作者：王华君、潘贻立、邰桂龙

来源：浙商机械国防团队报告

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摘要

正文

1. 轨交装备零部件龙头，平台战略将提速

1.1. 内生外延增长并举，全力打造轨交产业大平台

从国际经验来看，外延并购是打造轨交产业平台的主要方式。轨交产业的国际巨头克诺尔、西屋制动成长壮大的共同规律：1）生于轨交大国；2）发家于制动系统；3）不断通过外延并购实现公司产品品类的扩张并以此打造轨交产业大平台。

克诺尔集团（Knorr-Bremse）是世界领先的轨道车辆和商用车辆制动系统的制造商，产品涵盖各类轨交车辆系统、控制组件、零部件及相关设备。2012-2018年克诺尔收入年均增速为8%，远超行业2%的水平；毛利率保持在26%-28%之间；净利率由2000年前后约3%提升至如今的10%上下。2019年公司实现营业收入69.4亿欧元，实现EBITDA13.29亿元，分别同比增长4.8%和12.8%。公司庞大的收入体量和稳健的利润增长离不开其积极外延并购，不断扩张产品品类及进入新市场使得公司的抗风险能力进一步增强。

西屋制动公司（Wabtec）是北美最大的铁路产品和服务的供应商之一，拥有140 余年历史，在铁路摩擦制品、空调和受电弓方面全球领先。公司2019年实现营业收入82亿美元，净利润3.3亿美元，同比分别增长87.9%和10.8%。2016年，西屋制动以约18亿美元价格收购法国铁路设备生产商法维莱，合并后的西屋法维莱成为世界最大铁路设备制造商之一。西屋制动在欧洲、美洲及亚太地区30多个国家设有工厂及运营机构，产品销往逾100个国家，2019年公司营业收入中58.8%来自海外。

1.2. 三大类业务布局成型，产品结构优化

打造全方位覆盖轨道交通装备制造核心零部件产业的商业模式。公司近年来积极通过自主研发及外延并购丰富产品线，其核心业务水卫生系统、备用电源和高铁座椅领域在国内市占率均超50%。公司发展方向对标国际成熟轨交零部件制造企业克诺尔，目前公司市值较克诺尔的百亿级体量仍有较大成长空间，预计未来产业布局加速，盈利水平有望持续提升。

三大类业务布局成型。经过5年内外延布局，公司目前形成了能源与舒适、制动与安全、智能与服务三大类十余种产品的研发、生产、销售与安装的业务布局。其中能源与舒适类产品主要包括：座椅、空调、备用电源等。公司的备用电源产品可应用于高铁及地铁车辆，同时公司拥有全系列轨道交通座椅产品供应商资质；制动与安全类产品主要包括：制动系统、制动闸片、车钩及缓冲器系统、撒砂装置、烟火报警器等。制动系统、制动闸片、车钩及缓冲器系统主要应用于高铁及城际列车领域。其中，制动闸片目前为高铁部分车型提供配套；智能与服务类产品主要包括：给水卫生系统、门系统等。给水卫生系统产品主要为高铁、城轨车辆配套，亦可适用于高铁站内、大型赛事场馆等；车门系统产品主要应用于高速列车、城际列车、动力集中式动车组、机车、城市轨道交通领域以及铁路客车等领域，站台屏蔽门和安全门系统类产品主要应用于城市轨道交通领域。

公司为动车水卫生系统龙头。公司旗下青岛亚通达设备是我国动车给水卫生系统龙头，所生产的水卫生系统产品较为成熟，是配合中国的标准动车组自主研发的产品。动车给水卫生系统对产品技术与质量要求极高，公司拥有多年和德日美合作的经验，掌握核心的真空技术，能够确保产品的安全性和稳定可靠性，订单稳定。

目前，公司给水卫生系统在国内的市占率达50%，其主要客户包括中车青岛四方和青岛四方庞巴迪(BST)；其直接竞争对手是时代电气，时代电气在中车青岛四方占比30%，在BST占比60%，预计未来该领域竞争将更加激烈。

国内高铁备用电源系统年市场空间已近10亿元，公司目前市占率过半。公司生产的备用电源系统主要运用于CR300AF、CR400AF等车型以及高寒车，客户主要是青岛四方、中车唐车、中车浦镇等，同时地铁备用电源也是公司开拓业务的一块。国内市场的主要竞争对手为全球电池巨头帅福得，帅福得是法国道达尔公司的全资子公司，2005年在珠海建立了第一个亚洲生产基地，主要方向为智能电表及铁路领域，在国内列车备用电源市场中占据较高份额。

公司旗下山东嘉泰是轨交座椅龙头企业，竞争优势显著，市占率有望进一步提升。山东嘉泰专注于轨道交通座椅设计、研发、生产、销售及服务，目前是行业内唯一一家拥有全系列轨道交通座椅产品供应商资质的企业，客户包括青岛四方、长客、唐客、庞巴迪等主机厂，公司于2019年以现金收购其51%的股权，交易作价合计9.7亿元。座椅是轨交车辆重要零部件之一，根据座椅平均价格以及维修周期测算，行业需求趋于稳定。

山东嘉泰2018年实现收入2.2亿元，实现净利润0.5亿元；2019年实现收入4.8亿元，同比增长116.7%，实现净利润1.6亿元，同比增长232.2%。山东嘉泰于2019年11月正式并表，2019年贡献归母净利润0.2亿元。本次收购交易的业绩承诺为：2019年、2020年、2021年山东嘉泰实现净利润不低于1.6亿元、2.2亿元、2.5亿元，2019年度已完成业绩承诺。

轨交制动系统实现进口替代空间较大。制动闸片是高铁制动系统重要的一环，主要安装于转向架制动卡钳，与车轮制动盘接触，通过接触摩擦力进行制动，使机车车辆减速、停车。目前制动系统技术门槛较高，国产化率低，主要依赖进口，2019年克诺尔苏州子公司在国内市占率达到约60%，对比公司2.3%的市占率，未来公司利用优质并购实现技术共享，国产替代空间较大。

主营业务产品结构优化，公司盈利能力提升。公司2017年将化纤业务剥离，2019年贸易配件业务收入同比下降了39%。尽管近年收入总规模逐年略有下降，但是公司业务结构却得到持续优化，亏损的化纤业务剥离、低毛利率的贸易配件业务收入占比下降，使得公司的综合毛利率逐年上升，自2016年25%上升至2019年35%。其中，毛利率在30%以上的给水卫生系统、备用电源系统、检修系统和制动闸片、座椅的收入占比从2016年17%上升至2019年45%。

2020年公司全年业绩有望实现快速增长。公司2020年前三季度收入同比大幅增长44%。根据公司近期发布的2020年业绩预告，公司预计2020年度归属于上市公司股东的净利润范围为4.2-4.7亿元，同比增长38.8%-55.3%。

1.3. 铁路系管理层全面上位，轨交产业大平台正式起航

2020年1月宣瑞国先生成为华铁股份的实际控制人。拉萨泰通及其一致行动人广州兆盈合计持有公司24.98%的股份，为公司的控股股东，其实际控制人为宣瑞国；广州鸿众投资公司为公司第二大股东，持股比例7.09%。宣瑞国先生深耕工业自动化领域、能源、轨道交通领域数十载，曾于2012年轨交行业低谷收购通达集团，并成功运作北京交大微联；其带领的中国自动化集团是中国最大的安全及紧急控制系统供应商。

2020年6月董事会换届选举，铁路系管理层全面上位。新增的两位非独立董事杨永林、韩文麟均曾从事中车体系内高级管理岗位。杨永林历任大同机车厂设计处副处长、厂长办公室副主任、厂部副总工程师，大同电力机车有限公司总工程师、副总经理、董事长兼总经理，北京二七机车有限公司董事长兼总经理；韩文麟曾任中国南车襄阳机车公司生产、安技部长、总经理助理兼生产中心总监、副总经理，中国南车洛阳机车公司生产部长、运营中心总监、副总经济师，洛阳机车厂厂长。

新增的独立董事孙喜运曾任大连机车车辆厂设计处副处长，大连机车车辆厂党委书记兼总工程师，中国北车大连机车车辆公司董事长兼总经理董事长兼党委书记，中国北车总部总裁助理兼机车事业部总经理。

新一届董事会成员在各专业领域从业年限均在30年以上，其中2/3来自铁路及轨道交通行业，这表明华铁股份轨交产业大平台将自上而下正式起航。

2. 轨交后市场、制动系统和轮对是未来重点发展方向

2.1. “十四五”高铁新增通车里程稳健增加，后市场发展进入黄金期

铁路固定资产投资维持高位，后市场增长弹性更大。今年1月，发改委颁发《“十四五”综合交通运输发展规划》，确保京津冀、长三角、粤港澳三大区域的城轨建设规模达到年均2000公里水平。根据去年8月中国国家铁路集团有限公司提出的《新时代交通强国铁路先行规划纲要》，到2035年全国高铁通车里程7万公里左右，截至2020年底已通车3.79万公里，即未来15年年均通车2140公里，预计新增里程对应年均所需动车组数量在200-250组。动车组增量市场趋于稳定，但存量市场基数将持续扩大，且上一轮采购高峰期的车辆均步入大修期，庞大的设备保有量催生零部件后期维保更换需求，轨交后市场进入黄金发展期，零部件企业尤其是耗材类零部件企业将充分受益。

交通强国政策推进，高铁新增通车里程稳健增加。近年来，国家对铁路行业的投资力度持续加大，不断推进铁路现代化建设。截至2020年末，“十三五”铁路建设目标基本完成，全国铁路营业里程由2015年12.1万公里增加到14.6万公里增长20.9%。高铁累计运营里程由1.98万公里增加到3.79万公里，接近翻番，复线率由53.5%增长到59.5%。尤其在2020年疫情影响下，新建里程数依旧维持高水平，全年铁路新增通车里程达7300公里，其中高铁为4933公里。铁路网覆盖约99%的20万以上人口城市，高铁网覆盖约90%的50万以上人口城市，运输服务水平和品质提升明显。

资产投资方面，“十三五”期间完成投资将近4万亿元，较“十二五”投资规模增长10.5%。其中2020年，全国铁路完成固定资产投资7819亿元，新线投产4933公里，新开工项目20个。自2014-2020年间，我国铁路固定资产投资年均总额基本维持在8000亿元左右，线性外推可预计2021年度铁路投资规模及新线投产基本保持该水平线。

高铁仍将是“十四五”铁路建设重点，城际铁路或将贡献主要增量。“十四五”期间铁路投资包括高铁投资仍将是重点，参考“十三五”期间高铁年均通车里程3620公里，“十四五”期间高铁通车里程仍将稳健增长。考虑到中美贸易战和新冠疫情对国内宏观经济带来的不利影响，未来宏观经济仍将面临较大的下滑压力。根据《新时代交通强国铁路先行规划纲要》提出的到2035年全国高铁通车里程7万公里左右的目标，测算得出2020-2035高铁新增里程CAGR为3.7%。根据我们的不完全统计，目前已经取得国家发改委批复或者待批复的主要城际铁路规划有浙江省都市圈城际铁路一期、二期建设规划、京津冀地区城际铁路网规划修编方案、皖江城际铁路网、海峡西岸城市群粤东地区城际铁路网规划、江苏省沿江城市群城际铁路建设规划（2019-2025年）和粤港澳大湾区（城际）铁路建设规划，合计建设里程约为1.5万公里左右，保守预计十四五期间城际铁路年均新增2600公里。

根据目前在建项目和待建项目批复情况结合4-5年的建设工期，我们预计2020~2022年高铁新增通车里程（包含城际铁路）分别为4300公里、3800公里和3600公里，全国铁路新建产线8300公里、7300公里和6600公里。按照每公里对应机车、客车和动车组保有量分别为0.16辆、0.55辆和0.1组测算，预计2020~2022年机车分别增加1568辆、1168辆和1056辆，客车分别增加5015辆、4015辆和3630辆，动车组分别增加303组、380组和360组。由此可见，未来三年国铁增量市场的新增通车里程、高铁新增通车里程和机车、客车以及动车组的采购都会有不同程度的下滑。 

“十四五”期间，以地铁为代表的城市轨道交通投资仍将维持高位，年均新增通车里程或超1000公里。作为城市发展的重要一环，轨道交通在缓解城市拥堵，改善城市环境，缓解资源压力，促进低碳经济的过程中发挥了重要作用。2020年全国完成新增城市轨道交通投资约1万亿；完成新增城市轨道交通运营里程1242公里，同比增长28.2%。新增城轨投资和运营里程均创历年最高。其中新增地铁运营里程1122公里，同比增长34.8%。截至2020年底，全国城市轨道交通运营里程累计达到7978公里。其中地铁运营里程为6303公里，占比79%；市域快轨806公里，占比10%；现代有轨列车486公里，占比6%。

预计2020~2022年将迎来城轨建成投运高峰期。根据我们的不完全统计，2015~2019年国家发改委共批复了3741公里的城市轨道交通计划，累计投资金额26793亿元。其中2015-2016年共批复了1977公里，累计投资金额13639亿元，按照4-5年的工期测算，这些项目将在2019~2021年逐步建成运营；2017~2018年暂停批复，2018年8月又重新开始批复。2018年8月到2019年共批复了1765公里，累计投资金额达到7991公里。而我国远期规划城市轨道交通里程达3.5万公里，其中地铁2.7万公里。对比2019年 6730公里的运营里程，未来发展空间依然很大。

预计“十四五”期间市域快轨将得到重大发展。2017年，多部门联合出台《关于促进市域（郊）铁路发展的指导意见》中明确提出，至2020年京津冀、长江三角洲、珠江三角洲、长江中游、成渝等经济发达地区的超大、特大城市及具备条件的大城市，市域（郊）铁路骨干线路基本形成，构建核心区至周边主要区域的1小时通勤圈。作为城轨中占比第二高的市域快轨，预计在十四五期间将得到重大发展。根据我们不完全统计，目前在建或待建的市域快轨达到1879.3公里。

根据目前在建项目和待建项目批复情况结合4-5年的建设工期，我们预计2020~2022年全国新增轨道交通运营里程分别为1000公里、1100公里和1200公里；根据历史数据分析，车辆密度逐年提升。假定按照每公里采购车辆6.2辆、6.3辆和6.4辆测算，预计2020~2022年分别新增6930辆、7704辆和8564辆轨道运营车辆。与国铁增量市场未来三年可能下滑相比，城轨的增量市场未来三年仍将维持增长趋势。

总体来看，未来三年轨交增量市场中国铁采购车辆可能会随着新增产线的减少而逐年下滑；城轨新采购车辆虽然逐年提升，但是增速相比2018年、2019年均有所下滑。

随着国铁和城轨运营里程逐年增加，运营车辆保有量屡创新高，轨交后市场进入黄金发展期。2019年全国铁路机车保有量22000台，客车保有量76000辆，货车保有量878000辆，动车组保有量达到3665组（对应29319辆）；城市轨道运营车辆的保有量也达到了40998辆。庞大的轨交运营车辆保有量将催生巨大的维修更换后市场。

“十二五”期间集中采购的车辆正在集中进入大修期。

1）我国高铁从2008年开始运营，“十二五”期间进入第一个新建产线和运营车辆采购高峰期。我国高铁维修分为五级，累计运行4000公里或48个小时，需要接受一级检修，累计运行3万公里或1个月，需要接受二级检修。三、四、五级检修则是对动车组的全面修理和深度维护，检修周期分别为120万公里、240万公里、480万公里，或3年、6年、12年。一、二级维修主要由各运营单位实施，三级以上维修需要由车辆制造单位进行。

根据每年新增的动车数量以及运行时间测算维修需求，2020年车辆三级修需求为527列，四级修需求为401列，五级修需求为90列；2021年车辆三级修需求为494列，四级修需求为479列，五级修需求为109列；2022年车辆三级修需求为667列，四级修需求为380列，五级修需求为195列。按照三级、四级和五级维修单价分别900万元/列、1800万元/列和3600万元/列测算，我们预计2020~2022年高铁维修市场规模分别为152亿元、170亿元和199亿元；

2）我国城市轨道交通在“十二五”期间实现了阶梯式的发展，车辆保有量迅速提升，“十二五”期间投入运营的车辆也在近两年逐步步入大修。城轨地铁的维修分为架修和大修。根据检修规定，一般架修在车辆运行5年左右或60万公里进行，大修在车辆运行10年左右或120万公里进行。

根据每年新增的城轨车辆数量以及运行时间测算维修需求，2020年车辆架修需求为2963辆，大修需求为2806辆，架修加大修需求为5769辆；2021年车辆架修需求为4387辆，大修需求为1660辆，架修加大修需求为6047辆；2022年车辆架修需求为4978辆，大修需求为2666辆，架修加大修需求为7644辆；2023年车辆架修需求为6988辆，大修需求为1755辆，架修加大修需求为8743辆。

2.2. 制动系统和轮对是高铁国产化最后亟待攻克的堡垒

制动系统和轮对是我国高铁核心零部件亟待国产化的最后堡垒。我国高铁技术从引进、消化、吸收到自主创新经历了二十余年，实现了从引进到完全自主化的转折，核心零部件的国产化率不断提高，目前已超80%，车身系统基本完全实现国产化。

其中，门系统方面康尼机电市场份额较高，给水卫生系统华铁股份市场份额较高，座椅内饰今创集团市场份额较高，密封条海达股份市场份额较高；电气系统中难度较大的包括车载辅助电源和连接器，车载辅助电源一般与牵引系统配套，目前中车时代电气可自主供货，鼎汉技术产品也通过部分车型认证并小批量供货，连接器方面永贵电器国产化市场份额较高；牵引系统方面主要由中车旗下两家供应商中车时代电气及大连电牵供货，核心IGBT 也由时代电气实现国产化；转向行走部分，转向架由中车自主生产，转向架上关键部件中目前轮对仍主要由中外合资企业智奇供货，其中车轴由晋西车轴实现国产化，车轮由太原重工实现国产化。

最后，制动系统是国产化程度最低的部分，目前仍主要由德国企业克诺尔供货，仅其中的部件如刹车片实现了国产化，部分辅助配件如撒砂装置实现国产化。据《中国经营报》提供的信息显示，国内轮对市场目前主要由BVV和智奇铁路设备有限公司供货，其中2019年BVV高速轮对已占中国新造动车组市场份额的50%，维修换装市场份额的10%。这意味着，智奇在中国高铁轮对市场长达10年的垄断地位已经不复存在。

高铁制动系统由主要由风源系统、制动指令发生及传输系统、制动控制系统、动力制动装置、防滑器、转向架制动装置、辅助制动装置、撤砂装置、备用制动系统等子系统或部件组成。一般动车组速度越高，对制动系统的要求也越高。目前国内每年高铁制动市场空间70-80亿元，主要由克诺尔、铁科院和浦镇海泰分享，其中克诺尔的市场份额最高。制动系统中作为耗材的刹车片年市场空间约在30亿元左右，目前国产化程度比较高，天宜上佳、克诺尔戚墅堰、博深工具、华铁股份都有布局，其中天宜上佳市场份额最高。2018年华铁股份与西屋法维莱成立合资公司——华铁西屋法维莱，面向中国市场提供制动系统、钩缓系统、撒砂系统、车门及空调等8 种产品。

高铁轮对技术含量高，产业高度集中。目前全球具备规模化生产轮对的厂商主要有德国的BVV（被中资富山企业2017年收购）、意大利路奇霓、日本住友金属工业公司、西班牙铁道车辆制造商CAF公司和德国与捷克的合资公司GHH-Bonatrans。

目前国内高铁轮对市场的主要参与者是BVV和智奇（智波公司与意大利路奇霓设立的合资公司）。来自《中国经营报》的信息显示，2019年BVV高速轮对已占中国新造动车组市场份额的50%，维修换装市场份额的10%。2019年国铁招标409组动车组，按照一副高铁轮对（一对车轮加一根车轴）的终端售价6万～7万元左右，以最常见的8编组动车组列车为例，一组动车组8节车厢（即8编组），一节动车需要4副轮对，不包括维修在内，一组动车组轮对采购价格就达208万元。2019年市场规模达到8.51亿元。现在高铁轮对维修更换市场是新造的1.5～2倍，待动车组保有量相对稳定之后，预计高铁轮对每年的维修更换量或将是新造的5倍。

3. 盈利预测与估值

3.1. 盈利预测

收入增长假设：

1）传统业务给水卫生系统、备用电源系统以及贸易配件业务由于公司市场份额比较稳定，未来仍将维持低速增长。预计2020~2022年给水卫生系统收入增速分别为5%、5%和3%；备用电源系统收入增速分别为15%、10%和5%；贸易配件业务收入增速分别为2%、2%和1%；制动闸片收入增速分别为30%、30%和30%。

2）座椅业务：山东嘉泰于2019年11月实现并表，2019年实现收入4.8亿元；净利润1.6亿元，并表收入为1.1亿元，贡献归母净利润0.2亿元。根据业绩承诺（2019年、2020年、2021年山东嘉泰分别实现不低于1.6亿元、2.2亿元、2.5亿元净利润），假设公司座椅业务2020年实现并表收入7.2亿元，2021~2022年收入同比增速为17%、10%。

3）其他业务收入维持稳定增长，预计2020~2022年其他业务收入增速分别为17%、13%和18%。

4）新兴业务检修系统：预计2020~2022年检修系统收入增速分别为50%、40%和30%。一是随着2007年采购的动车组在2019年进入五级修，高铁后市场的市场规模迅速扩大；二是2020年7月设立华铁通达（青岛）轨道交通维保有限公司，将对现有维修保养业务的市场资源、人力资源、采购供应链等进一步充分整合，2020年起将集中力量重点发力后市场，公司在后市场的市场份额有望加速提升。

毛利率假设：轨交零部件市场由于进入门槛较高，竞争格局比较稳定，毛利率一般处于比较稳定的状态，但是每年采购量分布不均，规模效应的大小容易导致毛利率波动。

1）给水卫生系统由于竞争格局稳定，收入增长平稳，各年间毛利率变化不大，预计2020~2022年给水卫生系统毛利率维持在44%的水平；

2）备用电源系统2019年毛利率大幅提高主要是因为收入增长较快带来规模效应，预计未来三年随着后市场爆发，备用电源增长仍将维持较快增长，其毛利率有望持续改善，预计2020~2022年备用电源毛利率为40%、41%和41%；

3）贸易配件2019年毛利率大幅下滑主要是由于收入大幅下降-39%，未来三年随着通车高峰期的到来，贸易配件的收入将会恢复缓慢增长，毛利率也将随之逐步恢复，预计2020~2022年贸易配件毛利率分别为19%、21%和21%；

4）座椅业务自2019年11月正式并表，市场份额维持较高（45%），预计未来三年毛利率维持在47%的水平；

5）检修系统和制动闸片由于随着维修后市场爆发，毛利率会随着收入快速增长而提高，预计2020~2022年检修系统毛利率分别为38%、40%和40%，制动闸片毛利率分别为39%、40%和40%。

3.2. 估值

由于华铁股份之前受化纤业务剥离的影响，净利润年度波动较大，PE不能如实反应公司历史估值的变动。因此，我们选用PB(LF)来反映公司历史估值的变动。从历史估值来看，华铁股份自2016年借壳春晖股份以来PB（LF）均处于1.3-12倍之间。截至2021年1月29日，公司的PB（LF）为2.03倍，处于历史较低水平。

从与可比公司横向比较的角度来看，截至2021年1月29日可比公司康尼机电（轨道交通门系统）、永贵电器（连接器）和鼎汉技术（轨道交通电源）、天宜上佳（粉末冶金闸片）和今创集团（门系统、座椅和厨房等）2021年Wind一致预期预测的平均PE为21倍，我们对华铁股份2021年预测PE为17倍，低于可比公司的平均水平。

华铁股份打造轨交大平台战略雏形已现，铁路系新管理层将会加速这一战略的推进。预计2020-2022年公司净利润同比增长48%、23%和18%，对应估值分别为21倍、17倍和15倍。考虑到公司较强的盈利能力和较低的资产负债率，以及轨交产业大平台战略的顺利推进，我们认为公司理应享有更高的估值。给予华铁股份2021年25倍PE，对应目标价8.7元/股，距离当前股价还有约45%空间。给予“增持”评级。

3.3. 核心风险

1）  轨交投资低于预期

2）  公司33亿元商誉占比较大

2016年1月，公司非公开发行股份筹集资金购买香港通达100%的股权，2019年10月12日公司现金收购山东嘉泰51%股权，以上两笔交易形成的商誉经审计账面原值为34.6亿元，于2018年度计提商誉减值准备1.1亿元。截至2020年9月30日，公司商誉账面价值为33.5亿元，占到公司总资产的48.6%。若公司未来的经营业绩未能达到预期收益目标，则商誉将存在减值风险，对公司未来业绩产生不利影响。

3）  大股东质押比例较高

公司控股股东广州兆盈于2020年4月质押其所持有的全部公司股份13960万股（占质押总股数50%），拉萨泰通持股总数为25904万股，累计未解押质押股数为20856万股（占质押总股数27.6%，占持股总数的80.5%）；广州兆盈与其一致行动人拉萨泰通合计未解押质押股数34816万股，两者合计持股39864亿股，未解质押比例达到87.3%，占质押总股数77.6%，存在大股东高比例质押风险。

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