首批公募REITs投资者结构有哪些特征？

券商做市需求与保险资金风险收益特征要求，使得券商自营、保险资金成为本次网下认购的主力军。本周首批9家公募REITs基金份额发售公告已悉数发布，从不同类别的机构认购量分析：（1）49家券商自营投资账户参与此次询价，投资标的分布较为均衡，认购金额累计达292.6亿元。询价参与的高积极性可能出于做市商做市对份额需求。场内交易流通的放开将使REITs获取更多流动性支持，也将为券商开辟新业务路线，实现持续创收；（2）基础设施REITs符合保险资金的需求特征，REITs作为长久期、稳定性经营及高成长性产品，较为吻合保险资金、养老金等中长期资金需求。在美国、日本、新加坡等国家，保险机构都是REITs市场的主力投资机构。（3）基金专户产品积极参与认购，平均认购金额较大，公募基金未来可能成为潜在参与主体。

有效报价数量差异显著，选择性认购特征明显，可能源于现金认购下9家同期上市，投资者资金周转问题。9家REITs的有效报价投资者数量和有效报价产品数量分化较大，其中蛇口产园的有效报价投资者数量为51个、有效报价产品数量为116个，而广州广河有效报价投资者数量为24个、有效报价产品数量报价为35个。分化现象系全额认购缴款要求下配售对象认购资金不足或难以循环周转，导致配售对象在9家REITs项目中有选择性认购。

基金专户产品偏好收益权项目，保险资金偏好不动产项目，私募基金参与产品数量多，平均认购金额小，投资项目类型分布较为均衡。我们对9只产品按照底层资产类别进行划分，并将市政设施和污染治理统一为“市政＋污治”，并对每类资产申购金额的比例进行汇总。基金专户产品显著偏好“市政+污治”及收费公路两类收益权项目，而保险显著偏好仓储物流和产业园两类不动产项目。基金专户产品偏好净现金流分派率较高的收益权类产品，投资风格较为稳健，大范围投入特许经营权类的收费公路、市政设施等项目，此类项目在特许经营权的政策保障下，现金流相对稳定。私募基金参与产品数量多，平均认购金额小，投资项目类型分布较为均衡。私募基金可能受限于流动资金，现金认购下平均认购金额较小，但积极性强。私募基金参与户数较多，投资项目分布较为均衡，网下发售结果不乏大型量化私募其主要投资动力可能为一二级套利与REITs上市初期高波动率下的“日内回转交易”等交易策略。

公募REITs推行促进投融资闭环形成，构建基建投资良性循环。公募REITs将底层资产证券化，以稳定现金流和分红机制激励长期资金投资。不仅有助于提高一级市场以及基础设施投资项目的流动性以形成投融资闭环，而且有助于促进基建投资的良性循环。首批9家公募REITs开启万亿资产大门，未来将有更多底层资产项目加入REITs，少数投资者先行试水，随着管理完善和REITs市场的扩大，未来将有更多投资者参与REITs投资。

风险提示：REITs基础资产项目未来经营情况具有不确定性；募集说明书中测算的未来现金流可能无法准确反应实际情况；募集发行进度不及预期；流动性风险；规则调整等。

1.资金认购倾向差异显著，保险偏好不动产项目，基金专户偏好收益权项目

券商做市需求与保险资金风险收益特征要求，使得券商自营、保险资金成为本次网下认购的主力军。本周首批9家公募REITs基金份额发售公告已悉数发布，从不同类别的机构认购量分析：（1）49家券商自营投资账户参与此次询价，投资标的分布较为均衡，认购金额累计达292.6亿元。询价参与的高积极性可能出于做市商做市对份额需求。场内交易流通的放开将使REITs获取更多流动性支持，也将为券商开辟新业务路线，实现持续创收；（2）基础设施REITs符合保险资金的需求特征，REITs作为长久期、稳定性经营及高成长性产品，较为吻合保险资金、养老金等中长期资金需求。在美国、日本、新加坡等国家，保险机构都是REITs市场的主力投资机构。

基金专户产品积极参与认购，平均认购金额较大，公募基金未来可能成为潜在参与主体。基金专户产品设计更为灵活，积极参与认购，认购金额累计43.3亿元。公募基金可能受限于产品合同设计与系统技术问题，未参与首批询价，我们预计其受负债端要求、收益增强与资产配置需求，未来将大量参与，成为潜在参与主体。

有效报价数量差异显著，选择性认购特征明显，可能源于现金认购下9家同期上市，投资者资金周转问题。9家REITs的有效报价投资者数量和有效报价产品数量分化较大，其中蛇口产园有效报价投资者数量为51个、有效报价产品数量为116个，而广州广河有效报价投资者数量为24个、有效报价产品数量报价为35个。分化现象系全额认购缴款要求下配售对象认购资金不足或难以循环周转，导致配售对象在9家REITs项目中有选择性认购。

以投资标的分布看，保险资金偏好普洛斯和蛇口产园。根据发售公告，新华保险、中国人寿及中国太平旗下保险产品资金累计认购普洛斯REITs份额约28.8亿元，占网下全部认购资金的33.7%，蛇口产园认购量前三名累计认购15.7亿元，占比为19.2%。

以项目分类看，基金专户偏好收益权项目，保险资金偏好不动产项目。我们对9只产品按照底层资产类别进行划分，并将市政设施和污染治理统一为“市政＋污治”，并对每类资产申购金额的比例进行汇总。基金专户产品显著偏好“市政+污治”及收费公路两类收益权项目，而保险显著偏好仓储物流和产业园两类不动产项目。基金专户产品偏好现金分派率较高的收益权类产品，投资风格较为稳健，大范围投入特许经营权类的收费公路、市政设施等项目，此类项目在特许经营权的政策保障下，现金流相对稳定。

私募基金参与产品数量多，平均认购金额小，投资项目类型分布较为均衡。私募基金可能受限于流动资金，现金认购下平均认购金额较小，但积极性强。私募基金参与户数较多，投资项目分布较为均衡，网下发售结果不乏大型量化私募其主要投资动力可能为一二级套利与REITs上市初期高波动率下“日内回转交易”等交易策略。

公募REITs推行促进投融资闭环形成，构建基建投资良性循环。公募REITs将底层资产证券化，以稳定现金流和分红机制激励长期资金投资。不仅有助于提高一级市场以及基础设施投资项目的流动性以形成投融资闭环，而且有助于促进基建投资的良性循环。首批9家公募REITs开启万亿资产大门，未来将有更多底层资产项目加入REITs，少数投资者先行试水，随着管理完善和REITs市场的扩大，未来将有更多投资者参与REITs投资。

2. 创业板新股涨幅回落，注册生效待发行41家

2.1.创业板新股涨幅回落，科创板84.9%、创业板202.4%

创业板新股涨幅回落，C百川涨幅达363.7%。本周（05月24日-05月28日，下同）主板开板新股2只，开板平均涨幅为222.1%，前值147.3%；科创板共有1家公司上市，上市首日平均涨幅为84.9%，前值332.5%；创业板共有6家公司上市，上市首日平均涨幅202.4%，前值328.8%。

2.2. 本周上市公司13家，累计融资200.1亿元

本周新股集中上市，融资规模较上周扩大。各板块上市13家，累计IPO融资规模200.1亿元，平均融资规模15.39亿元，高于2020年初以来周融资规模均值。

2.3. 本周6只注册制新股公布初步询价结果，平均发行市盈率（摊薄后）42.6X

本周6只注册制新股公布初步询价结果，平均发行市盈率（摊薄后，LYR）为42.6X，其中崧盛股份18.1X，欧林生物146.5X。

2.4. 下周已公布9家申购，6家询价；注册生效待发行41家

下周已公布6家参与初步询价。初步询价时间安排：5月31日，爱威科技（688067.SH）、东威科技（688700.SH）；6月1日，可靠股份（301009.SZ）、华立科技（301011.SZ）；6月2日，煜邦电力（688597.SH）、晶雪节能（301010.SZ）。

注册生效待发行41家。截至2021年5月28日，注册制新股处于已受理至注册生效状态429家，其中已受理37家，已问询191家，上市委会议通过54家，提交注册106家，注册生效待发行41家，此外有104家处于中止审查状态。

2.4.1. 下周已公布6只注册制新股参与初步询价，关注可靠股份

截止5月29日统计，下周6只注册制新股将参与初步询价，科创板3只，创业板3只，关注可靠股份。

1.  爱威科技（688067.SH）：有形成分显微镜检验自动化细分领域龙头

公司简介：公司是一家主营业务为医疗临床检验分析仪器及配套体外诊断试剂、医用耗材的研发、生产、销售和服务一体化的高新技术企业。公司基于原创性医学显微镜自动镜检技术开发出全自动尿液、粪便、生殖道分泌物等多系列医学检验仪器，并自主开发生产与检验仪器相配套的体外诊断试剂及医用耗材产品，产品广泛应用于各类医疗卫生机构检验科室。截至本招股说明书签署日，公司的检验仪器已在国内外累计实现装机10000余台，累计在全国4000余家医院实现了终端装机。公司二十年来一直专注于“基于机器视觉技术的医学显微镜形态学检验自动化”关键共性技术的原创性研究和相关产品开发，建立了全自动显微镜细胞形态学检测技术平台、全自动化学免疫学检测技术平台、全自动理学检测技术平台等三大技术平台，并将“机器视觉技术”应用到医疗卫生机构临床病理标本的形态学检验中，填补了医学显微镜形态学检验自动化领域的技术空白，彻底改变了临床医学显微镜检验主要依赖人工镜检的历史，有效提高了相关临床标本的检验速度，降低了单位检验成本，为大众提供了一个更准确、更高效且低成本的检验。

行业概况：

1）主营构成：液体试剂26.32%、试纸条16.46%、尿液有形成分分析仪15.44%、粪便检验仪器14.42%。                                                               

2）市场规模：体外诊断市场方面，2019 年全球体外诊断市场规模约 708 亿美元，到 2025 年市场规模将达到 938 亿美元，预计 2018 年到 2025 年复合均增长率达到 4.8%；医院诊断检查市场方面，根据国家卫健委统计数据，我国公立医院检查收入从 2010 年的 976.53 亿元快速增长至 2019 年的 3,615.83 亿元，年复合增长率达到 15.67%。

3）产品应用：尿液检验应用于检验糖尿病、甲亢、肢端肥大症等泌尿系统相关疾病及通过尿液成分所反映出的各类疾病；粪便检验方式以半自动和人工镜检为主，用于检验血红蛋白、转铁蛋白、幽门螺旋杆菌、轮状病毒、腺病毒、钙卫蛋白、乳铁蛋白等。

4）行业发展趋势：人工智能+医学检验深度融合，检验医学从早期的手工检验，演变到了半自动化分析及全自动化分析的时代，目前正朝着全实验室检验自动化和实验室信息化的方向发展。检验结果通用化、标准化，为了减少跨医院重复检验带来的医疗资源浪费及患者诊断效率低下的问题，未来能否建立标准的质量控制体系将成为体外诊断企业重要竞争优势。行业集中度逐渐提高，行业具有产品技术含量高、研发资金投入大、开发周期长、生产工艺流程复杂、质量控制要求高等特点，规模大、实力强的企业在市场竞争中具有显著优势。

财务状况：公司2020年营业收入为1.80亿元，2018年至2020年两年CAGR为9.41%，毛利率为59.33%；2020年归母净利润为0.30亿元，两年CAGR为5.00%。

核心看点：在临床标本有形成分显微镜检验领域形成独特优势，并实现完全自动化；产品系统封闭，独家供应配套试剂耗材。

风险提示：产品毛利率下降风险、经销模式风险、营收下降风险。

2. 东威科技（688700.SH）：中国垂直连续电镀设备重要供应商

公司简介：公司主要从事高端精密电镀设备及其配套设备的研发、设计、生产及销售，主要产品包括应用于 PCB 电镀领域的垂直连续电镀设备、水平式表面处理设备，以及应用于通用五金电镀领域的龙门式电镀设备、滚镀类设备。公司自主研发的垂直连续电镀设备可以用于各种基材特性（刚性板、柔性板及刚柔结合板等）、特殊工艺（高频板、HDI 板、IC 封装基板及特殊基材板等）、应用场景（5G 通讯、消费电子、汽车电子、工控医疗及航空航天等）的 PCB 的电镀制程，技术延展性好、设备适应性强。

行业概况：

1）主营构成：B系列69.42%、K系列15.54%、其他9.19%、龙门式电镀设备2.67%、水平式表面处理设备2.53%、其他业务0.34%、A系列0.17%、滚镀类设备0.14%。

2）市场规模：2018 年中国垂直连续电镀设备市场规模约13.41 亿元，2017 年和 2018 年垂直连续电镀设备市场增速明显。保守预计到 2023年，中国垂直连续电镀设备市场将保持 16.3%的年均复合增长，市场规模将达到23.78 亿元。

3）行业发展趋势：PCB 高阶化发展利好垂直连续电镀设备市场拓展，新型电子产品的发展要求 PCB 产品进一步缩小线宽、线距，从而满足终端产品对于极致精湛的工业设计的追求，从而实现高系统集成化、高性能化的特点。通用五金电镀设备方面，中国制造业的转型升级，龙门式电镀设备、滚镀类设备行业同样需要通过自动化提升生产效率，依靠设备升级提高产品品质，采用清洁化生产方式以减少环境污染，自动化、智能化以及清洁化的生产加工方式正在成为未来通用五金类电镀行业的发展趋势。

财务状况：公司2020年营业收入为5.54亿元，2018年至2020年两年CAGR为16.66%，毛利率为40.70%；2020年归母净利润为0.88亿元，两年CAGR为17.85%。

核心看点：全球高性能PI薄膜品类最丰富供应商之一、国内高性能PI薄膜龙头。

风险提示：新客户开拓风险、下游景气度波动风险风险、客单取消风险。

3.可靠股份（301009.SZ）：一次性卫生用品大型ODM业务商

公司简介：

公司自2001年成立以来，始终专注于一次性卫生用品的设计、研发、生产和销售，主要产品包括婴儿护理用品、成人失禁用品和宠物卫生用品和口罩。公司采用“ODM+自主品牌双轮驱动”的发展模式，产品畅销国内外市场，荣获生活用纸委员会评选的2018年度中国婴儿纸尿裤行业10强企业、2018年度中国成人失禁用品行业10强企业。在ODM业务领域，公司致力于精品制造和高端制造，与国内外诸多知名婴儿护理用品品牌商建立起了长期稳定的合作模式；在自主品牌业务领域，公司主打成人失禁用品，包括成人纸尿裤、成人拉拉裤、成人尿片、护理垫、产妇巾、经期裤、吸水巾等系列产品，在同类市场竞争中处于领先地位，产销量保持快速增长。

行业概况：

1）主营构成：婴儿护理用品57.44%、成人失禁用品26.25%、口罩10.77%、宠物卫生用品4.72%、其他业务0.83%。                                                     

2）市场规模：根据《2019年一次性卫生用品行业的概况和展望》，2019年，成人失禁用品市场规模达到93.9亿元，与2018年相比增长33.60%，与2013年相比，年均复合增长率为19.84%；根据生活用纸委员会的统计，2019年国内婴儿纸尿裤市场规模达到499.0亿元，与2018年相比下降10.15%。

3）行业发展趋势：一次性卫生用品中成人失禁用品市场渗透率有望快速提升，超过65岁的老年人中，50.9%存在尿失禁或意外大便失禁的情况，老龄化程度日益加剧对产品供应提出更高要求。同时行业集中度较低，产品质量参差不齐，优质品牌将带来更高客户黏性。婴儿护理用品市场中，品牌方与ODM厂商逐渐分化，各司其职的特征逐步呈现，未来更有营销经验和积极开拓新渠道的品牌商将更专注于品牌运营和客户服务，而在供应链和设计生产方面更有经验的 ODM 厂商则专注于更新产品设计、增强制造工艺，以及提高生产效率、降低生产成本。

财务状况：公司2020年营业收入为16.35亿元，2018年至2020年两年CAGR为34.32%，毛利率为27.83%；2020年归母净利润为2.14亿元，两年CAGR为89.36%。

核心看点：ODM业务为主，自主品牌持续放量；成人失禁用品、婴儿护理用品等多品种发力，利用自身纺织水平优势开拓口罩业务。

风险提示：客户集中度较高、汇率波动风险、品控风险。

4.华立科技（301011.SZ）：国内游戏游艺设备行业技术领先者

公司简介：

公司主要从事游戏游艺设备的设计、研发、生产、销售和运营。主营业务包括游戏游艺设备和动漫 IP 衍生产品销售、游戏游艺设备的合作运营和自营游乐场。产品广泛应用于国内外大型主题乐园、连锁购物中心、商业综合体、旅游景区等商业场所。公司合作伙伴包括微软（Microsoft）、万代南梦宫（Bandai Namco）、世嘉（SEGA）、科乐美（Konami）、Raw Thrills、万达宝贝王、恒大乐园、大玩家、星际传奇、风云再起等企业。

行业概况：

1）国内现状：区域集中明显：《2020 广东省游戏产业年度发展报告》数据显示，2020年广东省游戏游艺设备营收总额为96亿元，占全国游戏游艺机市场98.50%的份额，广东省成为我国游戏游艺设备生产的主要基地。行业集中度偏低：《2020广东省游戏产业年度发展报告》数据显示，广东省游戏游艺设备生产型企业较多，大多为中小企业，主要定位于中低端市场，产品同质化竞争较为严重，市场竞争激烈。少数优势企业逐渐掌握了自有知识产权并具有了较强原创游戏内容研发能力，已在中高端市场开始与国际品牌展开竞争。行业正在经历较大变革：1）游乐场从传统的街铺式小门店经营转变为在商业综合体、大型购物中心等核心商圈连锁经营；2）消费者从年轻人为主转变为亲子家庭和各类人群；3）产品特性从单一操控转变为沉浸式、互动式、具有高科技属性和文化元素的综合体验。

2）行业发展趋势：随着消费市场的扩大以及居民消费能力的增强，中国室内商用游戏游艺行业将迎来发展良机。居民对休闲娱乐、教育等精神层面的消费需求不断增强，传统商业中心消费体验升级在VR、AR、MR 等新技术加码下也将创造新需求。同时，随着可支配收入的提高以及文化娱乐消费的支付能力不断增强，2019 年我国文化产业实现增加值 44,362.70 亿元，较 2004 年增长12.28倍；文化产业增加值占 GDP 比重由 2004 年的2.15%提高到 2019 年的 4.50%。

财务状况：公司2020年营业收入为4.25亿元，2018年至2020年两年CAGR为-2.63%，毛利率为27.79%；2020年归母净利润为0.46亿元，两年CAGR为21.19%。

核心看点：国内游戏游艺设备行业技术领先企业。

风险提示：产业政策风险、行业竞争加剧风险。

5. 煜邦电力（688597.SH）：国内智能电力产品优质供应商

公司简介：公司主要从事智能电表、用电信息采集终端等智能电力产品的研发、生产和销售，并提供智能巡检服务和信息技术服务。公司的主要客户为国家电网、南方电网与大型发电企业，是国家智能电网建设及电力物联网建设的重要供应商之一。

行业概况：

1）产品应用：公司智能电力产品主要包括智能电表（用于智能电网数据采集）、用电信息采集终端（对各信息采集点用电信息进行采集）、故障指示器（用于检测配电网线路的短路、接地故障和监测线路负荷电流，以快速完成故障点定位）。

2）行业现状：电力行业稳步发展，电网投资保持高位。国家统计局发布的《国民经济和社会发展统计公报》数据显示，2010 年以来，我国电力行业规模逐年上升，全社会发电总量持续增长，年均复合增长率达到6.64%。2019 年全国发电量共计 75,034.3 亿千瓦时，同比增长5.51%。

3）行业发展趋势：随着我国前期安装的智能电表陆续进入更换期带来的存量市场轮换，以及电力物联网、数字电网建设带来的终端设备整体市场容量不断增长，我国智能电表等智能用电产品的市场需求量有望继续增长。

财务状况：公司2020年营业收入为4.59亿元，2018年至2020年两年CAGR为3.60%，毛利率为36.43%；2020年归母净利润为0.62亿元，两年CAGR为41.47%。

核心看点：掌握时钟补偿校准、宽电流量程设计等技术。

风险提示：市场竞争加剧风险、客户集中度较高风险、应收账款余额较大的风险。

6. 晶雪节能（301010.SZ）：国内冷库节能围护系统整体解决方案提供商

公司简介：

公司是一家专注于冷库围护系统节能隔热保温材料（金属面节能隔热保温夹芯板及配套产品）研发、设计、生产和销售的高新技术企业，是国内知名的冷库节能围护系统整体解决方案提供商，同时公司涉足工业建筑围护系统节能隔热保温材料制造领域。公司主要为冷链物流、食品加工、商场超市、酒店及航空配餐、生物制药、精细化工、精密电子等行业提供相关围护系统解决方案，并与冷库制冷系统、控制管理系统等组成冷库系统和工业建筑节能厂房系统，用于需要恒温环境的果蔬食品、药品疫苗、精密电子等商品的生产、储存和物流。

行业概况：

1）市场规模：冷库方面，《中国冷链物流发展报告（2020）》数据显示2015年至2019年，我国冷库容量呈逐年增长的态势，整体增速保持平缓的态势。2019 年全国冷库总量达到6,052.5 万吨，较2018年增加814.5万吨，同比增长15.55%。冷库围护系统节能隔热保温材料方面，中物联冷链委统计，2015-2019年五年间，我国冷库容量以年均12.79%左右的复合增速增长。

2）行业现状：冷库围护系统节能隔热保温材料市场属于充分竞争的市场，行业内企业数量众多，市场集中度较低，市场份额较为分散。建筑保温材料存在一定运输半径限制，长途运输成本高，因此一般以本地化供应为主，企业数量多，产品质量良莠不齐，行业集中度低。

3）行业发展趋势：冷链物流可以使生鲜食品、药品等商品在生产、运输、储藏等过程中保持低温，以保证食品、药品质量，减少损耗，是进入新世纪以来国家重点扶持的领域，生鲜食品、药品安全意识加强推动冷链物流发展。

财务状况：公司2020年营业收入为7.73亿元，2018年至2020年两年CAGR为13.93%，毛利率为23.54%；2020年归母净利润为0.6亿元，两年CAGR为4.86%。

核心看点：掌握围护系统节能隔热保温材料和结构工程核心技术

风险提示：市场竞争加剧风险、质量风险、国家宏观经济波动及行业政策变化的风险

3. 近端次新股指数涨2.2%，交易热度上升

3.1. 市场回暖，科创50领涨

市场回暖，科创50领涨。本周近端次新股指数（2.2%），沪深300指数（3.6%）、创业板指（3.8%）、科创50（5.4%）。   

本周近端次新股指数估值上升。截至2021年5月28日，近端次新股、沪深300、创业板指、科创50最新PE(TTM)分别为38.5X、14.6X、61.5X、73.5X，对应历史分位水平（2017年1月1日以来，科创50为指数发布以来）分别为51.4%、81.9%、83.6%、36%；近端次新股、上证指数、沪深300、创业板指最新PB（LF）分别为5.1X、1.7X、8.3X、6.6X，对应历史分位水平分别为69.5%、90.6%、94.9%、33%。

3.2. 次新股交易热度上升

本周近端次新股指数交易热度上升。截至2021年5月28日，5日次新股换手率均18.4%，处于2020年1月1日以来90%分位水平，较上周增加5.3pct。

从成交量和成交额数据来看，本周近端次新股指数均值分别为10.3亿股、311.3亿元，较上周增加；沪深300指数成交量有所增加。

4. 风险提示

REITs基础资产项目未来经营情况具有不确定性；募集说明书中测算的未来现金流可能无法准确反应实际情况；募集发行进度不及预期；流动性风险；规则调整等。

证券研究报告：《首批公募REITs投资者结构有哪些特征？——周观新股2021年5月第4周》

对外发布时间：2021年5月29日

报告发布机构：德邦证券股份有限公司

（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

吴开达，德邦证券董事总经理|研究所副所长、总量组长、首席策略分析师（兼中小盘、新股研究），复旦大学、上海财经大学金融专硕导师，主要研究市场微观结构。曾任国泰君安策略联席首席，所在团队获得过策略研究新财富、II-China、水晶球、金牛奖等多个最佳分析师奖项，拥有超过10年资本市场投研经历，兼具一级、二级买方投资及二级卖方研究经验，践行“自由无用，策略知行”。