【长江宏观于博团队】5000多亿专项债限额空间的作用有多大？——专项债跟踪系列5

原创于博等于博宏观札记

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作者：于博，宋筱筱，蒋佳榛

核心观点

何谓地方政府债务限额管理？

2014-2015年是地方政府债务融资体系建设的起始阶段，地方政府债务限额管理便始于2015年。年度地方政府债务限额=上年地方政府债务限额+当年新增债务限额（-当年调减债务限额），可分为一般债务限额和专项债务限额。根据2014年末地方政府债务余额（15.4万亿）以及2015年新增债务限额（0.6万亿），国务院在2015年首次限定地方政府债务限额为16万亿。

限额空间如何产生？

限额空间的产生原因主要有两个：（1）因核减政府存量债务产生。核减方式主要包括地方政府通过安排财政预算资金、企事业单位等原债务人资金偿还、推广运用政府与社会资本合作（PPP）模式等方式消化部分存量政府债务，或者结算部分工程款。（2）部分年度的新增债务限额未使用完毕，但该原因产生的限额空间规模相对较小。2021年末，两种原因形成的专项债务限额空间分别约有1.25万亿和0.22亿，分别占比85%、15%。

历史上如何使用限额空间？

历史上限额空间的使用方式，与限额空间的产生原因息息相关。（1）对于因核减政府债务产生的限额空间，主要用于偿还存量债务。这部分限额空间的使用主要经历三个阶段：2015-2016年，主要用于置换存量债务，原因在于当时限额空间的产生也主要来自于核减存量债务；2017-2018年，可以用于试点发行项目收益自平衡专项债，但这并非易事，山西、海南两省份均申请失败；2020年起，再融资债券可用于“偿还政府存量债务”。（2）当年未使用完的新增限额可直接结转下年使用。2019-2021年分别有13亿、1494亿、2150亿新增专项债券限额未使用完毕，相应结转至下年使用。

限额空间的区域分布与调配

限额空间分布不均衡，主要集中于北京、上海等经济大省。截至2021年末，北京、上海分别拥有1811亿、1727亿地方政府专项债务限额空间，远超其他省份。在限额空间分布不均衡的情况下，是否能够进行跨省调配呢？从可行性来看，历史上限额空间曾进行跨省调配，主要包括两种情形：（1）跨省市重新分配当年新增债务限额，但使用上限为当年未使用的额度；（2）跨省市重新分配存量债务限额空间，主要用于“建制县区化债试点”等专项工作，在专项工作的推动下，使用限额空间相对较高。

5000多亿结存限额的影响有多大？

今年限额空间的使用效率会如何呢？8月24日国常会提出要“依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕”。为什么只有5000多亿的限额空间，而非1.55万亿呢？主要原因如下：（1）从限额空间的产生原因来看，1.55万亿限额空间中约70%是来自于核减政府债务，限额空间来之不易，使用也将慎之又慎；（2）限额空间分布不均衡，当下跨省调度的意愿较弱、时间较紧。

如何拆解5000多亿的专项债地方结存限额规模？或将主要分为三部分：2022年新增限额未发行额度（1309亿）；2021年结转额度（2150亿）；特殊再融资专项债券齐平去年（2501亿）。

5000多亿专项债地方结存限额的影响有多大？5000多亿的结转限额或将对完成全年地方政府性基金预算支出提供约3.8个百分点的支撑；按照40%的比例投向基建进行测算，预计或将拉动全年基建投资增速1.1个百分点。

1、何谓地方政府债务限额管理？

2、限额空间如何产生？

2.1 原因1：因核减政府存量债务产生

2.2 原因2：因新增限额未使用完产生

3、历史上如何使用限额空间？

3.1 用途1：发行特殊再融资债券偿还存量债务

3.2 用途2：当年未使用完的新增限额结存下年

4、限额空间的区域分布与调配

4.1 限额空间分布不均衡

4.2 历史上限额空间的跨省调配

5、5000多亿结存限额的影响有多大？

以下是正文

7月政治局会议和8月国常会多次提及用足专项债限额，引发市场热议。7月28日，中央政治局会议提出要“支持地方政府用足用好专项债务限额”；8月16日、18日，总理在主持召开经济大省政府主要负责人座谈会以及国务院常务会议时，再次强调“要依法盘活地方专项债限额空间”；8月24日，国务院常务会议则进一步明确，要“依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕”。7月经济数据走弱，二次探底特征明显，市场对于后续财政增量政策较为关注，限额空间的使用能否有效承托经济？本文将从专项债限额管理、空间由来、历史使用及后续影响等方面展开分析。

何谓地方政府债务限额管理？

2014-2015年是地方政府债务融资体系建设的起始阶段，而本文所讨论的地方政府债务限额管理便始于2015年。2014年8月，新预算法从法律层面赋予了省级政府发行地方政府债券的权利，9月《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见（国发〔2014〕43号）》（以下简称“43号文”）则进一步明确对“地方政府债务规模实行限额管理，地方政府举债不得突破批准的限额”。

2014年10月，财政部在2013年政府债务审计结果的基础上，对截至2014年末地方政府存量债务进一步全面清理、甄别。

2015年7月，国务院根据2014年末的地方政府债务余额（15.4万亿元）以及2015年新增债务限额（0.6亿元），最终确定2015年地方政府债务限额为16万亿元。

2015年12月，根据《43号文》以及国务院的相关议案要求，财政部正式颁布《关于对地方债务实行限额管理的实施意见》，对地方政府债务限额管理、存量债务处置等进一步明确实施意见。

根据《财政部关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见（财预〔2015〕225号）》的规定：1）年度地方政府债务限额等于上年地方政府债务限额加上当年新增债务限额（或减去当年调减债务限额），具体分为一般债务限额和专项债务限额；2）地方政府债务总限额由国务院根据国家宏观经济形势等因素确定，并报全国人民代表大会批准；3）年度预算执行中，如出现特殊情况需要调整地方政府债务新增限额，须由国务院提请全国人大常委会审批。

限额空间如何产生？

原因1：因核减政府存量债务产生

2015年首次确认限额上限为16万亿，但年末便因核减政府债务产生限额空间。根据2014年末的地方政府债务余额（15.4万亿）以及2015年的新增债务限额规模（0.6万亿），国务院确定2015年地方政府债务限额为16万亿；但至2015年末，地方政府债务余额为14.76万亿，产生了1.25万亿的限额空间，其中包括一般债务限额空间6653亿、专项债务限额空间5853亿。该限额空间为何产生？对此，财政部解释道，“这主要是一些地区处理存量政府债务时，根据实际情况核减了一部分债务”。

事实上，几乎每年均有因核减政府债务产生的限额空间。具体来看：（1）2015-2020年每年都有新的限额空间产生。从核减方式来看，包括安排财政预算资金、企事业单位等原债务人资金偿还、推广运用政府与社会资本合作（PPP）模式等方式消化部分存量政府债务，或者结算部分工程款。（2）2021年限额空间环比减少，主要系发行较多用于偿还政府存量债务的特殊再融资债券，政府债务余额有所上升，挤占限额空间。

截至上半年，专项债限额空间约1.55万亿。截至2022年6月末，地方政府专项债务限额空间约有1.55万亿、一般债务限额空间约有1.34万亿元（包括截至6月末，尚未发行完毕的专项债务新增限额0.24万亿、一般债务新增限额0.11万亿）。

原因2：因新增限额未使用完产生

此外，部分年度的新增债务限额未使用完毕也会产生相应的限额空间，但该部分规模相对较小。如2020年用于中小银行风险化解的专项债仅发行506亿元，剩余1494亿元额度结转至下年发行使用；2021年仅使用当年新增专项债务限额34350[1]亿元，剩余2150亿元额度结转至下年发行使用。

历史上如何使用限额空间？

历史上限额空间的使用方式，与限额空间的产生原因息息相关。当下的市场关心的焦点在于限额空间能够使用多少，政策上是否有限制？我们不妨先梳理历史上限额空间的使用情况，进而对后续专项债限额空间的使用进行分析。我们发现，历史上限额空间的使用方式，与上文分析限额空间产生的两种原因息息相关。

用途1：发行特殊再融资债券偿还存量债务

我们详细梳理了关于限额空间使用的政策文件，对限额空间的使用管理经历了三个阶段：

（1）2015-2016年，限额空间主要用于置换存量债务，原因在于当时限额空间的产生也主要来自于核减存量债务。2015-2016年，该时期地方政府主要以发行置换债券为主，对于通过政府和社会资本合作等方式减少政府债务余额所腾出的限额空间，可在置换债券发行规模的上限内优先用于存量政府债务的置换。

（2）2017-2018年，专项债融资对于地方政府财力补充的重要性提升，为试点重点领域发行项目收益自平衡专项债，限额空间的使用范围扩大至新增债券。2017年下半年以来，监管更加重视发挥专项债对于重点领域融资需求的支持作用，注重项目收益与融资自求平衡，对于存量限额空间的使用规定也进一步放宽，可将其用于发行收益与融资自求平衡的专项债券，但实施方案需于每年9月底前提交财政部备案。然而事实上，各省份申请限额空间的使用也并非易事，整体审批较为严格，例如山西、海南两省的申请均未得到财政部的批准。

我们来看一些案例： 2018年山西、海南两省拟动用限额空间发行项目收益专项债，但从最终落实情况来看，该计划并未得到执行。据海南省披露，这主要是因为2018年债务管控政策收紧，财政部不同意地方利用专项债务空间发行债券。

（3）2020年政策再次放松，新增债券发行规模由“不得超过新增限额”转变为“不得超过限额或发行规模上限”。2019年置换债基本发行完毕，2020年起再融资债接棒。2020年12月，财政部在文件《地方政府债券发行管理办法（财库〔2020〕43号）》中对于发行规模管理的表述调整为“新增债券、再融资债券、置换债券发行规模不得超过财政部下达的当年本地区对应类别的债券限额或发行规模上限”，为特殊再融资用于偿还政府存量债务打下政策基础。

也正是自2020年12月起，再融资债券的用途由借新还旧扩展至偿还存量债务。除了“偿还到期政府债券本金”这一常规用途外，再融资债券还出现了“偿还政府存量债务”这一特殊用途，同时财政部开展“建制县区隐性债务风险化解试点”、“全域无隐性债务试点”等专项工作，特殊再融资债或在其中发挥重要作用。2022年1-8月已有约2200亿元特殊再融资债券发行，包括特殊再融资一般债338亿、特殊再融资专项债1861亿。

用途2：当年未使用完的新增限额结转下年

限额空间中来自于当年未使用完的新增限额，则可以直接结转至下年使用。例如，2019、2020、2021年分别有13亿、1494亿、2150亿新增专项债券限额未使用完毕，相应结转至下年使用。

我们来看一些案例：（1）湖南2016年发行新增专项债56亿，其中便含使用2015年结转限额发行的28亿；（2）02020年底，财政部下达河南省358亿元地方政府债务限额，但由于下达时间较晚，财政部同意以上限额跨年度发行使用；（3）安徽、北京将2021年未使用的新增债务限额结转至2022年继续发行使用。

限额空间的区域分布与调配

限额空间分布不均衡

限额空间的分布主要集中于北京、上海等经济大省。具体来看，截至2021年末，北京、上海分别拥有1811亿、1727亿地方政府专项债务限额空间，远超其他省份；此外，河南、江苏、福建、山东、河北、四川亦有600亿以上的专项债务限额空间；而西藏、黑龙江、湖南、宁夏四省的专项债务限额空间则不足百亿。

历史上限额空间的跨省调配

在限额空间分布不均衡的情况下，是否能够进行跨省调配呢？

从可行性来看，历史上限额空间曾进行跨省调配。从历史经验来看，主要可以分为对“当年新增债务限额”和“存量债务限额空间”进行重分配这两种情形。

情形一：跨省市重新分配当年新增债务限额，但使用上限为当年未使用的额度。2018年12月，为加快专项债券发行和使用，财政部收回了部分省市未发行使用的2018年新增债券额度，并对收回额度在全国进行重新分配。

我们来看一些案例：财政部收回深圳市暂未使用的2018年新增专项债务限额170.6亿元，并将其重新分配，其中广东地区（不含深圳）、天津市相应调增新增专项债务限额85、25亿元。进一步地，我们来看收回深圳额度的相对规模情况。2018年初，财政部下达深圳新增专项债务限额210亿，收回额度占当年下达限额的81%，主要系2017年末深圳市专项债务限额仅有31.5亿，2018年新增专项债务限额上升较快，导致发行不及预期，故财政部收回部分未发行限额。

情形二：跨省市重新分配存量债务限额空间，主要用于“建制县区化债试点”等专项工作，在专项工作的推动下，使用限额空间相对较高。2020年财政部下发《关于收回部分对方政府债务限额的通知》（财预[2020]152号）文件，对因债务规模核减、债务人发生变动后不属于政府债务并由企业偿还以及特定政策对应额度不再使用等情形，导致实际债务小于原清理甄别认定债务形成的限额空间，依法收回该部分对应的地方政府债务限额，用于“建制县区化债试点”等专项工作。

5000多亿结存限额的影响有多大？

那么今年限额空间的使用效率会如何呢？8月24日，总理主持召开国务院常务会议，对前期多次提到的“专项债务限额”进一步明确要求，表示要“依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕”。为什么只有5000多亿的限额空间，而非1.55万亿呢？我们认为，限额空间的积累来之不易，使用亦将慎之又慎。主要原因如下：1）从限额空间的产生原因来看，1.55万亿的限额空间中70%是来自于核减地方政府债务余额，该部分限额空间的形成可谓“来之不易”，也是后续各省市用于化解地方政府隐性债务的主要工具，各省市或将谨慎使用。

2）限额空间区域分布不均衡，当下跨省调度的意愿较弱、时间较紧。2018年财政部收回部分省市未发行使用的新增限额主要是为了加快专项债券的发行和使用，而今年新增专项债券的发行和使用进度已明显快于往年，对新增限额进行跨省市重分配的必要性有所减弱。从时间限制来看，8月24日国常会提出5000多亿的专项债结存限额要在“10月底前发行完毕”，若要进行跨省市的重新分配，或需要经过“财政部发文收回部分省市的债务限额、财政部将债务限额重新分配下达各省市、各省市相应调整年度预算方案”等流程，时间上或较为紧张。

如何拆解5000多亿的专项债地方结存限额规模？我们认为可以将其分为以下三部分：（1）2022年新增限额尚发行的部分，1-8月新增专项债已累计发行约35191亿，9-12月尚有1309亿可供发行。

（2）2021年未使用完的新增限额结转额度，据财政部披露，该部分规模约有2150亿。