【长江宏观于博团队】稳定经营预期至关重要——实体经济洞察2022年第26期

洞见：稳定经营预期至关重要

经济复苏重在韧性，稳主体是重要抓手。7月政治局会议定调全年“力争实现最好结果”，较4月“努力实现全年经济社会发展预期目标”的表态更为温和。从各项重点任务来看，增量政策不多，下半年经济复苏主要靠前期政策落地和内生韧性支撑。在此环境下，稳市场主体仍将是稳定经济内生韧性的重要抓手。

小微主体承载力不容小觑，脆弱化趋势亟待逆转。根据第四次全国经济普查的数据，小微企业承载了全社会59.6%的就业，承载力不容小觑。然而，从二季度微观调查来看，小微企业脆弱化特征日益明显。今年二季度，小微企业经营状况（结合营收与利润率）较疫情前同期恢复比例仅为24.4%，同比下降13.9pct，环比下降2.7pct；有47.5%的小微企业现金流维持时间不到1个月，平均现金流维持时间仅为2.6个月，同比下降0.4个月。企业经营转弱，进一步导致小微企业经营者家庭消费同比下降3.4%。

如何缓解小微企业压力，稳定经营预期至关重要。我们曾在报告中提出，大量尾部小微企业本身未到纳税门槛，因此对于留抵退税等政策优惠并不敏感。从压力源的角度来看，二季度有26.4%的小微主体认为政策不稳定性是主要经营压力来源，该比例同比增加9.1pct。政策不稳定性的影响主要是营业时间下降。而从调查结果来看，今年二季度，营业时间越少的小微企业选择裁员的比例越高，经营者家庭消费同比下滑的概率越大。由此来看，稳定经营预期、降低疫情防控政策不稳定性至关重要，将成为影响经济复苏韧性的关键因素。

全景：主动去库存持续演绎

总结与展望：7月全月，需求端脉冲式回升逐步趋缓，生产端企业去库压力普遍较大。具体来看：1）地产销量虽有月末冲量支撑，但整体较6月偏弱，乘用车销售保持较快增长；2）用电需求韧性仍在，但两高行业生产普遍走低；3）价格方面，海外加息趋稳带动大宗回归供需博弈，不同品种走势分化，国内生产资料价格出现恢复性反弹；4）库存表现分化，地产库销比再度回落，钢铁减产带动社会库存去化，水泥库容比整体回落，玻璃仍在累库。近期建筑链主动去库存持续演绎，在降价已无太大空间的情况下，主动减产行为增多。钢铁行业铁水环节生产持续走弱；水泥行业部分地区出现错峰生产；玻璃行业日熔量持续走低。主动减产带动供需格局转好，库存已有去化迹象。钢材社会库存已向历年同期均值收敛，水泥库容比小幅回落。

需求：走势分化。【地产】7月全月，30城地产销量同比降幅扩大，城市间降幅分化。【乘用车】7月全月，乘用车零售销量增速回落，批发销量增速续升。

生产：跌多涨少。【下游】 上周乘用车半钢胎开工率回落。【中游】 上周发电耗煤同比降幅缩窄，水电出力环比走强。钢铁高炉开工率走弱，钢材总产量、螺纹钢产量降幅扩大。水泥粉磨开工率回落。玻璃日熔量环比回升。江浙织机负荷率回落。

价格：涨跌不一。【海外大宗】联储加息暂缓带动大宗价格反弹、美元回落；政策博弈导致原油价格走势分化。【国内生资】上周动力煤、焦煤价格续降。钢价续降。水泥、玻璃价格续降。PTA产业链产品价格反弹。锂电材料、光伏组件价格部分上涨。

库存：大多去化。【下游】 上周十大城市地产库销比回落。【中游】钢材库存去化，涤纶POY库存天数反弹，水泥库容比回落，玻璃库存续升。【上游】动力煤、炼焦煤港口库存续降。LME铜库存续降、LME铝库存续降。

地产：7月30城地产销量降幅扩大，十城库销比回落。7月30城地产销量同比降幅扩大至30.7%，但分线级城市表现不一。其中，一线销量降幅仅是小幅缩窄，二线降幅扩大但月末仍有部分城市出现集中成交，三线降幅扩大更为明显。月末集中成交虽然带动十大城市库销比小幅回落至56.4周，但库销比仍大于历年同期均值，指向销售相对疲弱。土地市场方面，伴随多地结束集中招拍挂，土地市场再度转冷，未现回暖迹象。

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乘用车：7月批零销量保持较快增长，开工率小幅回落。7月全月，尽管乘用车零售销量增速小幅回落至17%，但仍保持较快增长；批发销量增速续升至40%，反映渠道补库意愿较强，政策利好仍在持续释放。而从库存来看，7月经销商持续补库带动经销商库存预警指数逆季节性反弹，8月销量将验证此轮购车需求回暖的持续性。从开工来看，尽管上周半钢胎开工率连周续降至64.2%，但降幅较为有限，开工仍维持在历年同期平均水平。

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钢铁：去库带动钢价回升，铁水与成材生产走势分化。伴随钢厂持续主动减产，钢材供给相对需求明显回落，带动螺纹、热轧等主要品种钢材库存去化。钢材社会库存总量向历年同期平均水平收敛。而从生产端来看，铁水和成材生产走势再度分化，高炉开工率续降至71.6%，而电炉开工率回升，反映出已有部分钢厂逐步恢复成材环节生产，主动减产或将告一段落。库存去化、需求企稳带动供需格局转好，驱动上周螺纹、热轧价格反弹。

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水泥：区域间供需关系变动不一，库存整体高位去化。从全国数据来看，上周水泥出货率、粉磨开工率双双转好，分别上升至64%和51.9%，并带动库容比续降、价格反弹，水泥景气有淡季改善的趋势。但考虑到水泥的区域属性极强，分区域来看，产销同步改善的趋势并不明显。部分地区的供需关系转好，主要缘于水泥磨机错峰生产，带动供需格局改善。由于晴热天气及强对流天气依旧交替出现，各地建筑开工恢复节奏不一，水泥行业景气仍待需求回升。

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玻璃：需求偏弱持续挤压薄利，主动减产行为增多。7月地产竣工表现进一步走弱，反映地产施工缺资金的现象突出，浮法玻璃需求因而持续偏弱。厂家在库存压力持续累积的情况下，普遍选择降价去库存，带动玻璃价格继续下探至87.7元/重箱。但由于玻璃降价已趋近成本线，后续大幅降价的空间不大。在降价去库效果不佳的背景下，已有企业选择主动减产应对淡季，全国日熔量持续回落。

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化工：需求预期引导新一轮囤库，带动产品价格反弹。纺服下游普遍预期8-9月换季订单将缓解需求疲弱的现状。考虑到前期PTA产品链价格已连周回落，产业链中下游为防后期涨价开始提前补库，上周涤纶POY库存天数反弹至33.3天，化工纺服链产品价格趋势性反弹，聚酯工厂负荷率也随之明显反弹。但从江浙织机负荷率的表现来看，当前下游需求仍弱，此轮高位补库的“抢跑”特征较为明显，或使得下游企业经营压力进一步增大。

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新能源：光伏组件价格上涨，锂电材料价格走稳。光伏方面，由于上游硅料供需持续偏紧，硅料价格已连续12周上调。虽然需求端的成本耐受力有限，但上游持续涨价，带动硅片到组件环节价格大多调涨，单晶182、单晶210组件价格上涨。锂电材料方面，前期大宗产品价格回落对锂电的拖累趋缓，锂电材料供给偏紧的基本面对价格形成支撑，带动上周碳酸锂价格小幅上涨。

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煤炭：煤价随增长预期走弱回落，需求引导焦煤降价。动力煤方面，长协覆盖面扩大后，电厂用煤基本得到保障。尽管发电耗煤保持高位，但由于经济增长预期边际转弱，带动非电厂煤炭需求预期走弱。市场煤价因而边际走弱。焦煤方面，随着钢厂在铁水环节持续保持低开工率，焦煤焦炭需求偏弱，带动焦煤价格续降。

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大宗：联储加息如期落地，大宗避险交易告一段落。上周FOMC会议决定加息75BP，符合市场预期。联储在通胀水平不断攀升的背景下并未做出更趋鹰派的决策，使得市场对于美联储加息提速的预期逐步趋弱。大宗商品的避险交易因而告一段落，综合指数均企稳回升。而同时，伴随避险交易告一段落，美国经济呈现技术性衰退迹象，上周美元指数均值续降至106.5。

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有色：加息冲击放缓，供需博弈引导基本金属价格回升。随着联储加息提速的预期逐渐消退，基本金属交易回归基本面。从供给端来看，铜铝库存均处于历史较低水平，对价格形成支撑。而从需求来看，海外经济衰退深度暂未可知，虽然美国GDP环比折年率连续两个季度负增长，但劳动力市场依旧保持强劲。供需博弈之下，上周供给因素稍占上风，助推基本金属价格续升。

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