大考进入第二阶段

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导读:疫情感染人数继续提升，每日新增超2022年4月峰值，重症病例抬头，普林格高频指标弱势。美英继续向乌提供支援，11月FOMC会议纪要显示抗击通胀任务仍然严峻。三大指标下行，普林格周期10月转入衰退期，高股息策略为盾，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。

国内：坚决打赢常态化疫情防控攻坚战。1）二十条优化措施发布以后，官方媒体为坚决打赢常态化疫情防控攻坚战发声，多次强调：“外防输入、内防反弹”、“动态清零”，指出优化调整防控措施不是放松，更不是“躺平”，对疫情防控工作提出的要求不是低了，而是高了。疫情防控要算长远账，短期对发展可能产生暂时的影响，但换来更健康持久的发展。2）疫情感染病例继续增加，11月26日为39465例，持续上行，超过2022年4月峰值，新增百例、千例的省市数量均创2021年以来新高，内地出现死亡病例，但重症病例开始抬头，存量重症病例为111例。北京、广东、重庆、河北4省市过去1周阳性感染病例超万例，且北京、广州、重庆3市社会面感染近期胶着；拥堵指数明显下行，工业生产腾落指数弱反弹。

海外：美英继续向乌提供支援，11月FOMC会议纪要显示抗击通胀任务仍然严峻。1）俄袭击乌方造成乌克兰部分地区供电中断，俄罗斯称打击乌东线目标，乌克兰称摧毁俄防空系统；拜登授权再向乌克兰提供军事援助，英国首次向乌克兰派遣直升机。2）11月23日，美联储发布的11月议息会议纪要显示：通胀中期进程的不确定性仍然很高，目前平衡仍然向上倾斜，且通胀数据几乎没有显示通胀压力正在减轻。大多数参会者认为持续增加政策利率的目标范围是适当的，但未来可能减缓政策利率目标范围的增长步伐。

市场：北向风格价值主导，杠杆资金持续偏好医药。北向本周净流向力度+74亿元，修复力度周环比回落；两融资金本周整体净流向+47亿元，融资买入额占全A成交额比例结束6周上行回落至7.06%。行业方向上，北向显著净流入银行，食饮、公用事业、非银、钢铁等行业同样流入领先，价值风格维持主导；杠杆资金则连续显著净流入医药。以两大资金主体合力结果来看，北向资金与杠杆资金参与度接近，银行净流入领先，电力设备、汽车净流出领先，各行业分化程度不大。

行业配置建议：大考转入第二阶段，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。a. 生命安全：中药、医疗器械；b.自主可控长期赛道：国防军工、信创、半导体材料与设备、光伏、风电；c.民生安全：地产。详见《风高浪急的考验》、《战略安全与底线思维》、《俄乌冲突的短长行业线索》、《中国台湾地区进出口拆解》

风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。

导读：4月下旬以来，我们发布《市场症结与曙光》系列研究，4月27日联合行业召开《曙光初现》主题会议：“5月拥抱曙光，症结之一的上海疫情逐渐弱化，权益迎来宝贵窗口期”得到验证。我们下半年策略《力挽狂澜，一波三折》，8月提示《风起青萍之末》，《9月，正式进入一波三折》，《10月，中继不争》。大考进入第二阶段。疫情感染人数继续提升，每日新增超2022年4月峰值，重症病例抬头，普林格高频指标弱势。美英继续向乌提供支援，11月FOMC会议纪要显示抗击通胀任务仍然严峻。三大指标下行，普林格周期10月转入衰退期，高股息策略为盾，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。

1.国内：新增感染病例超2022年4月

1.1.近期官方媒体疫情文章整理

2022年11月10日，中共中央政治局常务委员会召开会议，听取新冠肺炎疫情防控工作汇报，研究部署进一步优化防控工作的二十条措施。会议强调，高效统筹疫情防控和经济社会发展，最大程度保护人民生命安全和身体健康，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。11月11日，国家卫健委发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施 科学精准做好防控工作的通知》，要求积极稳妥抓好防控措施优化调整。与第九版防控方案对比来看，通知在风险人员管控、风险区域划分、入境人员安排等方面均有所优化，并且提出要发挥中医药独特优势，增加救治资源，做好住院床位和重症床位准备，以及加大“一刀切”、层层加码整治力度等。

此后11月12日至26日，人民日报连续发布“仲音”署名文章，一共有12篇，分别为《坚决打赢常态化疫情防控攻坚战》、《坚定不移坚持人民至上、生命至上》、《坚定不移落实“外防输入、内防反弹”总策略》、《坚定不移贯彻“动态清零”总方针》、《算大账 看优势》、《抓落实 增信心》、《守土有责 守土尽责》、《不动摇 不走样》、《科学精准 扎实推进》、《深入细致做好服务保障工作》、《以快制快，切实落实“四早”要求》、《合力攻坚，尽快遏制疫情扩散蔓延》。

上述文章指出优化调整防控措施不是放松，更不是“躺平”，而是适应疫情防控新形势和新冠病毒变异的新特点，进一步提升防控的科学性、精准性。落实好二十条优化措施，对疫情防控工作提出的要求不是低了，而是高了。并且多次强调：“外防输入、内防反弹”、“动态清零”。疫情防控全链条各环节要全面提速，要以快制快。疫情防控要算长远账，短期对发展可能产生暂时的影响，但换来更健康持久的发展。

1.2. 普林格同步高频指标跟踪

1.2.1工业生产腾落指数弱反弹

截止11/25，工业生产腾落指数为124，前值123。从分项上看，山东地炼、焦化走弱，PTA、甲醇、轮胎走强。（水泥数据滞后1周，通常情况会修正前值，当期记为0）

（在5月23日外发报告《普林格周期：同步指标的再刻画》中，我们编制了两类高频指标来监测经济活力，跟踪复工复产的情况，加强对普林格周期同步指标走势的把握：一是工业生产腾落指数，二是以高德拥堵延时指数为基础加工处理得到的主要工业城市加权拥堵延时指数与同比扩散指数。）

1.2.2.拥堵指数明显下行

截至11/25，主要工业城市加权拥堵延时指数回落，报1.535，上个周五为1.679。另外，拥堵延时指数扩散指标7日平滑下行，处于低位，报19.14%，上周五为21.56%。

1.3.疫情情况跟踪：新增超前高，重症病例抬头

11月26日，全国新增阳性（确诊+无症状）的病例数为39465例，持续上行，超过2022年4月峰值。感染数量超百例的内地省市达到28个，超千例的内地省市达到8个，均是2021年以来新高。北京、河北、广东、重庆等4省市自治区过去一周新增阳性（确诊+无症状）超过万例。截止11月26日，过去7天内地出现6例死亡病例，重症病例开始抬头，存量重症病例为111例，低于2022年5月。

根据重庆发布、CEIC，截至11/25，北京、广州、重庆三市的新增社会面感染病例分别为426、101、856例，近期趋势仍较为胶着。

2.海外：美英继续向乌提供支援，11月FOMC会议纪要显示抗击通胀任务仍然严峻

2.1. 俄乌冲突情况跟踪

俄袭击乌方造成乌克兰部分地区供电中断。当地时间24日，乌克兰总统泽连斯基凌晨在社交媒体发布消息称，俄罗斯23日向乌克兰发射了67枚导弹，破坏了乌基础设施，导致乌克兰全国缺电，一度有11个行政区全区断电。

俄方抓捕乌方破坏天然气管道特工。据俄罗斯卫星社24日报道，俄罗斯联邦安全局公共关系中心在一则消息中说，乌克兰特工部门企图在伏尔加格勒州破坏向土耳其和欧洲输送天然气的管道。安全局根据犯罪事实拘捕了几名俄罗斯人，缴获了一些炸弹和4公斤炸药。

俄罗斯称打击乌东线目标，乌克兰称摧毁俄防空系统。俄罗斯国防部当地时间23日通报称，俄军在东部战线多个方向打击乌军并摧毁军事装备。乌克兰武装部队总参谋部23日通报，乌军在哈尔科夫地区打击俄军1个破坏和侦察小组。

拜登授权再向乌克兰提供军事援助。当地时间11月23日，美国总统拜登授权国务卿，根据《对外援助法》向乌克兰提供价值4亿美元的军事援助，用于国防用品、服务、军事教育及培训等。

英国首次向乌克兰派遣直升机。综合英国广播公司和当地媒体23日报道，英国国防大臣本·华莱士表示，英国将向乌克兰派遣直升机，这是自俄乌冲突爆发以来英国第一次向乌派出有人驾驶的飞机。媒体称，英国将派出3架“海王”号直升机，第一架已经抵达乌克兰。过去6周，乌克兰机组人员在英国接受了飞机驾驶和维护的培训。此外，华莱士表示，英国还将向乌增加提供1万枚炮弹。

泽连斯基：将在乌克兰建“无敌中心”。乌克兰总统泽连斯基11月22日表示，将在乌克兰全国范围内建立特殊的“无敌中心”。泽连斯基称，这个“无敌中心”可以在俄发动袭击的时候，全天候免费向民众提供电力、热力、水源、网络、移动电话连接、药品等服务。

俄罗斯正在大力推动开发北极，寻求新的能源市场。

11月22日，俄罗斯总统普京当天出席一艘新核动力破冰船的下水仪式。普京称该类船只对俄罗斯具有“战略”重要性。“乌拉尔”号预计于12月投入使用，“雅库特”号将于2024年底加入舰队。某俄罗斯领导人称，这些船只是莫斯科“巩固俄罗斯作为北极大国地位”努力的一部分。他强调了开发所谓北方航道的重要性，这条航道可以让船只到达亚洲港口的时间比经过传统苏伊士运河快15天。

俄称阻止乌军登录，乌称击退俄军进攻。当地时间21日，俄国防部称，继续在多个方向打击乌军事目标，并在第聂伯河左岸打击了尝试登陆的乌军人员。乌克兰表示，在顿涅茨克的10个定居点附近击退了俄军的进攻，并对多处俄军事目标实施打击。

以上消息来源于人民网、央视新闻、路透社、参考消息。

2.2.美联储会议纪要：抗击通胀任务仍然严峻

11月23日，美联储发布11月FOMC议息会议纪要。会议纪要显示，尽管第三季度GDP以温和的速度增长，但通胀仍居高不下，叠加俄乌战争及相关事件给通胀带来额外的上行压力。

与会者表示，较高的抵押贷款利率明显抑制了住房活动。需求方面，最近消费者支出增长有所放缓，可自由支配的支出有所减少，尤其是中低收入家庭。但总体来说，家庭部门的资产负债表仍然表现强劲，该因素将继续支持消费者支出。

商业部门方面，与会者指出，投资支出增长比较温和，部分企业表示供应瓶颈有所缓解，但部分地区由于自然环境因素导致运输系统无法正常运转，给企业带来了新的供应限制，对运输成本和农产品价格造成上行压力，因此企业投资正面临着更严峻的财务状况的压力。

劳动力市场方面，劳动力市场迄今为止仍保持强劲，但仍存在一些问题：失业率接近历史最低水平、职位空缺数量非常高、名义工资增长加速，一些与会者指出部分行业面临着强劲的劳动力短缺，从而造成强劲的工资压力。然而，一些与会者表示，裁员速度较低等初步迹象表明，劳动力市场可能正向更好的供需平衡迈进，职位空缺率可能下降。

对于通胀方面，与会者一致认为目前通胀水平高的令人无法接受，远高于委员会2%的长期目标，低收入家庭的高通胀负担正在不成比例的下降，服务业价格压力有所增加，从历史上看，该部门的价格压力比商业部门的压力更为持久。此外，名义工资的高速增长加上近期生产率的低增长如果持续，将于实现2%的通胀目标不一致。通胀中期进程的不确定性仍然很高，通胀前景风险的平衡仍然向上倾斜。

通胀出现缓和的迹象，但目前通胀数据几乎没有显示通胀压力正在减轻。一些与会者评论了名义工资增长放缓的迹象。与会者一致认为，近期通胀压力很高，但有部分人指出，商品价格下降或由于供应限制的缓解而对商品价格的预期压力降低，将有助于在中期内降低通胀。几位与会者表示，最近几个月，新租约的租金增长有所放缓，但参与者也指出，这一发展需要一段时间才能在PCE通胀中显现出来。

对于金融市场的稳定性，与会者表示美国国债市场的运作仍然是有序的。但在全球金融市场整体收紧的状况下，应当加强监督，防止非银金融机构带来的风险。

与会者大多数认为持续增加政策利率的目标范围是适当的，但未来可能减缓政策利率目标范围的增长步伐。成员们同意将政策利率的目标范围提高至4%,并加强委员会对通胀回到2%的目标。随着货币政策接近足够限制以达到委员会的目标，放慢政策利率目标范围的增长速度是合适的。在这种情况下，放慢速度将使得委员会更好的评估其实现最大就业和价格稳定目标所取得的进展。与货币政策行动对经济活动和通货膨胀的影响相关的不确定之后和程度是这种评估重要的原因之一。

3.市场：北向风格价值主导，杠杆资金持续偏好医药

净流入前五行业：

北向资金：银行、食品饮料、公用事业、非银金融、钢铁；

融资融券：医药生物、电力设备、通信、建筑装饰、计算机；

净流出前五行业：

北向资金：电力设备、医药生物、汽车、美容护理、机械设备；

融资融券：银行、石油石化、食品饮料、有色金属、煤炭。

北向风格价值主导，杠杆资金持续偏好医药。北向本周净流向力度+74亿元，修复力度周环比回落；两融资金本周整体净流向+47亿元，融资买入额占全A成交额比例结束6周上行回落至7.06%。行业方向上，北向显著净流入银行，食饮、公用事业、非银、钢铁等行业同样流入领先，价值风格维持主导；杠杆资金则连续显著净流入医药。以两大资金主体合力结果来看，北向资金与杠杆资金参与度接近，银行净流入领先，电力设备、汽车净流出领先，各行业分化程度不大。

4.行业配置建议：大考转入第二阶段，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控

a. 生命安全：中药、医疗器械（健全公共卫生体系，应对疫情考验）

b. 自主可控长期赛道：国防军工（国改加速提质增效，强军强国大趋势不变）、信创（信息安全重要性提升，信创产业迎黄金发展期）、半导体材料与设备（美国芯片法案及对华出口管制措施出台，推动半导体国产化加速）、光伏（国内外需求旺盛、技术迭代进行时）、风电（新增装机维持高景气，成本下行盈利修复）

c. 民生安全：地产（政策持续发力稳地产，销售磨底投资走弱待复苏）

详见《风高浪急的考验》、《战略安全与底线思维》、《俄乌冲突的短长行业线索》、《中国台湾地区进出口拆解》

5. 风险提示

海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。

6. 策略知行高频多维数据全景图

证券研究报告：《大考进入第二阶段》

对外发布时间：2022年11月27日

证券分析师：吴开达

资格编号：S0120521010001

邮箱：wukd＠tebon.com.cn

证券分析师：林晨

资格编号：S0120522040001

邮箱：linchen＠tebon.com.cn

证券分析师：肖峰

资格编号：S0120522080003

邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn

研究助理：林昊

邮箱：linhao＠tebon.com.cn

研究助理：孙希民

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报告发布机构：德邦证券股份有限公司

（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）