中国大陆公募基金行业自1998年萌芽破土,栉风沐雨发展至今。今天猫头鹰要介绍的一位基金经理,是一位来自宝岛台湾的投资老将——国投瑞银周奇贤。他于2020年2月加入国投瑞银,目前担任权益投资总监。
周奇贤的投研之路,至今已有23年之久。只不过,在入职国投瑞银之前,他是在台湾担任基金经理。他的历史投资业绩优秀,代表产品多次获得业内权威奖项。
首先是国际化的投资视野:由于台湾证券市场发展的历史更早(台湾证券交易所是在1962年成立),且与国际接轨程度较高,这使得台湾的基金经理在客观上就是从国际化环境中来思考投资的。
周奇贤也是如此,他在1997年1月至2009年7月于台湾复华投信公司担任海外研究部主管;2009年7月至2019年12月先后在台湾宏利投信、复华投信公司从事股票投资工作;对A股、台股、海外市场都有着较好的理解。
猫头鹰基金研究院认为,周奇贤的是一位注重相对收益,有丰富海内外投研经历的基金经理。他的投资风格均衡,重视组合的稳定性,追求风险调节后的收益。他秉持“多元配置、长期持有”的投资理念,擅长从全球产业链的角度来寻找中国的优势环节,熟悉海外资金的投资风格,重视资金面上对A股投资风格的影响。
如我们前面所说,周奇贤的投资之路起步早:他从事投资和研究工作23年,行业研究覆盖消费、科技、周期等板块。早年于日盛证券担任研究员,覆盖视频、水泥、钢铁、营建板块;后在统一证券从事研究工作,覆盖工具机、脚踏车、汽车等;在永丰金证券担任研究部主管,主要覆盖电脑、手机、网通、线上游戏等行业。
这是一种类似从“学徒”到“师傅”的研究经历、职业发展经历——跟很多基金经理相比,周奇贤做研究的时间比较久,干了12年的研究,才去做基金管理,而这12年的研究中,周奇贤横跨了非常多的行业,具备较广的行业覆盖,对科技、消费、周期等板块均有研究。尤其是基于台湾的产业优势,对于科技板块有着更多的研究和比较深入的理解。
但是在A股市场的投资上,他从全球产业链的角度出发,更偏好中国在全球独有的或是具备比较优势的行业。因此,在消费升级、政策驱动、科技创新、周期转机四个大板块中,他更看好前两者。比如这其中的白酒、新能源、CXO等赛道。
作为一位具备国际化视角的科技领域投资老将,周奇贤无疑是稀缺的“宝藏基金经理”。他入职国投瑞银,也为带来了台湾产业升级时期的投资经验对于当下中国A股投资是具备极强的参考价值的。
周奇贤有较强的组合构建和管理思路。他秉持多元投资的理念,在组合的构建上:
个股适度分散,通常不超过7个点。
行业适度分散,不过度依赖特别的行业或主题,即便特别看好也不超过20%。
高仓位、不择时。
同时,有着比较明确的组合动态平衡机制,和较为严格的买卖纪律。
当个股或单一行业主题超过既定的比例,会进行减持。
止损不止盈:当基本面发生变化,或者当行业回撤大于指数3-5个点以上、个别公司回撤高于行业10-15个点,就会进行部分减仓;而只要公司的基本面和投资逻辑没有发生变化,就接受估值上的溢价,继续持有,不做止盈。
由于周奇贤先生过往的经历主要集中在台湾香港等地,而目前管理的国投瑞银锐意改革灵活配置的时间尚短,因此猫头鹰基金研究院仅从持股上,进行一定的分析验证。
从他的持仓中,我们可以观察到几个特点:
1)集中度中等,个股均衡配置
组合的集中度中等,并且个股权重较为均衡,第一大和第十大持仓只有两个点左右的差距。同时,第一大重仓股的权重为6.09%。这与他所述是相符的。“个股的配置不能太高,所以一只股票涨的占我持股超过7个点我就会减持,不会让一只股票持有到10个点,因为我不希望组合仅靠几只股票来创造绩效。”
2)行业多元配置
我们从三季度前十大持仓来看,能够观察到他多元配置的特征。前十大重仓股中共涉及7个行业(新能源、电子、食品饮料、医药生物、农林牧渔、建筑材料、银行)。这也和我们在调研中的了解是一致的。
A股市场国际化是个大趋势。
中国资本市场对外开放的脚步在不断加快,外资正逐步改变A股的定价模式与投资风格:正逐步从PE主导的行情转向EPS主导,投资者更关注企业的基本面和长期价值。
我们也观察到,在行业配置方面,外资更关注上市公司背后的产业优势;在个股配置方面,外资优选大市值、高股息、中低估值的品种,注重企业稳定的、持续的盈利能力。
在这样的国际化大趋势下,周奇贤这样的国际化视角基金经理尤其显得珍贵。
猫头鹰基金研究院于2021年1月7日,邀请到了周奇贤先生与我们进行了一场连线访谈。
周奇贤:我从1997年开始担任研究员,已经23年的从业经验。2020年2月来到上海,之前在台湾和香港工作。跟其他基金经理相比,我做研究的时间比较久,干了12年的研究,才去做基金管理。我也比较幸运,12年的研究经验里,我横跨了非常多的行业。除了科技之外,对于消费性的行业,甚至大宗物资的行业,都有正式覆盖过。
我曾经担任台湾排名前三的研究所的所长,也曾经担任过一个海外研究团队的总监,此后从事基金管理工作达十年,从事买方工作期间担任过台湾两家头部基金公司的权益投资总监。过去管理时间最长的一只基金有七年,任期内的累计报酬是百分之130,在同期同类型基金里排第三名,并且拿过两次台湾最佳基金奖。
重视风险收益之间的均衡,组合上多元配置、长期持有
周奇贤:我个人比较重视风险调整后的报酬,如果过分追求报酬极大化,实际上是冒着极大风险的,我更看重长期风险与报酬之间的均衡。所以我的投资风格可以归纳为两个维度:一个是多元配置,一个是长期持有。
多元配置并不是一个被动式的投资,而是按照不同行业进行横向的比较,作为相对的加减配比。我们通常不会做极端的配置,举例来说,假设金融股占市值是20个点,我大概配10个点。这样做的主要目的,一是保证不偏离指数太远,二是降低组合波动率。第三,我们永远都不知道哪个行业真正到了低点要触底反弹,所以多元配置的优点在于能够让基金的收益波动相对较低的同时,适应市场不同风格的转换,起到随涨抗跌的效果。
关于长期持有,对于赛道好的公司,如果所处的行业格局没有变化,供给需求关系利好的趋势没有改变,且公司层面在管理、研发、获利能力也随着营收的规模的增加不断成长,我认为这样的公司长期看来不仅复合增长率在提升,市场也会给予它很高的估值溢价。无论是在台湾,香港,还是在美国,包括A股过去这三年,都有很明显的头部企业估值溢价的例子,这主要是因为现在大家宁可买到现在贵但对(好)的公司,而不会去买到便宜但错(差)的公司。所以这个长期持有的效果,最终会反应在复合增长率的增长以及估值的溢价上,这是我过去在做投资组合上比较重要的一些框架跟背后的逻辑。
均衡配置+动态管理,停损不停利
周奇贤:关于左侧右侧,事后看都很清楚,但在投资过程中,很难去根据股价走势看出明显的趋势和拐点,也就很难体现左侧跟右侧,但从基本面的角度上是存在的。我举一个估值修复的例子,我以前在台湾投资一家公司,买入的时候市盈率10倍,四年间价格翻了一倍,但期间估值涨到了原来的四倍,最终持有这家公司四年的报酬是8倍,其中两倍来自获利增长,4倍来自估值修复。最主要体现是公司变成龙头的过程中,市场愿意给它一个龙头公司的溢价,其中还包含对公司管理模式、市场竞争格局的溢价,不确定性是比较高的,所以估值的修复,很难在事前去做判断。
当然如果行业处于周期在底部上升过程中,也不是完全无迹可寻的。因为当价格好转之后,供给端就会拼命扩产,到一定程度后价格就会崩盘。终端需求,如果有一个下行,供过于求就会造成整个市场崩盘,从而对企业进行筛选淘汰,但产品本身每年还是在叠加,从而促使行业竞争格局逐步改善,如果在这样的过程中布局优质公司,也就是说在行业处于底部的时候去发现机会,这样的投资基本上是属于左侧的。
看好消费升级和政策驱动,这是A股在全球独有的主题
投资周期性股票需要把握好卖点,2021年看好大宗物资和工业原料类的公司
科技创新:有机会去渗透和取代海外供应商,短期面临大的外部风险
周奇贤:科技股可以分成大概三个板块:运算速度、传输速度、记忆体(容量)。
从运作速度来说,主要是手机芯片,比如iPhone12的a12、a13,就是用更先进的集成让整个运算速度更快。这个供应链体现在半导体上面,从最上游的芯片设计、到代工、再到下游的封装、最后到个别芯片的模块,目前基本上还是以台湾、美国的公司为主,其他像英特尔和三星,主要是垂直整合,从最上游设计到代工,到做成晶片,他们都自己来。
在传输速度上面,可以从有线和无线两个维度来解释。有线就是我们讲的光纤、数据中心,数据中心的需求的驱动,主要是是受益于大家上网的需求量很大,包括未来随着5G应用的普及,会有更多高画质的影片重度传输的需求,驱动数据中心要不断提升传输效率,从100G到400G,甚至达到600G、1000G这样一个传输速度,华为在这个板块里扮演很重要的角色。另外光纤板块,主要还是在美国的一些做通讯芯片的公司。无线的部分,高通、联发科是目前主要的玩家。
第三块记忆体,指终端设备的容量的变化,比如手机从过去128G,到256G,到未来的512G,甚至以后到1TB这样一个容量,目前记忆体的市场份额主要还是在韩国跟美国的公司手上。
国内目前比较多的还是在零部件。海外的情况呢,日本比较重视上游的原材料,或者是一些半导体的设备;韩国就是投资记忆体、面板;美国主要是苹果、芯片公司;欧洲主要体现在汽车、工业芯片。欧洲、日本、韩国、美国、台湾,大致上在这些板块。未来国内是有机会去慢慢地渗透或者取代部分国外供应商的产品。
未来要重视增量资金的影响,外资会是A股投资风格和估值体系的重要组成因素
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