兴证宏观段超 | 经济恢复情况如何？——2022年5月经济数据点评

原创段超王涵等段超宏观研究

本报告联系人

段超（duanchao@xyzq.com.cn）

李岱遥（lidaiyao@xyzq.com.cn）

王涵

投资要点

Summary

2022年5月规模以上工业增加值同比0.7%；固定资产投资累计同比6.2%；社会消费品零售同比-6.7%，我们认为：

5月经济：投资>生产>消费，当前经济开始进入“砸坑”后的“反弹”阶段。

生产：回归同比正增长，中、下游产业生产反弹是主要拉动。5月工业增加值同比增速由-2.9%升至0.7%。前期受疫情拖累中下游生产有明显反弹，同时大宗价格高企之下，上游生产仍然保持了一定韧性。
消费：仍受疫情拖累，但汽车类消费有明显改善。5月社会消费品零售总额同比增速由-11.1%升至-6.7%，前期大幅下滑的汽车类消费有明显改善，一方面5月以来全国物流逐渐恢复，汽车产业的供应链或也有相应修复，另一方面，5月底汽车类消费的相关刺激政策出台，对汽车消费也有一定的支持作用。
投资：稳增长背景下，基建投资持续发力。5月固定资产投资增速由2.4%升至4.7%。基建投资的同比拉动较上期上升了0.8个百分点，是本期固定资产投资增速回升的主要拉动。近期国务院会议部署33项稳增长措施及督促地方政府尽快落实，基建投资仍在持续发力。。
地产：投资仍较弱，高频销售数据有边际改善，但持续性仍待观察。5月房地产开发投资同比由-10.1%升至-7.8%。资金端未见明显改善，高频的销售端数据有一定边际改善，但可能受到季节性扰动，往后持续性仍有待观察。

此外，大城市失业率与全国失业率走势分化，可能对后续消费恢复产生扰动。5月城镇调查失业率下降0.1个百分点至5.9%。近两月全国城镇调查失业率与31个大城市城镇调查失业率有所分化，大城市失业率明显高于全国失业率且仍在上行，这可能是源于本轮疫情主要影响集中在北京、上海等中心城市。需要注意的是，在我国消费中，直辖市、省会、计划单列市占全国的比例大约为40%左右，后续大城市就业对消费恢复的影响情况值得关注。

整体看，疫情拖累经济最悲观的阶段已过去，但全面好转仍需时间。我们此前多次提示，相较2020年首轮疫情时期，本轮疫情对经济的影响呈现明显的区域分化特征（详见《宏观&交运大数据系列周报》）。当前来看，全国整体的经济高频活动已基本恢复至去年同期水平，但华北地区、上海等前期受疫情影响较为严重的地区，经济活动较疫情前仍有明显缺口，指向经济的全面恢复仍需时间。

风险提示：疫情不确定性风险，经济下行风险。

正文

Evidence&Analysis

5月经济：最差时期已经过去，

生产改善较为明显

整体看，5月经济已开启边际恢复，其中生产恢复相对较快，消费仍受疫情拖累。5月固定资产投资增速、工业增加值增速、社会消费品零售增速分别为4.7%、0.7%、-6.7%，前值分别为2.4%、-2.9%、-11.1%。5月经济已开启边际恢复，其中工业增加值增速已实现同比转正，恢复相对较快，消费增速仍处在同比为负的区间，仍然受到疫情的拖累，此外固定资产投资增速也有明显上行，主要是“稳增长”背景下，基建增速上行的拉动所致。整体来看，当前经济恢复节奏与我们追踪的高频经济活动数据较为一致（详见《宏观&交运大数据系列周报》），全国经济活动自4月底以来进入持续恢复区间，但改善节奏相对慢于2020年首轮疫情后的反弹时期。

值得注意的是，5月城镇调查失业率有所回落，但31个大城市的调查失业率仍在上升。从失业率数据来看，5月城镇调查失业率下降0.1个百分点至5.9%，与2020年同期水平相当，仍处在相对较高的水平。此外，近两月全国城镇调查失业率与31个大城市城镇调查失业率有所分化，大城市失业率明显高于全国失业率，同时5月大城市失业率仍有上行，这可能是源于本轮疫情主要影响集中在北京、上海等大城市，使得大城市的失业率相对较高。需要注意的是，在我国消费中，直辖市、省会、计划单列市占全国的比例大约为40%左右，因此后续大城市就业对消费影响的情况值得关注。

社零：汽车类消费有所改善，

但整体仍受疫情拖累

消费已有边际改善，其中汽车类消费改善较为明显。5月社会消费品零售总额同比增速为-6.7%，较前值的-11.1%有所改善，其中餐饮消费同比增速为-21.1%，仅略高于上期的-22.7%，商品消费同比增速为-5%，较前值的-9.7%有所改善。从商品消费结构上看，本期可选消费的拖累有所减弱，前期大幅下滑的汽车类消费本期有明显改善，一方面5月以来全国交通运输逐渐恢复，汽车产业的供应链或也有相应修复，另一方面，5月底汽车类消费的相关刺激政策出台，对汽车消费也有一定的支持作用。

工业：上游生产仍较稳定，

中下游生产大幅下滑

工业增加值回归同比正增长，中、下游产业生产反弹是主要拉动。5月工业增加值同比增速为0.7%，高于前值的-2.9%。分行业来看，前期受疫情拖累中下游生产有明显改善，同时在大宗商品维持高位的背景下，上游生产仍然保持了一定韧性。5月上游采矿行业的工业增加值增速约为7.5%，较前值的10.8%略有下滑，但处在较高的增速区间，同时下游消费行业工业增加值增速由前值的-11.4%上行至-2.2%。

投资：稳增长下，基建持续发力

稳增长背景下，固定资产投资表现出较强的韧性，基建投资持续发力。5月固定资产投资增速为4.7%，较前值的2.4%有所上行。分项来看，5月制造业投资、基建投资、房地产投资同比增速分别为7.0%、7.9%、-7.8%，对整体固定资产投资的同比拉动分别为2.2、1.9、-1.6个百分点，基建投资的同比拉动较上期上升了0.8个百分点，是本期固定资产投资增速回升的主要拉动。本轮疫情下，“稳增长”政策出台，包括国务院会议部署33项稳增长措施及督促地方政府尽快落实等，当前基建投资仍在持续发力。

地产：投资仍然较弱，销售端有边际改善

地产投资仍然较弱，高频销售数据有边际改善，但持续性仍待观察。5月房地产开发投资同比-7.8%，较上期的-10.1%略有回升，但仍处在较弱的区间。资金端来看，5月房地产开发资金同比为-33.6%，与上期的-35.4%相比未见明显改善。从高频的销售端数据来看，6月中旬以来，房地产销售有一定边际改善，但一方面销售数据可能受到6月初端午节的季节性扰动，另一方面整体销售数据较往年平均水平仍处低位，往后改善的持续性仍有待观察。

展望：经济最悲观的阶段已过去，

全面恢复仍需时间

疫情拖累经济最悲观的阶段已过去，但当前经济恢复仍呈现区域分化的特征，全面好转仍需时间。从高频的全国城际活动指数来看，当前全国整体的经济活动已基本恢复至去年同期水平。但区域分化较为明显，例如华南地区经济活动已超过去年同期水平，但华北地区、上海地区经济活动仍较去年同期水平有明显差距。我们在近期周度跟踪报告中持续提示，相较2020年首轮疫情时期，本轮疫情对经济的影响呈现明显的区域分化特征（详见《宏观&交运大数据系列周报》），当前来看，前期受疫情影响较为严重的地区，经济活动较疫情前仍有明显缺口，全面恢复仍需时间。

风险提示：疫情不确定性风险，经济下行风险。