不抱团，均衡风格，富国杨栋的性价比选股如何打败市场

从2016到2019年上半年，A股出现了连续三年的“核心资产”牛市，大部分收益好的基金，都呈现抱团的风格。但我们研究发现，有一位基金经理，既不抱团也不呈现某类极致的风格，仍旧取得了不错的收益，他就是富国的杨栋。这背后的原因，得益于他的风险收益比投资决策体系。

杨栋目前在管三支产品，其中富国积极成长一年和富国清洁能源产业管理时间尚短，我们重点分析管理时间最久、规模也最大的低碳新经济。（后简称为“新经济”）

新经济成立于2015年12月18日，客观来说，相比起很多15年上半年成立的产品，这个时间点是比较有利的。6月份以来的股灾已经使大盘从5000多点的高岗暴跌到3500点左右。而尽管马上又迎来了16年的熔断，导致整个1月份的A股市场暴跌近20%，但是新产品通常3个月左右的建仓期，刚好能够躲过这一个大坑。

我们也可以很明显的看到，从成立之初新经济就保持了和各类基准指数的超额收益，尽管短时间内净值为负，但很快就浮出水面。而此后的累计回报，也体现出了杨栋的优秀管理水平——能够始终保持且不断拉大与基准指数的差距。

从排名来看，无论是1年、2年、3年还是5年，始终能够保持同类排名前10%分位，表现十分优秀。

而具体从风险收益指标来看，我们可以看到几个明显的特点：

1）除了由于去杠杆导致市场单边下跌的2018年，他在任何一个年份都能获取两位数以上的正收益。无论是价值蓝筹占优的16、17，还是成长风格的19、20年。

2）他并不擅长把握市场风格，smartbeta多为负贡献。过往的表现，主要来自于他出色的alpha挖掘能力。

3）他对于收益风险比的把握较好，在2017、2019、2020年都能取得1以上的夏普率。尤其是近两年——根据调研，这也是他投资风格逐渐成熟的一个阶段——他的夏普比率做到了出色的2.7。

研究并分析基金经理的优势行业，有利于我们了解其能力边界。在分析新经济的投资数据之后，我们得到如下的行业分配和表现图。

可以很直观地看到：

1）他在申万28个一级行业上都做过配置。由于他是自下而上地选股，行业的配置更多是选股结果的体现，因此这并不能直接证明他的行业宽度。我们能看出的是，尽管是成长风格的选手，但他对行业是没有偏见的。

2）他有着较强的alpha能力，他在历史上配置过的几乎所有行业中都取得过超指数收益（三角）。

3）19年以来，他逐渐的向国防军工、化工、医药生物、电气设备、机械设备等集中，并且收益来源均衡（三角形大小）。

具体来看，他在16个常配行业中能够取得50%以上的超行业指数胜率。

他的行业配置均衡，历史上没有在单一任何一个行业上有过多的暴露。

综合胜率、仓位、赔率，形成我们特色的蜘蛛图（下图）。

可以看到，机械设备、有色、公共事业、国防军工、化工、钢铁、电气设备等等都是他能力圈内的强势行业。而非银、纺织服装、通信、银行、家电等行业是他综合段位相对较弱的行业。而即使在这些行业中，他也大多能保持在市场中位数左右的。我们认为这主要得益于他对风险收益比的重视和个股选择上的把握。

1）集中度较低、个股均衡。

杨栋的前十大集中度较低，个股权重十分均衡。前6~10，甚至前三大以后的差距都不大，且均在5%以下。这样的一个特点，在自下而上的基金经理中是很少见的。

2）行业均衡，偏好制造业。

他坚守了自己的能力圈，主要在自己长期看好且熟悉的赛道上均衡布局——比如化工、电气设备、国防军工、机械设备等，偏好制造业。

3）较少参与热点。

在今年变化多端的市场中，他仍然保持着自己的风格。一度大热的疫苗、免税、半导体等均没有出现在他的重仓股中。当然从半年报的全持仓中，我们能够看到英科、沃森的身影，但这个比例并不高。

4）宏观对冲。

在预期宽松政策会边际收紧的下半年，他买入了银行作为“宏观对冲”。而在银行中，他选择了成长性较好的宁波银行，这是非常符合他的方法论的。

5）持仓有个人特点，不跟随主流抱团。

我们模拟了前十大持仓的走势，并跟实际走势进行对比，前十大持仓能够持续稳定的相对组合产生超额收益，意味着他能够选出更优质的个股。同时，我们也看到组合与重仓股的表现十分接近，意味着他的整体持仓质量较为平均——正如他所说第五~第十五的差别并不大。他的尾仓品种也能够较好地贡献组合收益。

尽管杨栋并不自上而下的去判断市场，但是他的组合展现出了较好的市场适应性。在衰退的市场风格中表现挣扎，而在无论是成长或是价值强势，大盘或是小盘强势，牛市、大跌或是震荡市中，都能保持平均以上的高段位。我们认为，这主要来自于他自下而上的选股能力，以及行业均衡，个股分散，多层次的组合构建理念。