智能投顾平台建设：优势、不足与案例分析

2019年10月24日，证监会启动了公募基金投顾业务的试点，首批5家基金公司率先开展了基金投顾业务，截至2021年底，已有59家金融机构获得了基金投顾试点资格。另一方面，2019年底新冠疫情爆发，疫情的蔓延促使人们改变生活和工作习惯，线上业务快速发展，同时也促进了智能投顾的发展和应用。在基金投顾业务试点和新冠疫情的作用下，国内智能投顾发展也迎来了契机。本文分析了智能投顾的优缺点，并通过案例比较，得出国外智能投顾的最佳实践，为不同金融机构建设智能投顾提供参考。

智能投顾的概念界定还未达成一致。智能投顾从定义上来说，是指通过算法为客户提供智能化、个性化的投资建议的投资顾问平台，例如D’Acunto et al. (2019)将智能投顾定义为一个为投资者提供分散化投资建议、优化投资组合的智能投资交易辅助工具。而在行业实践中，智能投顾的功能性更强、能执行更加复杂的智能理财投资任务，是指通过算法提供从财务规划、理财投资建议到自动化投资的一站式服务，为客户实现个性化的、全生命周期的财富管理。

投资顾问在询问了客户的资产情况和债务情况后，为客户做财务规划，告诉客户如何合理地分配收入、管理资产和债务，然后根据客户的风险偏好和投资目标，为客户评估风险等级，并根据风险等级提供投资建议。

投资顾问会根据与客户确认过的投资建议来组建投资组合。投资组合先从大类资产配置开始，投资顾问背后通常都有一个专业的投研团队或投资管理委员，他们会根据经济周期和宏观环境来决定不同时期适合投资的大类资产，同时也会根据不同资产类别下的金融产品的历史表现、管理人表现、履历、管理人风格和管理公司情况等因素，通过定性和定量分析来建立产品池，供投资顾问选择产品。

随后，投资顾问根据投研团队或投资管理委员会的建议和客户的风险等级，为客户选择合适的大类资产类别、大类资产配比、大类资产类别下的金融产品和配置比例。在进行资产配置时，投资顾问除了会考虑客户的风险等级外，还会以保障流动性、分散投资、投资费率最小化和税收优化的原则来建立投资组合。

智能投顾可以通过算法完成整个财富管理的流程，为理财投资需求相对简单的大众客户，尤其是长尾客户，提供一站式财富管理解决方案。此外，智能投顾的算法可以为客户在可控的风险范围内，实现收益最大化。

在整个资产配置过程中，大类资产的选择和配置关系到投资组合的Beta，即市场风险，而管理人和产品的选择和配置关系到投资组合的Alpha，即特质风险。Gupta and Tham (2018)指出，大类资产配置贡献了80%到90%的投资组合收益和风险，而管理人或投资策略的选择仅贡献了收益和风险的10%-20%。

然而，目前的投资过程中，超过80%的人才、资源和成本用在了管理人或投资策略的选择上，仅有剩下不到20%用在了资产配置决策上。可见这种重产品轻配置的投资理念亟待转变。智能投顾以被动投资为主，通过指数基金和指数ETF等低费率的金融产品来组建投资组合，重配置轻产品，是财富管理转型的重要抓手。

1）解决利益冲突问题

传统财富管理机构的投资顾问主要以销售为导向，人工投顾向客户推销产品，并获得相应的绩效和提成。因此，人工投顾在为大众客户进行理财投资过程中，容易产生利益冲突的问题。客户的理财收益除了与产品的收益有关，还与投资期限、流动性需求和投资费率等方面相关，而这些因素与人工投顾的薪酬考核并无太大关系，在营销过程中，经常被忽略。

智能投顾重配置，首先是由投资管理委员会根据当前经济和金融市场的情况决定投资的资产类别。其次是根据选定的资产类别，选择合适的ETF，建立ETF产品池。然后再基于现代投资组合理论建立不同风险等级的投资组合，使每个风险等级下，扣除费率、税收后的期望收益最大化，但均值方差模型(Mean-Variance Optimization)对期望收益、资产波动率和资产间相关系数的输入值较为敏感，因此，智能投顾通常会采用Black-Litterman模型，即BL模型。

最后，智能投顾会根据客户的情况和目标，评定客户的风险等级，再根据风险等级，在组建的多个投资组合中，选定合适的组合，并实时监控组合表现、适时调仓。在整个过程中，投资团队建立产品池时可能会存在利益冲突问题，但配置过程基于算法，可以很好地解决利益冲突问题。此外，国外优秀的智能投顾会向客户披露产品池的建立方法和盈利模式，将选产品过程中出现利益冲突的可能性降至最低。

2）具有普惠性

目前，智能投顾已经可以实现智能财务规划和智能投资，目的是以一种低成本的方式让大众客户也能享受到高净值客户般、以客户为中心的私人银行财富管理服务。

智能投顾的理财规划类似于高净值客户的财富规划，大众客户的人生目标相对简单、个性化程度低，可以通过科技实现预测和规划。因此，智能投顾的财务规划是私人银行财富规划的缩减版，帮助普通客户了解自己的资产负债情况，提供最优金融方案，规划未来消费、还款、储蓄和投资，最终顺利完成生命周期中的大事件。

智能投顾生成理财规划后，客户可以根据智能投顾平台生成的金融方案和资产配置方案自行理财投资，也可以全权委托智能投顾平台进行自动化的理财投资。有些智能投顾平台还会提供智能交易功能，为投资自主性强的大众客户提供选股选债推荐和组合优化方案，以分层经营的模式服务于有不同需求的客户。

智能投顾平台的这种模式很好地复刻了私人银行服务高净值客户的模式。私人银行的投资服务有三种，分别是全权委托投资、咨询型投资和自主投资。一些智能投顾平台除了提供全委投资和自主投资外，还会为有需求的客户提供人工投顾服务，使其成为大众客户的“私人银行”。智能投顾与银行业务打通后，具备了私人银行的全部功能。

3）降低人工成本，利于分层经营

国外资管公司和银行等金融机构通过智能投顾平台，实现客户分层经营，将长尾客户交由机器投顾服务，富裕客户和高净值客户则由人工投顾服务，服务更加个性化、专业性更强。在智能投顾出现之前，人工投顾既要服务长尾客户又要服务一些富裕客户，服务以销售为主导，重产品轻配置，并没有真正起到生活理财和投资理财的作用。

而在智能投顾投入应用后，投资理财完全可以由智能投顾实现，且长尾客户的生活理财需求较为简单，可以通过基于目标的投资实现。国外互联网公司的智能投顾为了使智能投顾更加个性化，也开发了智能财务规划功能，可以很好地满足长尾客户的理财需求。

另一方面，人工投顾可以专注于提升投顾和金融理财专业性，提升富裕和高净值客户的服务能力。智能投顾在降低人工成本的同时，也利于财富管理机构的客户分层经营，提升客户体验。

国外智能投顾的应用已经很成熟，在国内也开始投入使用。然而，智能投顾具有诸多优势的同时，也存在一些问题。

1）资产配置方法与基于目标的投资不匹配

智能投顾的算法主要基于现代投资组合理论和BL模型，通过评估客户的风险偏好来为其实现资产配置。然而，国外智能投顾的运营模式都是基于一个或多个目标的，单纯使用均值方差模型和BL模型来为客户进行资产配置，与基于目标的投资逻辑不符(Brunel, 2011)。

此外，也有多项研究表明，投资者在某些情况下并不是风险厌恶的，可能会出现行为金融学中的亏损厌恶行为而出现风险爱好的情况。因此，均值方差模型和BL模型并不是在所有情况下都适用于资产配置实践中。

基于此，学术界对基于目标的投资中的风险等级度量方法展开了研究，但学术论文中的诸多假设，例如单目标假设、多目标假设、投资者风险厌恶假设等，都使这些理论难以在行业中实践。

2）缺少人工陪伴和关怀使客户风险偏好降低

研究显示，投资顾问的陪伴和关怀可以使客户能更好地面对市场波动，并且降低客户在市场波动情况下的风险厌恶程度。智能投顾由于是完全使用机器服务客户的，在市场大幅波动的情况下，客户的情绪很难安抚，只能依靠投顾组合的回撤调整来维护客户。因此，智能投顾的投资者教育显得尤其重要。这可能也是互联网公司智能投顾的投教内容相对其他机构的智能投顾平台要丰富得多的原因，同时也是本文将线上线下结合纳入智能投顾最佳实践的原因之一。

3）线上的服务模式对中老年人不友好

一些智能投顾的目标群体是有养老需求的中老年客户，而中老年人通常不擅于使用电子产品。对于设有线下网点的智能投顾平台而言，中老年客户可以访问网点来学习如何操作。而对于纯线上的智能投顾而言，服务中老年客户可能会出现困难。因此，就目前而言，纯线上模式的智能投顾服务于中老年的能力有限，但在未来，千禧一代年轻人变成中老年的时候，智能投顾的养老退休组合将大有可为。

为了深度分析国外智能投顾的运营模式，本文分别选取两个互联网公司智能投顾平台（Wealthfront和Betterment）、两个资产管理公司智能投顾平台（贝莱德FutureAdvisor和先锋Digital Advisor）和两个银行智能投顾平台（摩根大通Automated Investing和摩根士丹利Access Investing），共六个案例展开研究。可以看出，不同的智能投顾平台具有各自的特点和优势。

互联网公司智能投顾的特点和优势在于可选组合丰富、可选目标多且符合客户需求、组合的产品选择多样、组合个性化强、信息披露透明、投教内容多、使用体验好、银行服务便捷、管理费、投资费率和手续费低、具有税收优化功能等。

互联网公司的智能投顾是一个开放式平台，与银行、资管公司等多方进行合作，形成客户财富管理的闭环。此外，互联网公司创新快、竞争激烈，对新科技和新信息的接受度高、速度快，是智能投顾中的先行者。当金融市场出现新的动态和风向时，互联网公司会快速采取行动。

互联网公司的缺点在于，由于服务完全是线上的，没有线下的客户触点，客户解决问题只能通过邮件、电话等非线下渠道，解决问题的效率可能会更低，对获客和客户关系维护是比较大的考验。

资管公司智能投顾的特点和优势在于投资团队强大、投资专业性强、设有人工投顾服务，部分资管公司的智能投顾平台允许新客先体验再开户，也有部分资管公司的智能投顾账户托管在其他经纪商，不需要客户转入资金就可以进行投资。

资管公司的智能投顾是一个向财富管理拓展业务的工具平台，为个人客户输出专业的投资组合，同时也为机构客户提供投资能力和投资专业性的支持。但由于财富管理并不是资管公司的强项，资管公司的智能投顾平台缺点相对较多，包括可选组合和目标少、个性化程度低、信息披露不透明、投教内容少、客服体验一般、银行服务不完善。此外，部分资管公司的智能投顾并不提供税收优化服务，在功能性方面不如互联网公司的智能投顾。

银行智能投顾的特点和优势在于投顾经验丰富、投资专业性强、设有人工投顾服务且服务专业，部分银行的智能投顾平台允许新客先体验再开户。银行的智能投顾是一个用来服务大众客户、实现客户分层服务的平台。其中，商业银行搭建智能投顾平台具有先天优势，其客户信息全、数据多，可以刻画出精准的客户画像。商业银行在消费数据的获取上具有优势，其开发的智能投顾平台非常适合在该银行开卡开户的客户。

此外，商业银行的线下网点也是其开展智能投顾的一大优势。远程和线上的服务模式缺少温度，且有些问题用面对面的方式解决更加高效。因此，在线下布点的商业银行在客户体验上也具有一定优势。目前，银行智能投顾的缺点在于，个性化程度一般、信息披露不透明、投教内容少、管理费和其他费用相对较高，部分银行的智能投顾不设有税收优化功能。

互联网公司的智能投顾在客户体验上要更优于资管公司和银行的智能投顾，但资管公司和银行分别在投资专业性和投顾服务专业性等方面具有优势。从不同智能投顾平台的比较中可以得出国外智能投顾的最佳实践。

1）智能投顾与银行服务结合

无论是从智能投顾服务模式分析，还是从国外智能投顾案例分析中都可以看出，银行服务对智能投顾的体验很重要。银行服务可以允许客户使用账户中的资金来消费或进行生活支付，为客户提供流动性的同时，也为客户资金动账和使用提供了便利。

2）提供税收优化服务

国外资本利得税较高，智能投顾是否可以进行税收优化直接关系到客户的最终收益。因此，优秀的智能投顾也需要将税收纳入收益最大化的过程中，但对于税率较低、对投资收益影响较小的国家，税收优化功能并非必须。

3）客户分层服务

智能投顾的目标客群主要是大众客户，但大众客户的需求和富裕程度也有所不同。因此，智能投顾也需要对客户进行分层服务，在机器服务的基础上，提供人工投顾服务作为增值服务供客户选择。此外，智能投顾平台也可以针对有自主交易需求的客户提供智能交易等额外的服务，以满足不同客户的需求。

4）提供免费体验服务

免费的体验服务可以让客户在购买服务前了解该服务是否为真正所需，使服务能为有需求的客户所用，也使客户的预期与实际体验相符。此外，智能投顾作为一种线上为主的服务型产品，获客渠道有相当一部分来自于线上，提供免费体验也可以作为一个获客的入口。

5）投资目标多

大众客户在进行财务规划和资产配置时，往往还需要与投资目标相关的金融方案建议，设置详细的投资目标可以更好地满足不同客户的需求，大幅减小人工投顾介入的必要性。

6）投资组合选择多

主题投资是满足客户投资个性化需求的一种方式。优秀的智能投顾需要紧跟时事热点，了解金融市场的风向，为客户提供更多的主题投资，来满足客户对一些热门领域的投资需求。例如，近年来ESG主题投资较为热门，智能投顾可以创建ESG主题的投资组合来迎合客户对社会责任、气候变化等方面的关注。在这点上，摩根大通具有优势。

7）大类资产丰富

智能投顾的大类资产的类别多，可以为客户实现更加分散化的投资，同时也可以满足有另类投资需求的客户。

8）资产配置方法灵活

资产配置的目的是帮助客户实现理财、保值、增值，这与配置方法有很大的关系。学术研究结果显示，投资者的风险偏好会随着生命周期的变化而变。这需要智能投顾平台设置多个风险等级，再根据现代投资组合理论和BL模型，为每个风险等级组建收益最大化的投资组合，并随着客户年龄和生命阶段的变化，灵活调整客户的风险等级和对应的投资组合。

9）组合产品选择独立

智能投顾以客户利益为中心的服务模式是其优势。因此，资产配置、投资组合建立和组合产品选择过程中的独立性对客户很重要。优秀的智能投顾平台需要以独立的买方视角来为客户选择投资产品、组建投资组合，将产生利益冲突的可能性降至最低。而要解决利益冲突问题，就需要智能投顾平台仅以提供投顾建议和智能投资为盈利来源，即主要收入来源是管理费，并且不以代销自有或其他金融机构的产品为业绩或收入来源。同时，可以学习Betterment，向客户公开披露平台的收入来源，使客户对平台建立信任。

10）投资门槛与目标客群匹配

客户分层经营的优点是可以满足不同客户的需求，除了服务需要按目标客群分层外，投资门槛也需要与目标客群匹配。一些智能投顾平台将投资门槛提高，会将一部分有需求的长尾客户排除在外，同时也不利于吸引一开始抱着“试试看”态度的客户。因此，分层经营不仅服务要分层，投资门槛也可以像Betterment一样进行分层。

11）组合可调节

一些客户对投资组合中的产品选择有个人偏好，允许客户对组合中的产品进行调整，或允许客户对组合中的产品选择添加限制条件，可以更好地满足客户的个人偏好和个性化需求。

12）开放式平台，可关联多账户

财务规划和资产配置需要对客户的个人资产负债情况和平时的消费情况等有一定的了解。除了银行，其他金融机构难以获取客户完整的资产负债情况和消费数据，而数据不全则可能会使智能投顾的使用便捷程度和个性化程度大幅降低。因此，智能投顾需要基于一个多方合作、开放式生态的大数据平台，允许客户关联个人名下的主要金融账户甚至是所有账户，优化智能投顾的理财投资体验。

13）管理费等费率低

管理费和投资费率直接关系到客户的最终收益和成功达成目标的概率。因此，低管理费、低费率对智能投顾很重要。目前，国外智能投顾的管理费大多在0.25%左右，投资组合建立也以低费率为原则，为大众客户优化费后收益。

14）网页版和移动端体验优

线上服务主要通过网页版和移动端来为客户提供服务。因此，网页版和移动端的界面设计、可用性和便捷性直接关系到客户体验。随着科技进步和客户使用习惯的变化，移动端使用频率会高于网页版，客户在用户端的触点、对功能性的要求也会不断改变。智能投顾平台需要不断了解客户的使用习惯，使客户服务平台能更好地服务于客户，提升客户体验，增加客户粘性。

15）线上线下结合

客户分层经营不仅体现在线上服务，线下服务也同样重要。在强人工智能时代到来前，智能服务还不能完全取代人工服务，一些复杂的任务还是需要人工执行才能达到理想的效果。因此，在服务行业，线上模式并不能满足客户的所有需求，营业部和线下网点的设立仍然重要。专业智能投顾测评机构，如Nerdwallet和Robo-Advisor Pors，将营业部线下服务视为JPMorgan的智能投顾Automated Investing的一大优势。线下网点的布局，与智能投顾服务形成互补，可以更好地服务于客户，但同时也会增加成本，开展智能投顾业务需要平衡设立线下网点的成本与效益之间的关系。对于本身就设有线下网点的机构而言，开展智能投顾业务会具有一定优势。

16）信息透明、投教内容丰富

智能投顾作为一个完全由机器服务客户的平台，透明的信息披露也很重要。线上服务的一个弊端在于，客户有问题只能通过线上或电话的途径解决。资产配置和理财投资涉及一定的专业认知，如果线上信息披露不透明、客户找不到想要了解的信息，或是投资者教育内容很少、无法为客户解释一些专业性强的问题，就难以获取客户的信任，为获客增添难度。即使是一些有线下网点的智能投顾平台，信息披露不透明或投教没有做好，也不利于线上获客难，只能依靠线下推广来获客。因此，透明的信息披露和丰富的投教内容对智能投顾这种完全基于线上的服务平台来说也同样重要。

在财富管理数字化转型、公募基金投顾业务试点和新冠疫情的背景下，智能投顾发展迎来契机。智能投顾是大众客户的“私人银行”，具有解决利益冲突问题、普惠性、降低人工成本的优点，但同时也兼具一些不足之处。国内智能投顾平台的建设可以参考国外智能投顾最佳实践，并结合金融机构自身的特点和优势布局智能投顾，但也需要同时注意智能投顾的不足之处，并不断更新迭代。互联网公司的智能投顾公司行动力强，容易吸纳并接受新的研究成果后将其落地。其他金融机构的智能投顾也要紧跟行业动向，对智能投顾的算法和运营模式做更新调整，从而为客户提供更优的服务。

（作者邵宇为东方证券首席经济学家、总裁助理，谈润青为东方证券博士后，财富研究中心研究员；编辑：陆玲）