报告导读

在多元化业态和新商业模式下，五洋停车积极布局投资、建设、运营一体化，不仅可以利用资本杠杆优势跑马圈地，更有望凭借硬件一体化品牌竞争力卡位智慧停车生态圈。

投资要点

1.南伟创、北天辰双核运作，智慧停车行业龙头地位坚若磐石

继2015年收购伟创自动化确定主业后，公司于2017年收购了专业从事机械式立体停车设备的天辰智能。值得一提的是，天辰智能在智能搬运AGV领域有较强储备，率先研发推出AGV无人停车，引领停车行业智能化时尚。至此，公司在智慧停车行业形成南有伟创自动化、北有天辰智能南北双核格局，高端车库品牌认可度得到进一步的提高。

2.原主业散料搬运业务受益周期回暖，订单业绩持续向好

随着国家供给侧改革的深入，冶金、矿山、煤炭等行业形势向好，公司抓住行业经济复苏回暖的机遇，有序推进散料搬运核心装置产品升级换代，实现散物料搬运核心装置市场销量稳步增长。2018年H1公司实现张紧装置、给料机、制动装置等矿业设备营业收入5,823.93万元，同比增速高达35.80%，预计今年全年增速可达40%以上。

3.综合实力已成行业竞争壁垒，积极布局设备运营一体化

政府公用事业项目行业空间可谓无可限量，但市场上的智慧停车规模企业中只有公司采取直销体系，也正因如此，目前经营性资产投资项目招标中竞争格局相对固化，只有少数几家企业参与政府招标。公司正积极布局投资、建设、运营一体化，引领智慧停车发展新业态。在多元化业态和商业新模式下，公司利用资本杠杆优势抢占市场规模。新模式将在短期拉动公司停车设备销售快速增长，而停车场和充电桩等运营类业务将对公司持续贡献利润，提升公司长期估值。

4.盈利预测及估值

停车运营潜力巨大，但资金门槛和对公司融资能力要求较高。公司准确把握了行业趋势，拥有政府项目资源和停车场资源的整合能力，具备优于同行的融资能力。我们认为公司具有先发优势，预计2018-2020年公司实现营收11.12亿元、15.04亿元和20.26亿元，同比增长47.36%、35.29%和34.68%；实现归母净利润1.42亿元、2.13亿元和3.03亿元，同比增长56.33%、50.34%和42.36%，年均复合增长率49.68%，对应目前股价的PE分别为24倍、16倍和11倍。我们给予公司2018年25倍PE，对应目标价6.75元/股。给予买入评级。

5.风险提示

订单落地及确认进度低于预期、宏观政策发生重大变化、商誉减值、运营项目进展不及预期等风险。

1. 停车设备领域代表，资本扩张优势体现

1.1. 并购伟创确立主业方向，连续三年业绩超预期

公司于2015年收购伟创自动化100%股权，交易对价为55,000万元，其中股份支付37,400万元，现金支付17,600万元。公司并购伟创自动化产生了较好的协同效应，技术基因一脉相承。2015-2017年，伟创自动化业绩连续三年超预期，其经审计的扣非后归母净利润合计为17,690.08万元，完成业绩承诺盈利的117.93%。

伟创自动化致力于提供智能制造全套设备及自动化控制系统、生产线智能信息系统集成的解决方案，主要产品包括工业机器人、自动化柔性生产线、机械式停车设备、物流及仓储自动化成套设备。据伟创自动化审计报告数据，2015年1-6月立体车库收入占比高达75.51%，对其并购完成并表后的次年，母公司实现立体车库业务收入40,761.54万元，占公司营业总收入的67.19%，立体车库已成为上市公司主业。

1.2. 收购天辰智能，进一步巩固高端车库品牌定位

1.2.1. 率先研发推出AGV无人停车，引领智能化时尚

公司于2017年收购天辰智能100%股权，天辰智能是我国为数不多的专业从事机械式立体停车设备的研发、设计、生产、销售、安装、保养一体化的企业之一。尤其值得一提的是，天辰智能在智能搬运AGV领域有较强储备，公司率先研发推出AGV无人停车，新增产品平面移动式停车设备(PPY)利用搬运台车、智能搬运器等配合实现多层平面移动存取车辆，引领停车行业智能化时尚。至此，公司在机械停车行业形成南有伟创自动化、北有天辰智能南北双核格局，高端车库品牌认可度得到进一步的提高，市场竞争优势地位巩固。

1.3. 物流仓储自动化业务订单饱满，发挥生产协同效应

在智能仓储物流业务方面，伟创自动化技术积累深厚，早在2015年就与国内著名的物流企业顺丰速运和电商企业京东商城密切合作。此外，天辰智能也在物流及智能仓储业务上深耕多年。公司在收购伟创、天辰后，发挥各自优势，实现了仓储自动化业务的快速发展。在营业收入方面，2017年公司实现该业务同比55.47%的增长，在此基础上，今年上半年同比增速也达14.38%。此外，公司并购产生的生产协同效应日渐显现，今年上半年该业务毛利率同比有3.04个百分点的提高。

1.4. 原主业散料搬运传送带业务受益周期回暖，订单业绩持续向好

公司原主要提供的是散料搬运自动化解决方案，下游行业主要是矿山开采、建筑、港口码头、电力、水泥、制造、钢铁等行业。随着国家供给侧改革的深入，冶金、矿山、煤炭等行业形势向好，公司抓住行业经济复苏回暖的机遇，持续加大产品研发投入，有序推进散料搬运核心装置产品升级换代，实现散物料搬运核心装置市场销量稳步增长。2018年H1公司实现张紧装置、给料机、制动装置等矿业设备营业收入5,823.93万元，同比增速高达35.80%，预计今年全年增速可达40%以上。

1.5. 公司近期财务情况分析

1.5.1. 公司2018年H1财务情况

2018年上半年公司实现营业收入42,301.2万元，同比增长50.09%；实现净利润5,519.0万元，同比增长25.24%。其中公司Q2业绩十分亮眼，Q2实现营业收入27,806.95万元，同比增幅高达54.29%；Q2公司销售毛利率环比提高1.29个百分点，销售净利率环比提高8.83个百分点，公司盈利情况持续向好。上半年期末，公司预付账款余额为5,218.96万元，较期初增长99.16%，主要为新增订单饱满使得预付材料款大幅增长所致。

1.5.2. 公司近三年财务情况

近年来，公司通过并购重组实现业务智能化升级，公司从提供传统散料搬运业务蜕变为引领智慧停车行业发展。2016年公司实现营业收入同比193.46%的增长，主要是并购伟创所致。2017年公司实现归母净利润7,756.7万元，同比增速仅6.71%，主要为其下属子公司华逸奇2017年度继续亏损，计提商誉减值准备所致。

此外，公司产品技术含量较高，产品毛利率一直保持在35%以上。值得一提的是，公司在散料搬运业务方面拥有行业核心技术，据公司各年年报数据显示，其毛利率高达43%。2015-2016年，公司完成对伟创的并购使得自有资本的效率明显提高，资产更具活力，偿债能力明显增强。

2. 停车设施建设受到政策支持，助推行业高速增长

2.1. 汽车保有量持续增长催生停车设备庞大需求

2.1.1. 我国近年来汽车保有量保持高速增长

随着中国社会经济持续快速发展，汽车保有量继续保持快速增长态势。据公安部交管局数据显示，截至2017年底，全国汽车保有量达2.17亿辆，与2016年相比，全年增加2,304万辆，增长11.85%。汽车占机动车的比率持续提高，近五年该数值从54.93%提高至70.17%，汽车已成为机动车构成主体。2017年我国新注册登记汽车2,813万辆，再创历史新高。从分布情况上看，全国已有7个城市汽车保有量超过300万辆，24个城市汽车保有量超过200万，53个城市汽车保有量超过百万。汽车保有量的高速增长给城市停车带来极大压力。

2.1.2. 目前我国停车场建设的现状远不能适应汽车快速增长的需要

相比于日益增长的汽车保有量，我国车位比例严重偏低。早在2015年，据国家发改委数据显示，我国大城市小汽车与停车位的平均比例约为1：0.8，中小城市约为1：0.5，与发达国家1：1.3 相比，我国停车位比例严重偏低，全国车位缺口超过5,000万个。从全国主要城市来看，截至2014年底，北京市停车位缺口量已经超过250万个；深圳、上海、广州、南京等城市的停车位缺口均超过150万个，停车难已经成为困扰城市交通规划发展的普遍问题。

近两年，我国“停车难”问题没有被解决。2016年全国新建停车场项目1.2万个，新增停车位540万个，仅为当年新增汽车保有量2,000万辆的27% 。据中商产业研究院数据显示，截至2017年6月，我国停车位需求量达2.7亿个。预计到2018年年底，停车位需求量将达3亿个。5,000万的停车位缺口不仅没有被填补，而且缺口仍在持续扩大，“停车难”这个社会问题日益严重。

2.2. 自动化升级替代势不可挡

2014-2016年，全国300城市土地供应规划建筑面积连续三年下滑。去年该数值略有上升，仍与历史高位相差巨大。传统平面停车位占地面积大，征地范围广，同时还涉及主体及土建工程，造价较高。而城市土地资源的日益紧缺形势对集约化利用土地资源提出了更高要求，在此背景下，机械式停车设备相对于传统停车位而言具有占地面积小、土地利用率高、造价较低等优点，成为解决城市停车难问题的有效途径。日本等发达国家立体停车设备已经占据了70%的绝对优势地位，国内目前比例仅为2%-3%，从传统平面停车转变为智慧自动化停车的升级替代是大势所趋。

2.3. 政策导向，政府资金平台支持

2.3.1. 国家政策导向明确，停车产业化时代已经到来

过去国家政策支持不够，车库投资主体不明确，部分公共场所停车免费，面临投资回收期长的问题，因此投入不足。立体车库具有占地少、成本低、见效快等诸多优点，近年我国政府和行业主管部门推出了一系列产业政策对机械式停车设备行业进行扶持和鼓励。

2015年8月，国家发改委等七部委联合发布《关于加强城市停车设施建设的指导意见》,明确提出面对停车设施供给不足问题，吸引社会资本、推进停车产业化是解决城市停车难问题的重要途径。《指导意见》强调,要充分发挥价格杠杆的作用,逐步缩小政府定价范围,全面放开社会资本全额投资新建停车设施收费。《指导意见》的发布,被认为是停车真正进入产业化的转折点。

2.3.2. 政府资金平台支持，智慧停车建设马不停蹄

2015年4月，国家发改委印发了《城市停车场建设专项债券发行指引》，鼓励通过发行债券促进城市停车场建设，并从多个方面放宽停车场建设专项债券的申请条件。据中国停车网市场研究中心统计，截至2016年底，国家发改委批准发行的停车场建设专项债券合计额度已达1,063.2亿，已发行金额599.9亿，用于新建和改建近50万个停车泊位。

3. 行业格局，海内外技术VS市场应用

3.1. 机械式立体停车设备行业发展历程

我国从上世纪80年代开始研制和使用机械式立体停车设备。经过海外技术引进、开发、制造、使用相结合的发展阶段，现在我国从事停车设备制造的企业数超过550家，品种的满足率已达90%左右，有的品种填补了国内空白，产品国产化率达到50%以上。机械式立体车库在我国已经是成熟产业。

2017年，“国家队”进军停车设备行业，为行业在更高层次上的发展注入了新的活力。首钢、葛洲坝、三十八所、航天五院、沈阳新松等国有大型、特大型企业、大型高新技术企业开始进入停车设备行业，其中不乏资金雄厚、制造能力超强的企业和研究院所；同时行业中的民营企业也在积极寻求与国有大型企业的合作，以弥补民营企业在资金、市场渠道、技术研发上的不足，提高企业的持续竞争能力，这种合作在2017年已初见成效。

3.2. 国内市场发展变化

3.2.1. 国内主要停车设备企业

目前，国内停车设备市场竞争主体多元，技术来源较为广泛。行业内排名靠前的公司主要就是五洋停车、杭州西子、深圳怡丰、大洋泊车。公司整体盈利体量和利润率水平和杭州西子比较相近，两家基本上就是行业内的前两名。杭州西子石川岛是中日合资公司，目前市场份额第一，其优势在渠道，但技术主要靠日本公司，针对国内客户的研发能力相对较弱，销售主要靠代理，而公司主要采取直销模式，在深圳地区市场份额占到85%以上，并在合肥新建产能，全国和全球的市场拓展正在稳步进行。

3.2.2. 国内智慧停车库项目数持续增长

2017年，中国停车网共发布停车行业公开招投标项目7,175条，同比增长约6%。其中，机械式停车设备招投标信息2,513条，同比增长高达28.7%。机械式车库PPP项目123条，同比增长12.2%。在企业中标项目数量方面，据MRCPO统计，杭州西子中标项目达54个，在所有企业中遥遥领先；其次为深圳怡丰、唐山通宝、深圳伟创，中标项目都在25个以上，五洋停车全资子公司深圳伟创是其中唯一一家上市公司，且2018年数量排名进一步提升至第二名。

今年以来，停车项目招投标数量持续高速增长，项目规模再创新高，同时智能化高端化程度不断提升。今年上半年，中国停车网共发布停车行业公开招投标项目3,308条，其中机械式立体车库招投标项目1,208条，在去年同期高增长的基础上再增长5.04%。从招标项目数量来看，今年以来单月份机械式停车设备招标项目数量逐渐增加，已从前三月份月均100个左右增长至8、9月份月均150个左右。在地区分布方面，各地区差异也较大，总体而言，经济发展程度越高、人口密度越大的地区立体车库招标项目越多。在单项目金额方面，上半年深圳怡丰中标的“河南省人民医院地下智能停车及综合开发项目”中标金额高达3,945.96万元，已超过去年全年单项目最高中标金额3,533.48万元。今年8月下旬，五洋停车全资子公司伟创中标的“界首市中原路等5个立体停车场工程总承包项目”涉及金额高达8,050万元，再创历史新高，智慧停车建设马不停蹄。

3.3. 国内低端化市场恶性竞争情况正在改变，行业洗牌迎来发展机遇

3.3.1. 过去的低端竞争设备存在各种安全隐患，设计落后用户体验差

过去几年，国内机械式停车设备市场处于低端恶性竞争状况，市场份额较为分散，安全事故频发。据了解，低价立体车库之所以能卖到几千元的低价，大多数是因为减少了材料的强度。H型钢是立体车库的主要原材料，仅拿H型钢H250*125*6*9做比较，质量上，优质H型钢下差相对稳定在50左右，劣质H型钢下差较为不稳可能会出现70以上，价格相差也较大。

低端立体车库虽然采购成本低，但在使用过程中却增加了运营成本，同时由于设计落后不合理，无法满足近年来车型改良尺寸多样化，导致用户体验差，使用率降低。例如2016年4月投资400多万建设的深圳海洋大厦立体车库项目就因事故频发被拆除。低端立体车库泛滥造成部分机械式停车设备空置率居高不下，导致智能停车行业在用户心目中地位的下降，这是对行业未来发展的打击与摧毁。此外，过去机械式停车设备主要为房地产项目开发项目配套设施建设，地产商客户回款周期较长，利润率较低。这些因素造成了企业创新动力不强，智慧停车行业发展不及预期等情况。

3.3.2. 未来商业模式的转型，政府导向的基建新市场，低端库即将迅速淘汰

现今，智慧停车行业商业模式已经发生改变。新模式下，企业与政府成立合资公司，从事停车资源投资、建设、运营。智慧停车行业企业的定位也从单一的设备供应商向投资、建设、运营一体化服务商转变。由于政府导向的基建新市场更加注重对停车设备“质量、智能”的要求，对于立体车库造价并不敏感，低端停车设备产品将会迅速被淘汰，行业发展迎来历史性机遇。

以五洋停车公司南昌市青云谱区市政项目为例分析，上市公司与当地市政公司共同出资设立合资公司，合资公司注册资本为1,200万元。其中上市公司现金出资840万元，持股70%。在投资方面，合资公司计划停车场建设投资800万元，商业建设投资400万元，该项目规划停车位208个，商业面积1,500平方米。商业物业按照每平方100元/月计算，预计增值服务营业年收入可达201万元。对于上市公司而言，公司实际项目净利率可达25%，设备销售当年即可回款。

4. 政府项目行业空间巨大，公司利用杠杆优势抢占市场先机

4.1. 政府公用事业项目行业空间无可限量，民营企业大有作为

自2015年财政部推动PPP项目以来，签约成交的PPP停车项目逐年递增，社会资本参与停车场投资建设运营已成为各地推动停车场建设的重要途径。据MRCPO统计，截至2018年6月，进入项目准备、采购、执行阶段的PPP停车项目共计208个，其中已有144个PPP停车项目确定了社会资本方。PPP模式融资总额已累计超过300亿元，用于近20万个泊位的建设。假定以后每年新增社会资本方的PPP模式停车项目与2017年相同，政府公用事业项目行业空间不可想象。

此外，在已确定社会资本方的PPP停车项目中，社会资本方大致可以划分为两类：央企国企和民营企业。值得一提的是，43个涉及道路智慧停车项目的社会资本方均属民企；22个医院停车项目的社会资本方中，民企占比86.4%；79个公共停车场项目的社会资本方中，民企占比46.8%。

在上述144个停车场PPP项目中，近8成项目的运作方式为BOT（build-operate-transfer），其他还有O&M（operation& maintenance）、TOT（transfer-operate-transfer）等方式。一般而言，现有PPP停车项目中新建项目大都采取的是BOT运作模式，而存量项目大都采取的是TOT运作模式。公司之前所签的项目大都为BOT模式，我们可以把新模式看成“改良版BOT模式”，由公司与各地方政府平台公司合作成立合资公司，大大减低公司投资风险。2018年H1，公司已实现停车场运营收入34.48万元，基于在手订单及公司资源预测，公司今年将实现运营收入200万元以上，未来几年该数值将呈几何级增长。

4.2. 多元化业态和商业新模式下，公司利用资本杠杆优势抢占市场规模

立体车库行业正呈现多元化业态，企业不仅仅为停车设备供应商，更应该作为智慧停车生态运营商，把优质、专业的停车一体化服务带给社会。市场上的智慧停车规模企业中只有公司坚持采取直销体系，也正因如此，目前经营性资产投资项目招标中竞争格局相对固化，参与政府招标的企业就只有几家。新模式将在短期拉动公司停车设备销售快速增长，而停车场和充电桩等运营类业务将对公司持续贡献利润，提升公司长期估值。

公司正利用资本杠杆优势抢占市场规模。以公司福建南平项目为例分析。公司与南平市延平区国有资产运营有限责任公司、伯乐网罗、荣德胜、福建三好共同出资设立福建比硕停车运营股份有限公司，注册资本金：3,000万元人民币。其中国运公司出资1,230万元，占股比41%；公司出资900万元，占股比30%；其它三家合计出资870万元，占股比29%。运营公司承接的南平EPC项目主体工程分为基建部分和装备部分，土地由政府划拨或特许经营，运营公司不用出资；基建部分实施外包，装备部分由公司完成，基建和装备部分概算比约30:70，政府出资基本可覆盖项目基建部分，装备部分资金由公司解决，公司出资部分通过装备制造、安装重新回流公司体内。同样运营的还有公司昆明阜外心血管理医院项目，据投资尽职调查报告数据显示，该项目税后内部收益率高达32.97%，投资净利率达12.30%，静态回收期仅需3.79年。

4.3. 规模化扩张进入良性循环阶段，市场集中度有望快速提升

公司于去年并购了天辰智能100%股权，伟创与天辰的生产协同效应正日渐显现，规模化扩张符合国家产业政策导向。新商业模式下，综合实力已成为行业竞争壁垒。据前瞻产业研究院统计，2017年全国新增机械式停车泊位约90万个。伟创、天辰作为智慧停车行业第一梯队公司，也是唯有的拥有上市公司平台的企业，未来不仅受益于行业高增长，更受益于行业集中度提高带来的红利。

4.4. 融资能力优于同行，积极扩展各地方项目设备运营一体化规模，为公司实现利润快速回流

作为上市公司，五洋停车的融资能力优于杭州西子、深圳怡丰、大洋泊车等主要竞争企业。公司正积极利用融资优势，在个地方发展经营性资产规模，而合资公司运营资产主要为政府存量停车资源（主导地位）、整合社会公共停车资源、新建停车资源，其概算比例约为60:20:20。按此计算，合资公司运营资产中80%为存量资源，经营资产杠杆效应为1：4，即投资新建10亿停车资源将可带来约50亿的资产管理规模。

按照公司战略定位，假定公司未来三年目标是中标停车场30亿经营性资产合同订单，实施投资建设完成20亿停车经营性资产，其中：基建部分为6亿元，若按5%利润贡献率计算，将给上市公司带来收益3,000万元；装备部分为14亿元，按18%利润贡献率计算，将给上市公司带来收益25,200万元。按照假定条件，粗略计算，建设部分合计将对上市公司贡献利润约28,200万元。且上市公司对其项目建设节奏有较强把控度，可快速实现利润增量的回流。

4.5. 目前在手订单饱满，经营性资产带来未来三年运营利润增量

为粗略估算经营性资产未来三年将给公司带来多少运营利润，首先确定两个基本假定：1、新建停车资源内部收益率一般为8%左右，考虑到项目前期项目费用较大及试运营阶段收益偏低，新建项目前期运营收益保本或微利，按照年化1-2%收益测算。2、政府存量公共停车资源前期项目运营年化收益按5%左右测算。基于以上两个假定，保守估计前期项目运营收益可按年化2%测算。

公司目前已与云南昆明、福建南平、江西青云谱区、江西抚州市、辽宁沈阳市成立合资运营公司，已中标湖南长沙肿瘤医院运营项目。预计公司今年下半年还将有两个城市级合作订单落实。乐观估计，假定公司未来三年投资建设完成停车资源为20亿元，按上述的经营资产1:4的杠杆效应，公司2020年运营资产的管理规模将达到100亿。公司对合资公司持股比例统一按50%计算，预计2018-2020年，经营性资产将能给上市公司带来200万元、5,000万元、10,000万元的运营利润。

5. 盈利预测、投资建议及风险提示

5.1. 盈利预测及投资建议

关键假设：

1、 假定2017-2020年泊车位数量复合增速15%，考虑中高端智能立体车库的需求占比提升，泊车位平均单价逐步上升，预估市场规模由2017年的148亿增长至2020年的271亿元，复合增速达22.42%。

2、 公司2018H1新签车库订单为7.2亿，三季度进入政府车库项目招标旺季，假定公司2018年全年车库新签订单14-15亿，预计全年各业务新签订单达20亿。

3、假定2018-2020年天辰智能可完成业绩承诺。

4、 假定合资公司运营资产中政府存量停车资源、整合社会公共停车资源、新建停车资源概算比例为60:20:20。

5、假定公司未来三年可中标停车场30亿经营性资产合同订单，实施投资建设完成20亿停车经营性资产。

6、假定经营性资产运营收益可按2%测算。

停车运营潜力巨大，但资金门槛和对公司融资能力要求较高。公司前瞻性地把握了行业趋势，拥有政府项目资源和停车场资源的整合能力，具备优于同行的融资能力。我们认为公司具备先发优势，将充分受益行业发展规模化扩张。

预计2018-2020年公司实现营收11.12亿元、15.04亿元和20.26亿元，同比增长47.36%、35.29%和34.68%；实现归母净利润1.42亿元、2.13亿元和3.03亿元，同比增长56.33%、50.34%和42.36%，年均复合增长率49.68%，对应目前股价的PE分别为24倍、16倍和11倍。我们给予公司2018年25倍PE，对应目标价6.75元/股。给予买入评级。

5.2. 风险提示

1、  宏观政策发生重大变化

2、  订单落地及确认进度低于预期

3、  运营项目进展不及预期

4、  应收账款发生坏账的风险

5、  商誉减值的风险

股票投资评级说明

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：

1、买入 ：相对于沪深300指数表现 ＋20％以上； 

2、增持 ：相对于沪深300指数表现 ＋10％～＋20％； 

3、中性 ：相对于沪深300指数表现－10％～＋10％之间波动； 

4、减持 ：相对于沪深300指数表现－10％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 

1、看好 ：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上； 

2、中性 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%～＋10%以上； 

3、看淡 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。 

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。

建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论

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