；

[2]《易方达张坤最完整投资思路：至少应跟全市场对抗过两三次》，投资人记事；

[3]《曲扬、张坤、刘彦春为什么都重“选股”、轻“择时”？有何启示？》，wind资讯；

[4]《在这只行业龙头上，张坤和董承非都被套住了》，上海证券报

[5]《罕见！诺安基金蔡嵩松举牌卓胜微，是否暗藏流动性风险？》上海证券报