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《金融的价值：改革、创新、监管与我们的未来》

黄益平/著

中信出版集团

2021年12月出版

黄益平：这个判断没有改变。

首先说明，中国如果爆发系统性金融风险，其表现形式应该也会不同于美国金融危机那样的崩盘。我国的金融危机更为可能的表现形式是效率损失、资金配置无效或者增长停顿。但这并不意味着我国不会发生另外一种金融危机，比如去年房地产开发商违约事件，全面爆发的可能性是存在的。但与一些典型的市场化经济相比，我国政府在金融体系中的参与程度还比较高，目前也还具有较强的兜底能力。

中国金融体系具有规模大、管制多、监管弱、银行主导的特点。这样一个金融体系当然会有不少效率损失，但支持要素投入型的增长模式问题不大，资金配置的效率不高，但将储蓄转化为投资的有效性很高，因此较好地支持了经济增长。

管制多的问题也需从两个方面来看，管制会影响金融效率，但当市场机制没有特别健全的时候，完全放开市场可能产生更大问题，在市场机制和监管框架都不太成熟的时候，政府干预市场是有正面效果的。总体看，过去这套金融体系效果不错。

为什么说现在风险还是比较高？主要存在两个问题。一是经济增长减速，过去的发展模式很难持续，一些产业面临危机；二是过去维持金融稳定主要靠政府兜底和经济持续高增长，现在这两个支柱很难持续。经济增长减速下，发展模式从粗放式的要素投入型转为创新驱动型，对金融体系挑战较大，如果金融监管跟不上，发生系统性金融风险的可能性在提高。

事实上从2015年到现在，能发生金融风险的地方都发生过了，一开始是股票市场下调，之后外汇市场、影子银行、互联网金融、债券市场、地方融资平台等都出现了波动，虽然没有形成系统性的问题，但现在仍不能放松警惕，风险并没有完全消除。因此，金融体系要尽快转型、金融监管框架要尽快改善，才能减少金融风险。

黄益平：中国跨越中等收入陷阱应该是没有什么悬念了，按照现在世界银行的标准，一个国家的人均国内生产总值如果超过12535美元，就认为已经进入高收入经济的行列，中国应该会在未来一到两年内达到那个门槛。但中等收入陷阱的实质问题是能否通过创新避免经济增长减速甚至停顿，一般的国际经验是那个关键节点在人均GDP15，000美元或者是领先国家即美国的人均GDP的30%左右。因此，我国的挑战依然存在，要保持可持续增长，经济就必须转型，从要素投入型增长向创新驱动型增长过渡，而创新驱动型增长更多的要依靠民营企业。民营企业发展好不好，在相当程度上决定了中国经济的未来。中国所面临的根本挑战是经济需要转型，但金融体系没有转变过来。

黄益平：金融改革的市场化手段有很多，简单的看可以从三个方面入手，第一，完成利率市场化的改革，利率市场化的核心是要做到市场化的风险定价，有多高风险就定什么样的价格。第二，构建多样化服务民营企业的金融体系，包括资本市场、商业银行以及像数字金融这样的新型机构，不同机构各有侧重，改善民营企业的融资环境。第三，规范而不是消灭非正规金融部门，尽管他们会带来一些金融风险，需要加强监管，但实际上他们也为实体金融提供了金融服务，为正规金融部门提供了补充。另外，金融市场化改革也需要一些配套的政策与制度，比如经常看到的金融机构在资金配置时存在歧视民营企业的现象，但这本身并不是金融机构的问题，而需要在更高层面真正实现所有制中性。另外还需要加强对产权的保护。

黄益平：这就是监管框架还没有成熟的表现。P2P网贷是一个很典型的例子，2007年第一个P2P网贷平台上线，2016年才出台第一个暂行管理办法，九年时间什么规矩也没有，监管是要承担责任的。过去几年一批中小银行出现了风险问题，银行董事会和管理层普遍失职，但监管也脱不了干系。凡是有大的金融风险的地方，往往都是因为监管没做到位。

我一直在呼吁要对监管做彻底改革，中国有监管框架，有机构、人员、规则、做法，就是需要管金融风险的时候没管住。一说创新，监管不敢管，一出问题都来管，变成“运动式监管”、“监管竞争”，恨不得把创新掐死。这些都不是正常的监管行为。

黄益平：第一，明确金融监管要干什么，金融监管改革要做三件事：一要保证充分竞争或者是公平竞争；二要保护消费者利益；三要维持金融稳定。现在的问题是给监管各种各样的其他的责任，比如金融发展、宏观经济、结构调整，包括2020年的保经济主体，这些都要从监管的责任重分离出去，特别要考虑把金融发展与金融监管的责任区分开来，否则监管部门往往自己也搞不清楚到底要对什么负责。二是要在目标明确的前体下授权，给监管体系充分的权限，可以看到问题处理问题。第三，建立问责机制，不仅是从业人员，还有具体官员。

黄益平：先看一下一个指标即边际资本产出率，它反映的是每生产一个新的单位的GDP需要几个新的单位的资本投入。我国的边际资本产出率从2007年的3.5上升到现在的7.0以上。这实实在在地表明金融效率在下降。原因是多方面的，其中一个原因是民营企业在经济中已经占到举足轻重的地位，但它们的融资环境很不理想。

从2013年开始，中国政府一直高度关注民营企业融资问题，几乎两三个季度都会出台一个政策，缓解金融不支持实体经济和民营企业融资难、融资贵问题的政策。但是每次政策出台之后，我们可以看到立竿见影的统计数据，但如果深入调研，就会发现实际效果并不理想。究其原因，恐怕还是所采取的政策措施，对基本金融规律重视不够，没有完全的对症下药。

民营企业融资难和融资贵是两个问题。民营企业融资难的问题折射到宏观经济反映出来的矛盾，就是宏观货币和微观融资之间的通道被堵塞了。即使宏观政策扩张增加市场流动性，钱也很难流到迫切需要融资的民营企业手中，正如去杠杆的目的是降低综合杠杆率，但实际上去杠杆降低了民营企业的杠杆率，国企的杠杆率反而上升。融资难的问题是银行既不会对民营企业做合理的风控，又无法实行市场性的风险定价，所以银行会把钱贷给国有企业，金融不支持实体经济的矛盾也由此而来。

黄益平：疫情期间银行给中小微企业发放贷款，2020年中小企业贷款额上升了30%，这是中国特色政策，银行贷款给中小微企业本来就风险高，疫情下放贷风险更高，这是一种政策性的贷款，不完全是商业性贷款，但是最终会不会造成银行不良率上升，我觉得值得商榷的是，后果是不是全部由银行来承担？我认为财政也要承担一部分。

我建议建立一个特殊目的平台，平台上央行提供流动性，让商业银行去向中小微企业发放贷款，最后由财政来兜底，万一贷款出现问题了，财政承担一部分，商业银行承担一部分，但是我推荐了很多次，还是落实不了，最后可能责任都落在银行上。

那就很容易带来道德风险的问题，比如银行自己业务没做好，却归结到2020年的政策性贷款上。我并不反对2020年让银行多发贷款稳经济主体的措施，但是最后谁来承担责任？将来还会碰到类似的问题，不能每次都让银行来承担后果。

黄益平：账期问题是流动性危机的问题，现金流动性的管理会变得越来越重要。所有的中小企业应收账款是14万亿左右，这一数字跟2020年银行发放的中小企业贷款的规模差不多，也就是说，银行发给中小企业的贷款资金几乎都扣在大企业手中，钱没到中小企业账户上，这很大程度上抵消了国家对中小企业的政策支持。账期延长的实质是大企业利用不平等的市场地位剥削小企业，这与政府发展普惠金融的努力背道而驰的，不但会影响中小企业的经营，甚至会影响宏观经济的稳定。

黄益平：首先要真正实现市场化的风险定价，让市场决定贷款利率，让市场自主地做资金配置，目前对中小企业政策性贷款的利率比较低，长此以往商业银行无利可图，但又是监管要求不得不执行，最后要么阳奉阴违，要么造成很大的银行风险。

其次是改善风控的手段。做中小微企业贷款难就难在缺乏控制风险的手段，所以，金融创新首先要想办法解决风控问题，比如大数据评估企业还款的能力，比如关系型贷款，很多信贷员充分全面的了解企业后再发放贷款，以及投贷联动、科技支行等数字技术做信用风险评估。

另一种创新是数字供应链金融，现在是消费金融，通过消费行为批贷款额度，即使给中小企业贷款也是一种基于个体信贷的逻辑，未来通过供应链金融可以大幅度提高贷款额度。

最近成立的北京证券交易所，主要任务也是要支持中小企业融资。但它仍然避不开如何对中小企业做风险评估这个难题。也许证券市场一样可以利用大数据分析评估中小企业的发展与投资潜力。

黄益平：目前中国还是以银行为主的金融体系，那金融体系怎么支持创新和银行如何支持中小企业很大程度上是重叠的。

相比银行，资本市场对支持创新更有意义，投资更专业，股权投资的钱对创新企业也更加合适。资本市场能不能发展起来背后有很多政治、文化、法律、历史因素，客观的说，我对中国资本市场发展是有点失望的，目前资本市场在支持企业融资、支持居民投资和反映宏观经济都有欠缺。

银行也能支持创新，德国和日本主要是银行支持，但是中国经济发展进入新的阶段，增长模式已经转变，要从粗放式的要素投入型走向创新驱动型的增长，金融模式要跟着转变，所以当下讨论金融转型十分重要。

黄益平：平台经济是一个新生事物，平台经济的最大好处就是海量的触达、快速的运算和个性化的服务，已经成为我国经济增长的重要推动力量。但平台经济的一些特性也有两面性，比如规模经济可以提高效率，但也容易形成垄断。平台创造很多灵活就业的机会，但也可能损害劳动者利益。大数据分析可以降低平台的信息不对称程度，但也可能加剧其它参与者的信息不透明。从2021年开始的“强监管”政策，目的就是要实现“在发展中规范，在规范中发展。”

黄益平：我觉得原则是平衡创新和稳定的关系。

考虑到中国的经济发展水平，中国的平台经济其实做的是不错的，目前处在全世界第二的位置。但中国的平台经济的技术优势不是很突出，主要是市场优势。这几年数字经济平台生产率有降低的倾向，背后的因素很多，重要一点是中国平台经济和国际市场是分割开来的，虽然提高效率给企业带来市场优势，但是从长远来看，这种状况容易造成不公平竞争问题，所以加强监管和治理是势在必行，但过程中有几个点要考虑。

首先，要明确加强监管的目的是让平台实现有序发展，助力共同富裕，而不是打压，这些平台本身是创新型企业，给经济增长和就业带来很多的贡献，在监管的过程当中，要减少一些运动式的监管，更多采取日常性的回应型监管，新型产业行业有一些问题不容易快速判断，比如“二选一”，一听感觉不好，但在经济学里排他性协议是正当合理的，例如一家企业的代理商只在某个区域销售产品，其他代理商不能做，我并不是说“二选一”是正确的，而是说治理平台过程中要对问题进行深入分析。用传统的方法来治理平台并不适合，平台经济的一个重要特性是规模经济，如果做大了就要受打压是否合理？经济学有个概念叫可竞争性，一个平台会不会形成垄断关键要看潜在竞争者进入的门槛，例如2013年阿里巴巴在电商市场的占比是92%，2020年它的占比是42%，看前者数据的话，是要做反垄断处理，但实际上这些年拼多多、京东、微信、抖音都在发展，阿里的市场份额被竞争者分走了，说明当年阿里并没有垄断地位，电商行业的可竞争性是比较强的。

竞争性强并不表明不需要反垄断，但是要把政策的重点放在提升可竞争性、降低门槛上，比传统的反垄断可能会更有意义。

黄益平：正如中央经济会议所说，今年要稳字当头、稳中求进，这时宏观经济政策是最重要的，当然结构性政策也重要，比如说教培整治、平台经济监管、碳排放、房地产等方面，这些结构性政策是为了实现经济高质量的增长，但还是要慢慢做，要在短期目标和长期目标之间有个平衡，不能为了实现几年以后的目标在短期内造成非常大的经济下行压力，今年的重点还是要把宏观经济稳住，以金融来支持实体经济的稳定。

黄益平：投资占比在国际上大概是处在20%~40%之间，日本和亚洲四小龙在高速增长期的平均投资率大概是35%左右，一般的国家，投资率大概都在20%多，美国比较低，中国投资占比在很长时间内是40%以上，在经济快速增长的时候也没有太大的问题。

消费拉不拉动经济增长的问题在经济学界有很大争议。有的学者觉得消费拉动增长是一个很可笑的说法，因为消费完了就没有了，还怎么拉动增长，也有的学者认为过去消费太弱了，我认为投资和消费保持恰当比例是保持经济平稳增长所必要的。

投资多、消费少，容易造成过剩产能的问题，产品卖不出去，生产没有回报，增长是持续不下去的。为什么中国还没有过剩产能的问题？这是因为我们把产品都出口到了国外，没有造成堆积，但是生产也不是为了赚外汇，还是要满足人民群众不断增长的美好生活的需要，而且出口不太可能像过去一样保持高增长，现在看消费的比例回升就很重要。

黄益平：第一是老百姓的收入没有较快增长，劳动工资占比太高，资产性收入太少，在老龄化的时代这将是一个大问题；第二收入分配还不太平等，经济学有一个理论叫消费倾向，100块钱里多少用来消费，穷人的消费倾向很高但是没钱，富人的消费倾向很低但是钱多，收入分配不平等降低了总消费的需求。第三是社会福利体系不太健全，中国疫情控制的还不错，生产也恢复了，但是老百姓的收入受到了影响，社会福利体系不健全，有钱也不敢花。

黄益平：从长远来看，解决了上面三个问题，中国的消费品市场是很有潜力的。相比国外的消费占比，中国消费占比上升的空间还有很大。今年中国社会零售总额已经超过美国，成为全世界最大的消费品市场。即便增长速度往下走，仍然会是全世界最大，同时增速最快的消费品市场。中国市场对全球的生产者都有吸引力，加上14亿人的消费者市场，非常开阔，但现阶段挑战比较大。

黄益平：现在数字人民币最大的作用是提升支付的效率，在短期内我觉得没有必要夸大数字人民币的作用。从一般消费者的角度看，数字人民币和支付宝、微信支付的差异不大，相比支付宝和微信支付，数字人民币的优点是更可靠，因为它是央行发行的，其次是数字人民币的成本更低，另外数字人民币普惠程度更高，比如说离线支付、供老年人方便使用。央行为什么要做数字人民币，我觉得他们的关注点是移动支付的普惠性，并不一定是人民币国际化，因为人民币还不是国际货币。